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Die Bedeutung der Zinsschranke

The Impact of the 2008 Introduced German Interest Deduction Ceiling in Valuing Tax Shields within a Modified APV Using an Adjusted Cost of Capital Formula

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Zeitschrift für Betriebswirtschaft Aims and scope Submit manuscript

Zusammenfassung

Der vorliegende Beitrag stellt einen Ansatz für die Bewertung von Unternehmen vor, die nach der Unternehmensteuerreform 2008 mit einem Eingriff der Zinsschranke rechnen müssen. Dazu wird ein modifizierter APV-Ansatz mit der Prämisse autonomer Finanzierung in der Detailplanungsphase und wertorientierter Finanzierung in der Fortführungsphase verwendet. Eine Analyse der Risikoeigenschaften der Tax Shields unter Berücksichtigung der Zinsschranke zeigt, dass für eine theoretisch einwandfreie Bewertung zeit- und zustandsabhängige Diskontierungssätze erforderlich wären. Die Verwendung des modifizierten APV-Ansatzes mit einer Eigenkapitalkosten-Reaktionshypothese, die zwei Gruppen unterschiedlich risikobehafteter Tax Shields unterscheidet, liefert jedoch eine verlässliche Näherungslösung für den Unternehmenswert.

Abstract

The German Corporate Tax Reform Act of 2008 requires an adjustment of classic valuation concepts because it limits interest deduction from taxable income depending on the operating performance of the company. By using time- and state-contingent discount rates in a risk-neutral valuation with predetermined debt levels, a theoretically sound valuation result is obtained. However, a modified APV-concept which assumes deterministic debt over the planning horizon and constant leverage in the terminal value phase also yields consistent valuation results when two types of tax shields with different levels of risk are distinguished.

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Abb. 1
Abb. 2
Abb. 3
Abb. 4
Abb. 5
Abb. 6

Notes

  1. Vgl. u.a. Inselbag u. Kaufold (1997), S. 122; Wallmeier (1999), S. 1480.

  2. Der Beweis, dass dies nicht zwingend erforderlich ist, geht auf Löffler (1998) zurück.

  3. Vgl. Kruschwitz et al. (2007), S. 427. Die Autoren sprechen von „hybrider Finanzierungspolitik“.

  4. Vgl. dazu auch Inselbag u. Kaufold (1989); Ehrhardt (2005).

  5. Vgl. dazu den Gesetzentwurf der Bundesregierung, BT-Drucksache 16/05377 vom 18. Mai 2007.

  6. Weitere wesentliche Rechtsänderungen betreffen die Neuregelung der Besteuerung von Einkünften aus Kapitalvermögen (v. a. die zukünftig erhobene Abgeltungsteuer), neue Regelungen zum Verlustuntergang bei Anteilseignerwechseln (sog. Mantelkauf) sowie die gesetzliche Präzisierung der Verrechnungspreisbestimmung für Auslandsgeschäfte und betriebliche Funktionsverlagerungen. Für ausführliche Darstellungen der Rechtsänderungen vgl. z.B. Kessler et al. (2007) sowie die Beiträge in Blumenberg u. Benz (2007).

  7. Bei der Bestimmung der GewSt-Bemessungsgrundlage sind weitere Hinzurechnungen sog. fiktiver Zinsen, z.B. aus Leasingverträgen, vorzunehmen. Die entsprechenden Vorschriften werden hier vernachlässigt, weil auf die tatsächliche Fremdfinanzierung über finanzielle Schulden abgestellt wird. Auch auf die Modellierung des bei der Berechnung abziehbaren Freibetrags von T EUR 100 kann in den meisten Fällen aus Wesentlichkeitsgründen verzichtet werden. Vgl. ausführlich zur GewSt-Bemessungsgrundlage z.B. Ortmann-Babel u. Zipfel (2007), S. 201 ff.

  8. Vgl. zu dessen Ermittlung z.B. Köhler (2007), S. 125. Hier wird unterstellt, dass kein Unterschied zwischen der Höhe des handels- und steuerrechtlichen EBITDA besteht.

  9. Vgl. ausführlich zur verschärften Mantelkauf-Regelung z.B. von Freeden (2007).

  10. Vgl. ausführlich zum Begriff der schädlichen Gesellschafterfremdfinanzierung sowie zu den Ausnahmetatbeständen zur Zinsschranke z.B. Blumenberg u. Lechner (2007), S. 130 ff.; Schaden u. Käshammer (2007), S. 136 f.

