Zusammenfassung
Das vorliegende Papier untersucht angesichts des dynamischen Wachstums des Schattenbankensektors die Ursachen dieser Entwicklung und mögliche Risiken, die sich hieraus für das internationale Finanzsystem ergeben und welcher Regulierungsbedarf daraus abgeleitet wird. Vor diesem Hintergrund wird das gegenwärtige regulatorische Umfeld beschrieben und Entwicklungsperspektiven für weitere Regulierungsmaßnahmen aufgezeigt. Im Ergebnis wird festgestellt, dass die gegenwärtige Asymmetrie in der Regulierung des offiziellen Bankensektors und des Schattenbankensektors ein wesentlicher Treiber der Entwicklung ist. Die Forderung nach einem „level playing field“ zwischen den Sektoren und damit die Vermeidung bzw. Reduktion von Regulierungsarbitrage kann zwar die Risiken, die sich aus dem Schattenbankensektor ergeben, reduzieren, beinhaltet ihrerseits aber Probleme, die bei der Umsetzung ordnungspolitischer Maßnahmen sorgfältig beachtet werden müssen.
Abstract
This paper examines in view of the dynamic growth of the shadow banking sector the causes of this development and potential risks which arise for the international financial system and which financial regulation is necessary. In connection with this, the present regulation environment and prospective trends for further regulation activities are described. In the result the present asymmetry in the regulation of the official banking sector and the shadow banking sector is an essential driver for the dynamic development of the shadow banks. The demand for a “level playing field” between the two banking sectors and the avoidance or reduction of regulation arbitrage can reduce the risks arising from the shadow banking sector. On the other hand the regulation contains problems of its own which must be carefully considered in the implementation of regulatory measures.
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Notes
Das Financial Stability Board ist mit der Überwachung des internationalen Finanzsystems beauftragt und erarbeitet Empfehlungen bzw. Richtlinien zur Etablierung von Regulierungsstandards und -maßnahmen. Er wurde auf dem Gipfel der G20-Länder im April 2009 als Nachfolger des Financial Stability Forums eingerichtet und ist der Bank für internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) in Basel affiliiert. Mitglieder des FSBs sind nationale Regulierer, Notenbanken oder Finanzministerien sowie internationale Finanzinstitutionen wie der IWF bzw. internationale Regulierungs- und Überwachungsinstitutionen. Die Empfehlungen zum Schattenbankensektor wurden gemeinsam mit dem Baseler Ausschuss für Bankenaufsicht (BCBS) und der International Organization of Securities Commissions (IOSCO) erarbeitet.
Die Regulierungen in der Europäischen Union (EU) im Bankensektor bzw. auf den Finanzmärkten folgen dabei stärker den Empfehlungen des Financial Stability Boards als der DFA in den USA, der letztlich als Alleingang der USA interpretiert werden kann.
Der Schattenbankensektor wird vom Financial Stability Board (2011) wie folgt definiert: „financial intermediaries that conduct maturity, credit and liquidity transformation without explicit access to central bank liquidity or public sector guarantees“. Einige Autoren stellen stärker auf den geringeren Regulierungsgrad und die Absicherungsdefizite im Vergleich zum offiziellen Bankensektor ab (Claessens und Ratnowski 2012) bzw. stellen Instrumente (McCulley 2007; Mehrling et al. 2013) oder spezifische Märkte (Gorton und Metrick 2012) in den Vordergrund ihrer Abgrenzungen. Einen Überblick der verschiedenen Definitionen findet sich im Global Financial Stability Report des IMF (2014).
Das Financial Stability Board differenziert zwischen einer breiten Abgrenzung (MUNFI; Monitoring Universe of Non-Bank Financial Intermediation) basierend auf den internationalen Vermögenspositionen von „anderen Finanzintermediären“ (Other Financial Intermediaries; OFI) und einer engeren Abgrenzung, die um einige Positionen bereinigt wird. Siehe dazu die technischen Ausführungen beim Financial Stability Board (2014a).
Das Financial Stability Board berücksichtigt in den Statistiken die Eurozone sowie die folgenden 20 Länder: Argentinien, Australien, Brasilien, Canada, Chile, China, Hong Kong, Indonesien, Indien, Japan, Südkorea, Mexiko, Russland, Saudi Arabien, Singapore, Schweiz, Türkei, Großbritannien, USA, Südafrika.