  11. Vgl. ähnlich Bachmann u. Schultze (2008), S. 16 ff. Zur Vereinfachung wird unterstellt, dass gilt: EBITDA, EBIT und EBT > 0. Zur Integration von Verlustausgleichsbeschränkungen, die bei Aufhebung dieser Prämissen relevant sein könnten, vgl. die Analyse der Interdependenzen von Zins- und Verlustvortrag bei Herzig u. Bohn (2007), S. 6 ff. sowie die entsprechende Modellierung bei Mai (2008).

  12. Vgl. Mai (2008), S. 43.

  13. Vgl. ähnlich Bachmann u. Schultze (2003), S. 22.

  14. Vgl. ebenda, Fn. 70.

  15. Vgl. Mai (2008), S. 43 ff.

  16. Vgl. Kruschwitz u. Löffler (2005), S. 25, 33. Die Autoren bezeichnen eine Bewertungsgleichung auf Basis des risikoneutralen Wahrscheinlichkeitsmaßes Q als „ebenso ‚schön‘ wie nutzlos“.

  17. Die Annahme der autonomen Finanzierung wird auf Grund der Beobachtungen von Kruschwitz et al. (2007) getroffen. Das der Zinsschranke zugrunde liegende Ziel einer Reduktion der absoluten Höhe der Fremdfinanzierung kann von Unternehmen grundsätzlich sowohl mit einer wertorientierten als auch mit einer autonomen Finanzierungspolitik erreicht werden.

  18. Vgl. zum Begriff des marktbestimmten Sicherheitsäquivalents Mai (2008), S. 38 sowie Fn. 15 und die dort angegebene Literatur. Vgl. allgemein zum Binomialmodell und zu den hier verwendeten Zusammenhängen für die Ermittlung von d, q und k Spremann (2007), S. 345 ff.; Richter (2002).

  19. Auf den Einbezug von Zinserträgen wird hier verzichtet, um das Modell überschaubar zu halten.

  20. Vgl. Mai (2008), S. 43.

  21. Die hier detailliert vorgenommenen Berechnungen bestätigen die Vermutungen von Bachmann u. Schultze (2008), S. 28; Mai (2008), S. 44 sowie Fn. 39.

  22. Vgl. Steiner u. Wallmeier (2002), S. 258 für die korrekte Bewertung einer Investitionsmöglichkeit mit variierenden Diskontierungssätzen. Vgl. ausführlich zu den Voraussetzungen einer Diskontierung mit konstanten Risikozuschlägen sowie zur Kritik verschiedener in der Literatur vorgeschlagener Methoden zur Berücksichtigung von intertemporalen Abhängigkeiten Drukarczyk u. Schüler (2007), S. 60 ff.

  23. Die Berechnung erfolgt analog zu den Gleichungen (13) und (14).

  24. Es gilt: \(NFCF = \,EBITDA - Z - (EBITDA - ZA) \cdot s_K- (EBITDA - ZA + 0,25 \cdot ZA) \cdot s_G \)

  25. Vgl. Piehler u. Schwetzler (2007), S. 20, 33; Streitferdt (2004). Ähnlich wie der Verlustvortrag aus dem Ausschluss des sofortigen Verlustausgleichs resultiert, entsteht der Zinsvortrag aus der Begrenzung des steuerlich wirksamen Zinsabzugs. Die Problematik der risikoadäquaten Bewertung von Verlustvorträgen findet auch Eingang bei Drukarczyk (1997), S. 469; Scherer (2003), S. 63 ff.

  26. Vgl. die ähnliche Argumentation bei Piehler u. Schwetzler (2007), S. 13 f. für den Fall eines Verlustvortrags, der im „schlechten“ Umweltzustand einen überproportionalen Zahlungsanstieg verursacht und dessen bewertungsrelevantes Risiko daher als höher eingestuft wird.

  27. Es gilt \(\rm PVTS_0^{ZV^{Q}}=\frac{E^P_1 \left(TS^{ZV}\right)}{\left(1+k_{TS^{ZV}_{Eff}}\right)}+\frac{E^P_2\left(TS^{ZV}\right)}{\left(1+k_{TS^{ZV}_{Eff}}\right)^2}\). Analog Gleichung (13) gilt

    \(\begin{aligned}\rm PVTS^{ZV^Q}_0 &=\frac{0,475\cdot 12,37+0,525\cdot 0}{1,04}+\frac{0,475^2 \cdot 0+0,475 \cdot 0,525\cdot 0+ 0,525\cdot 0,475 \cdot 15,8+0,525^2\cdot 0 }{1,04^2}\\ &= \rm 9,29 \; TEUR \end{aligned}\)

    mit \(\rm E^P_1 \left(TS^{ZV}\right)=0,55 \cdot 12,37+0,45 \cdot 0=6,80\, TEUR\)

    und \(\rm E^P_2 \left(TS^{ZV}\right)=0,55^2 \cdot 0+0,55 \cdot 0,45 \cdot 0+0,55 \cdot 0,45 \cdot 15,8 +0,45^2 \cdot 0=3,91 \, TEUR\)

    kann \(\rm k_{TS^{ZV}_{Eff}}\) iterativ bestimmt werden über \(\rm k_{TS^{ZV}_{Eff}}= \sqrt{\frac{E^P_1\left(TS^{ZV}\right)\cdot \left(1+\rm k_{TS^{ZV}_{Eff}}\right)+ E^P_2\left(TS^{ZV}\right)}{PVTS_0^{ZV^{Q}}}}\).

    Die Berechnungen für die Eigenkapitalkosten erfolgen analog unter Verwendung der NFCF.

  28. Die Anregung, eine Bewertung der Tax Shields bei Zinsschrankeneingriff mittels optionsbasierter Ansätze zu prüfen, findet sich bei Mai (2008), Fn. 41. Auch hier zeigen sich Parallelen zwischen Zins- und Verlustvortrag, bei dem die Realisierung von Steuervorteilen von der Höhe der Steuerbemessungsgrundlage abhängt. Vgl. zu den folgenden Darstellungen die ähnlichen Überlegungen von Piehler u. Schwetzler (2007), S. 18 f. für Verlustvorträge.

  29. Vgl. z.B. Sandmann (1999), S. 57 ff. für eine allgemeine Darstellung von Barrier-Optionen.

  30. Vgl. ähnlich Piehler u. Schwetzler (2007), S. 25.

  31. Vgl. dazu auch Mai (2008), S. 46 ff.

  32. Vgl. grundlegend Miles u. Ezzell (1980).

  33. Vgl. Copeland et al. (2000), S. 498 ff.

  34. Siehe Abschnitt 3.2.

  35. Vgl. das Vorgehen bei Inselbag u. Kaufold (1989), S. 92 ff.

  36. Vgl. Drukarczyk u. Honold (1999), S. 344.

  37. Vgl. z.B. Kruschwitz u. Löffler (1999), S. 8 ff.

  38. Vgl. Inselbag u. Kaufold (1997), S. 118 und ausführlich zur Integration von Insolvenzrisiken in das Bewertungskalkül Kruschwitz et al. (2005) sowie Homburg et al. (2004), dort bei wertorientierter Finanzierung.

  39. \({\rm{k}}_{{\rm{FK}}} \) wird ebenso wie \({\rm{k}}_{{\rm{EK}}}^{\rm{u}} \) im Zeitablauf als konstant unterstellt.

  40. Vgl. Drukarczyk u. Honold (1999), S. 345 zu den von den Autoren angeführten Gründen für einen unterschiedlichen Risikogehalt der Tax Shields.

  41. Vgl. auch Bachmann u. Schultze (2008), S. 28; Mai (2008), S. 44. Kesten (2007) stellt dagegen fälschlicherweise fest, dass „alle Tax Shield-Effekte bei Ausschluss von Unternehmensinsolvenz als sicher gelten“ (S. 15).

  42. Vgl. ausführlicher Essler et al. (2004), S. 141 ff.; Kruschwitz u. Löffler (2005), Fn. 20. Der Verzicht auf Rückstellungen wird aus der Forderung der Autoren abgeleitet, dass außer Investitionsauszahlungen und Abschreibungen keine Abweichungen zwischen Auszahlungen und Aufwendungen bestehen dürfen.