Eine umfassende Auswertung der aktuellen Entwicklung findet sich im Global Financial Stability Report des IMF (2014).
Mit sinkenden Inflationsraten geht in aller Regel auch ein Rückgang der Inflationsvolatilität einher, die bei einem hohen Inflationsniveau die Prognosen der weiteren Zinsentwicklung erschwert und folgerichtig die Einpreisung von Risikoprämien rechtfertigt, die sich üblicherweise im Realzinsniveau widerspiegeln.
Institutionelle Cash Pools beinhalten beispielsweise die Liquiditätstranche von Devisenreserven oder die Liquiditätspositionen von Unternehmen bzw. institutionellen Investoren.
Die privaten Sicherheiten (Private Collateral; PC) können eine Vielzahl von Vermögenswerten wie ABS-Papiere, Unternehmensanleihen oder Aktien enthalten. Die Abkürzungen R und RR stehen für Repos bzw. Reverse Repos.
Viele Finanzinnovationen – wie Verbriefungsstrukturen - wurden erst durch die Bereitstellung leistungsfähiger IT-Systeme realisiert, die eine ausreichende Risikoeinschätzung beispielsweise durch die Berechnung von Ausfallwahrscheinlichkeiten bzw. -korrelationen gewährleisten sollten.
Der Internationale Währungsfonds klassifiziert Finanzsysteme nach der relativen Bedeutung der direkten und indirekten Transaktionen. Hierzu wurde ein Index eingeführt, der zwischen 0 (stärker bankbasiert) und 1 (stärker marktbasiert) normiert ist. So lässt sich beispielsweise für alle wichtigen Industrieländer – unabhängig vom Ausgangsniveau – im Zeitraum von 1995 bis 2004 eine zunehmende Bedeutung des marktbasierten Finanzsystems konstatieren (de Haan, Oosterloo und Schoenmaker 2012, S. 24).
Die Investitionen in ETFs werden häufig damit motiviert, dass aktiv gemanagte Fonds – mit hohen Managementgebühren bzw. Aufschlägen beim Erwerb bzw. Verkauf – längerfristig keine systematischen risikoadjustierten Überrenditen realisieren können und häufig hinter der Benchmark bleiben, die mithilfe von ETFs abgebildet werden kann. Trotz einer Vielzahl von empirischen Studien lassen sich keine abschließenden Aussagen über die Outperformance-Eigenschaften von aktiv gemanagten Fonds treffen.
Inwieweit das Niedrigzinsumfeld den Schattenbankensektor – respektive die Entwicklung der Fondsindustrie – dauerhaft begünstigt bleibt abzuwarten. Die mangelnde Dynamik auf den Zinsmärkten und die zeitweise verstärkte Volatilität auf anderen Vermögensmärkten – wie dem Aktienmarkt – gefährdet auch die Geschäftsmodelle von Schattenbanken. So weisen gegenwärtig viele Hedge Funds eine unzureichende Performance aus.
Vgl dazu beispielsweise die Studie von Duca (2014) zur zunehmenden Bedeutung von Aktienfonds bei den Anlageentscheidungen von privaten Haushalten in den USA.
Unter Fintech (Finanztechnologie) versteht man moderne – häufig internetbasierte – Technologien zur Bereitstellung von Finanzdienstleistungen durch Nichtbanken oder bankenähnliche Dienstleister. Hierzu zählen Technologien aus den Bereichen E-Commerce, mobiler Zahlungsverkehr (Mobile Payment), Crowd Lending bzw. Crowd Investing, mit denen neue Wettbewerber in die traditionellen Geschäftsfelder des Bankensektors eindringen. Fintech-Unternehmen sind häufig Startups sowie junge Unternehmen, die ihr Geschäft typischerweise ohne Banklizenz betreiben. Begünstigt wird die Entwicklung von Fintech-Unternehmen durch den technologischen Fortschritt im Bereich Big Data (Sammeln und Auswerten großer Datenmengen) und Cloud Computing (dynamische Anpassung von IT-Infrastrukturen – wie Speicherplatz oder Rechenleistung – an den Bedarf).
Die Marktanteile von Fintech-Unternehmen in den traditionellen Geschäftsfeldern der Finanzindustrie liegen zurzeit allerdings erst im Promille-Bereich.