  43. Vgl. Mai (2008), S. 44.

  44. Die entsprechende Bewertungstechnik wird als „Compressed APV“ bezeichnet, vgl. Kaplan u. Ruback (1995). Kritisch sieht dies Arzac (1996), der an einem Beispiel zeigt, dass bei einer Schuldentilgung in Abhängigkeit von den verfügbaren Cashflows der Periode der Diskontierungssatz niedriger als \({\rm{k}}_{{\rm{EK}}}^{\rm{u}} \) sein muss.

  45. Vgl. Laas (2000), S. 25 f. Die entsprechende Reaktionsformel lautet

    \(\rm k^l_{Ek_t}=k_{EK}^u +\left(k_{EK}^u-k_{FK}\right)\cdot \displaystyle\frac{FK_{t-1}}{EK_{t-1}-PVTS_{t-1}}\) (zur Herleitung siehe Anhang 1).

  46. Gleiches gilt auch für die anderen diskutierten Reaktionshypothesen. Vgl. zur Technik auch Drukarczyk u. Honold (1999), S. 343 ff.

  47. Vgl. ähnlich Harris u. Pringle (1985), S. 241 f.

  48. Vgl. Musil u. Volmering (2008), S. 13. An dieser Tatsache entzündet sich die vielfach geäußerte Kritik, dass durch Einführung der Zinsschranke das Leistungsfähigkeitsprinzip der Besteuerung missachtet werde, vgl. z.B. Eickhorst (2007), S. 1710; Hoffmann u. Rüsch (2007), S. 2084.

  49. Vgl. ausführlich zur Zinsschrankenproblematik beim LBO Scheunemann u. Socher (2007); Reiche u. Kroschewski (2007).

  50. Dazu kann an die Arbeiten zur Verlustvortragsbewertung von Drukarczyk (1997), Scherer (2003), Streitferdt (2004); Piehler u. Schwetzler (2007) angeknüpft werden.

  51. Ansatzpunkt im Hinblick auf die Bewertung zukünftiger Steuervorteile können die Beiträge von Herzig u. Bohn (2007); Mai (2008) sein. Siehe auch Fn. 11.

  52. Vgl. Bach u. Buslei (2009); Blaufus u. Lorenz (2009), dort auch jeweils zu den Unsicherheiten, mit denen diese Studien behaftet sind. Auffällig ist, dass trotz des sehr ähnlichen Datensatzes Bach/Buslei 1.100, Blaufus/Lorenz dagegen nur 149 bis 392 von der Zinsschranke betroffene Unternehmen identifizieren. Blaufus/Lorenz rechnen anhand der Umsatzsteuerstatistik auf die Grundgesamtheit aller deutschen Kapitalgesellschaften hoch und bestimmen so 561 bis 1.511 betroffene Unternehmen.

  53. Vgl. auch Herzig et al. (2008), S. 602.

  54. Vgl. Gleichung 6a bei Inselbag u. Kaufold (1997), S. 117.

  55. Vgl. zum Vorgehen ähnlich Drukarczyk u. Honold (1999), Fn. 43.

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Authors and Affiliations

  1. Wirtschaftswissenschaftliche Fakultät, Lehrstuhl für Finanz- und Bankwirtschaft, Universität Augsburg, Universitätsstraße 16, 86159, Augsburg, Deutschland

    Heinrich H. Förster CFA &  Stefan Stöckl

  2. Daimler AG, Finance Development & Operations, Epplestraße 225, 70567, Stuttgart, Deutschland

    Henner Brenken M.Sc.

Authors
  1. Heinrich H. Förster CFA
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  2. Stefan Stöckl
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  3. Henner Brenken M.Sc.
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Corresponding author

Correspondence to Heinrich H. Förster CFA.

Appendices

Anhang 1: Herleitung der Reaktionshypothesen

Reaktionshypothese Inselbag/Kaufold (IK)

Ausgangspunkt für die Herleitung der Reaktionshypothesen ist der grundlegende Zusammenhang

$$ GK_{t - 1}^u\cdot k_{EK}^u+ PVTS_{t - 1}\cdot k_{FK}= EK_{t - 1}\cdot k_{EK_t }^l+ FK_{t - 1}\cdot k_{FK} . $$
(27)

Footnote 54

Die linke Seite der Ausgangsgleichung repräsentiert den gesamten Zahlungsstrom, der im Unternehmen in einer Periode generiert wird. Die rechte Seite gibt an, wie dieser zwischen Eigen- und Fremdkapitalgebern aufgeteilt wird. Der Zahlungsstrom setzt sich dabei zusammen aus dem Wert des Unternehmens bei reiner Eigenfinanzierung und dem Wert der Steuervorteile aus Fremdfinanzierung, die bei Inselbag/Kaufold mit dem Fremdkapitalzins bewertet werden

$$ PVTS_{t - 1}= \sum\limits_t^T {\frac{{TS_t }}{{(1 + k_{FK} )^{t - \overline {t - 1} } }}} , $$
(28)

wobei \(\overline {t - 1} \) als Konstante aufzufassen ist.

Es gilt

$$ GK^u= EK + FK - PVTS. $$
(29)

Daraus folgt

$$ \left( {EK_{t - 1}+ FK_{t - 1}- PVTS_{t - 1} } \right) \cdot k_{EK}^u+ PVTS_{t - 1}\cdot k_{FK}= EK_{t - 1}\cdot k_{EK_t }^l+ FK_{t - 1}\cdot k_{FK} . $$
(30)

Nach Umformung resultiert Reaktionshypothese IK

$$ \begin{array}{l} EK_{t - 1}\cdot k_{EK}^u+ \left( {k_{EK}^u- k_{FK} } \right) \cdot FK_{t - 1}- \left( {k_{EK}^u- k_{FK} } \right) \cdot PVTS_{t - 1}= EK_{t - 1}\cdot k_{EK_t }^l\\ \Leftrightarrow k_{EK_t }^l= k_{EK}^u+ \left( {k_{EK}^u- k_{FK} } \right) \cdot \frac{{FK_{t - 1}- PVTS_{t - 1} }}{{EK_{t - 1} }}. \\\end{array} $$
(31)

Reaktionshypothese Laas (L)

Die Ausgangsgleichung lautet

$$ GK_{t - 1}^u\cdot k_{EK}^u+ PVTS_{t - 1}\cdot k_{EK_t }^l= EK_{t - 1}\cdot k_{EK_t }^l+ FK_{t - 1}\cdot k_{FK} . $$
(32)

Es gilt

$$ GK^u= EK + FK - PVTS. $$
(33)

Daraus folgt

$$ \left( {EK_{t - 1}+ FK_{t - 1}- PVTS_{t - 1} } \right) \cdot k_{EK}^u+ PVTS_{t - 1}\cdot k_{EK_t }^l= EK_{t - 1}\cdot k_{EK_t }^l+ FK_{t - 1}\cdot k_{FK} . $$
(34)

Nach Umformung resultiert Reaktionshypothese L

$$ \begin{array}{l} EK_{t - 1}\cdot k_{EK}^u+ \left( {k_{EK}^u- k_{FK} } \right) \cdot FK_{t - 1}- k_{EK}^u\cdot PVTS_{t - 1}= EK_{t - 1}\cdot k_{EK_t }^l- PVTS_{t - 1}\cdot k_{EK_t }^l\\ \Leftrightarrow k_{EK}^u\cdot \left( {EK_{t - 1}- PVTS_{t - 1} } \right) + \left( {k_{EK}^u- k_{FK} } \right) \cdot FK_{t - 1}= k_{EK_t }^l\cdot \left( {EK_{t - 1}- PVTS_{t - 1} } \right) \\ \Leftrightarrow k_{EK_t }^l= k_{EK}^u+ \left( {k_{EK}^u- k_{FK} } \right) \cdot \frac{{FK_{t - 1} }}{{EK_{t - 1}- PVTS_{t - 1} }}. \\\end{array} $$
(35)

Der Barwert der Steuervorteile errechnet sich als

$$ PVTS_{t - 1}= \sum\limits_t^T {\frac{{TS_t }}{{\prod\limits_t {(1 + k_{EK_t }^l )} }}} . $$
(36)

Reaktionshypothese für das neue Unternehmensteuerumfeld (R)

Die Herleitung erfolgt analog, mit dem Unterschied, dass der Barwert der Tax Shields in die beiden Komponenten PVTSZ und PVTSZV aufgeteilt wird. Die Ausgangsgleichung lautet dann

$$ GK_{t - 1}^u\cdot k_{EK}^u+ PVTS_{t - 1}^Z\cdot k_{EK}^u+ PVTS_{t - 1}^{ZV}\cdot k_{EK_t }^l= EK_{t - 1}\cdot k_{EK_t }^l+ FK_{t - 1}\cdot k_{FK} . $$
(37)