Einige Untersuchungen weisen beispielsweise darauf hin, dass Unternehmen des Schattenbankensektors traditionell ein besseres Dienstleistungsangebot auf spezialisierten Märkten für Konsumentenkredite (beispielsweise den Subprime-Märkten für Autokredite und Kreditkarten) bereitstellen (Stanley).
Im Bereich der Fondsindustrie ist beispielsweise.
Die Übersicht des Internationalen Währungsfonds berücksichtigt dabei folgende Risikokategorien: Laufzeitrisiko, Liquiditätsrisiko, Kreditrisiko, Hebelwirkungen, Vernetzungsgrad sowie Größe der Marktteilnehmer.
Eine Neuabgrenzung der Geldmengenaggregate wäre erforderlich, wenn der SB-Sektor Anlageinstrumente bereitstellt, die durch eine hohe Substituierbarkeit mit bisherigen Geldmengenkomponenten geprägt sind. In diesem Fall könnten bereits geringe Änderungen in den Ertragssätzen zu starken Zu- und Abflüssen in den Geldmengenaggregaten führen. Durch die Einbindung solcher Anlageprodukte in die monetären Aggregate lässt sich deren Schwankungspotenzial reduzieren sowie die geldpolitische Steuerbarkeit erhöhen.
Seit Mitte 2010 unterliegt die Verlagerung von Buchkrediten einer Meldepflicht, sodass die Daten für die monetäre Analyse entsprechend korrigiert werden können (Bundesbank 2014).
Vgl. dazu das Papier von Nelson et al. (2015), deren empirische Ergebnisse auf eine deutliche Veränderung der Anpassungsprozesse im Falle einer restriktiven Geldpolitik hinweisen.
Inwieweit dieser Verstärkungseffekt die zuvor beschriebenen Abschwächungseffekte einer restriktiven Geldpolitik kompensiert bzw. überkompensiert bleibt abzuwarten.
NAV bezeichnet dabei den Nettoinventarwert (Net Asset Value) eines Fonds.
Zwischenzeitlich gab es Bestrebungen, CNAV-Geldmarktfonds generell zu verbieten.
Am 26.02.2015 hat der Wirtschafts- und Währungsausschuss (ECON) des Europäischen Parlaments über die Regulierung von Geldmarktfonds abgestimmt und die Einführung eines Puffers für CNAVs verworfen.
Die ökonomischen Funktionen sind a) Management kollektiver Investmentinstrumente mit Eigenschaften, die sie für einen Run anfällig machen, b) Kreditgeschäfte mit kurzfristiger Refinanzierung, c) Vermittlung von Marktaktivitäten, die von kurzfristiger Refinanzierung oder einer Besicherung mit Wertpapieren von Kunden abhängig sind, d) Erleichterung der Kreditschöpfung und e) verbriefungsbasierte Kreditintermediation sowie Finanzierung von Finanzinstituten (Bankenverband 2014, S. 23).
Beide Parteien eines Repo-Geschäfts haben angesichts sich ständig ändernder Marktverhältnisse ein hohes Interesse an Sicherheit. Bei einem Repo-Geschäft ist der Kreditgeber durch die ihm überlassenen Wertpapiere abgesichert. Mithilfe seiner Collateral Policy legt er fest, welche Papiere in welcher Höhe als Besicherung akzeptiert werden. Da die Papiere aber auf den Märkten schnell an Wert verlieren können, werden sie bei Abschluss des Geschäfts nicht zum aktuellen Marktwert, sondern mit einem Risikoabschlag (Haircut) bewertet. Bei sinkenden Kursen besteht daher noch Spielraum bis der Darlehensgeber eine Nachbesicherung verlangen muss. Normalerweise findet dieser Sicherheitenausgleich noch am gleichen Tag statt. Wann es zu einem solchen Ausgleich kommt, wird über eine Schwellenwertvereinbarung (Minimum Treshhold Amount) festgelegt. Auf diese Art und Weise wird über gesamte Laufzeit des Repos die Übersicherung konstant aufrechterhalten.
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Michler, A. Ansätze zur Regulierung des Schattenbankensektors. List Forum 41, 145–171 (2016). https://doi.org/10.1007/s41025-015-0019-x
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