Es gilt

$$ GK^u= EK + FK - PVTS^Z- PVTS^{ZV} . $$
(38)

Daraus folgt

$$ \begin{array}{l} \left( {EK_{t - 1}+ FK_{t - 1}- PVTS_{t - 1}^Z- PVTS_{t - 1}^{ZV} } \right) \cdot k_{EK}^u+ PVTS_{t - 1}^Z\cdot k_{EK}^u+ PVTS_{t - 1}^{ZV}\cdot k_{EK_t }^l\\ = EK_{t - 1}\cdot k_{EK_t }^l+ FK_{t - 1}\cdot k_{FK} . \\\end{array} $$
(39)

Nach Umformung resultiert Reaktionshypothese R

$$ \begin{array}{l} \left( {k_{EK}^u- k_{FK} } \right) \cdot FK_{t - 1}= k_{EK_t }^l\cdot EK_{t - 1}- k_{EK}^u\cdot EK_{t - 1}+ k_{EK}^u\cdot PVTS_{t - 1}^{ZV}- k_{EK_t }^l\cdot PVTS_{t - 1}^{ZV}\\ \Leftrightarrow \left( {k_{EK}^u- k_{FK} } \right) \cdot FK_{t - 1}= k_{EK_t }^l\cdot \left( {EK_{t - 1}- PVTS_{t - 1}^{ZV} } \right) - k_{EK}^u\cdot \left( {EK_{t - 1}- PVTS_{t - 1}^{ZV} } \right) \\ \Leftrightarrow k_{EK_t }^l= k_{EK}^u+ \left( {k_{EK}^u- k_{FK} } \right) \cdot \frac{{FK_{t - 1} }}{{EK_{t - 1}- PVTS_{t - 1}^{ZV} }}. \\\end{array} $$
(40)

Die Barwerte der Steuervorteile errechnen sich als

$$ PVTS_{t - 1}^Z= \sum\limits_t^T {\frac{{TS_t^Z }}{{(1 + k_{EK}^u )^{t - \overline {t - 1} } }}} , $$
(41)

wobei \(\overline {t - 1} \) als Konstante aufzufassen ist, und

$$ PVTS_{t - 1}^{ZV}= \sum\limits_t^T {\frac{{TS_t^{ZV} }}{{\prod\limits_t {(1 + k_{EK_t }^l )} }}} . $$
(42)

Ableitung der Eigenkapitalkosten bei reiner Eigenfinanzierung

Für die Ableitung der Eigenkapitalkosten bei reiner Eigenfinanzierung aus beobachteten Eigenkapitalkosten bei anteiliger Fremdfinanzierung werden die Reaktionshypothesen nach \(k_{EK}^u \) aufgelöst. Für \( {\rm{k}}_{{\rm{EK}}}^{\rm{l}} \) wird der aktuell am Markt beobachtete verschuldete Eigenkapitalkostensatz eingesetzt. Es ergibt sich z.B. für Reaktionshypothese R

$$ k_{EK}^u= \frac{{\left( {EK_0- PVTS_0^{ZV} } \right) \cdot k_{EK_1 }^l\cdot EK_0+ k_{FK}\cdot FK_0 }}{{EK_0+ FK_0- PVTS_0^{ZV} }}. $$
(43)

Footnote 55

Für die Bewertung wird diese Formel in einem Tabellenkalkulationsprogramm wie Microsoft® Excel in der Zelle für die Eigenkapitalkosten bei reiner Eigenfinanzierung der ersten Planperiode implementiert. Für die weiteren Perioden wird der iterativ ermittelte Wert fortgeschrieben.

Anhang 2: Fallbeispiel

figure 7
figure 8
figure 9
figure 10
figure 11
figure 12

Symbolverzeichnis

BFCF Brutto Free Cashflow des Unternehmens bei reiner Eigenfinanzierung

d Abwärtsbewegungsfaktor im Binomialmodell

EBT Gewinn vor Steuern

EBIT Gewinn vor Zinsen und Steuern

EBITA Gewinn vor Abschreibung des Firmen- und Geschäftswertes, Zinsen und Steuern

EBITDA Gewinn vor Abschreibungen, Zinsen und Steuern

EK Marktwert des Eigenkapitals (Unternehmenswert)

EP Erwartungswert unter der subjektiven Wahrscheinlichkeit P

EQ Erwartungswert unter dem risikoneutralen Wahrscheinlichkeitsmaß Q

FK Buch- und Marktwert des Fremdkapitals

g Wachstumsrate der BFCF

GK Marktwert des Gesamtkapitals (Gesamtunternehmenswert)

GK+ Maximale Wertsteigerung bei Vorliegen eines Zinsvortrags

GKu Wert des Unternehmens bei reiner Eigenfinanzierung

i Risikoloser Zins

kFK Fremdkapitalkosten

\( k_{EK}^l \) Eigenkapitalkosten bei anteiliger Fremdfinanzierung

\(k_{TS^Z } \) Einperiodiger Diskontierungssatz für die Tax Shields aus dem in der jeweiligen Periode angefallenen Zinsaufwand im Binomialmodell

\(k_{TS_{Eff}^Z } \) Mehrperiodiger, effektiver Diskontierungssatz für die Tax Shields aus dem in der jeweiligen Periode angefallenen Zinsaufwand im Binomialmodell

\(k_{TS^{ZV} } \) Einperiodiger Diskontierungssatz für die Tax Shields aus der Realisierung eines Zinsvortrags im Binomialmodell

\(k_{TS_{Eff}^{ZV} } \) Mehrperiodiger, effektiver Diskontierungssatz für die Tax Shields aus der Realisierung eines Zinsvortrags im Binomialmodell

\(k_{EK}^u \) Eigenkapitalkosten bei reiner Eigenfinanzierung

kWACC Gewichtete durchschnittliche Kapitalkosten nach Steuern

l Verschuldungsgrad in Marktwerten (FK/GK)

lZiel Zielkapitalstruktur in Marktwerten (FK/GK)

NFCF Netto Free Cashflow (an die Eigentümer)

p Subjektive Wahrscheinlichkeit im Binomialmodell

PVTS Barwert der Tax Shields (gesamt)

PVTSTV Tax Shield aus der Fortführungsphase zum Ende des Detailplanungszeitraums

PVTSZ Barwert der Tax Shields aus dem in der jeweiligen Periode angefallenen Zinsaufwand

PVTSZV Barwert der Tax Shields aus der Realisierung eines Zinsvortrags

q Risikoneutrale Wahrscheinlichkeit im Binomialmodell

sEff Effektiver Steuerentlastungssatz (Verhältnis des Tax Shields zum in der jeweiligen Periode angefallenen Zinsaufwand)

sEnt Regelsatz für die Steuerentlastung

sG Gewerbesteuersatz

sK Kombinierter Körperschaftsteuer-/Solidaritätszuschlagssatz

sKSt Körperschaftsteuersatz

sSolZ Solidaritätszuschlagssatz

sUnt Kombinierter Unternehmensteuersatz

sZV Steuerentlastungssatz unter Berücksichtigung des Zinsvortrags (Verhältnis des Tax Shields zum gesamten Zinsaufwand der Periode inklusive des bestehenden Zinsvortrags)

T Länge des Detailplanungszeitraums in Jahren

TS Gesamtes Tax Shield

TSZ Tax Shield aus dem in der jeweiligen Periode angefallenen Zinsaufwand

TSZV Tax Shield aus der Realisierung eines Zinsvortrags

TVl Fortführungswert des Unternehmens bei anteiliger Fremdfinanzierung

TVu Fortführungswert des Unternehmens bei reiner Eigenfinanzierung

u Aufwärtsbewegungsfaktor im Binomialmodell

Z Zinsaufwendungen (vor Zinsvortrag)

ZA Steuerlich abzugsfähiger Zinsaufwand

ZAmax Maximal steuerlich abzugsfähiger Zinsaufwand

ZD Zinsdifferenz

ZE Zinserträge

ZS Zinssaldo

ZV Zinsvortrag

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Förster, H., Stöckl, S. & Brenken, H. Die Bedeutung der Zinsschranke. Z Betriebswirtsch 79, 985–1018 (2009). https://doi.org/10.1007/s11573-009-0301-6

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