Auszug
Im ersten Kapitel werden die Grundlagen der Asset Securitization und der Ablauf einer ABS-Transaktion erläutert sowie die Beteiligten eingeführt. Daran anschließend wird die Entstehung der Verbriefung erklärt und Bestimmungsgründe für ihre Existenz gesucht.
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Literatur
Da sich das Wort durchgesetzt hat, widmete das Magazin „Business Week“ Herrn Ranieri einen Artikel in ihrer Reihe „The Great Innovators“ mit dem Titel: „Lewis S. Ranieri: Your Mortgage Was His Bond. The Bond Trader Turned Home Loans Into Tradable Securities.“ McNamee (2004), S. 18.
Vgl. Ranieri (1998), S. 31.
Vgl. auch Ohl (1994), S. 1.
Vgl. dazu insbesondere Bär (2000), S. 36.
Vgl. Bär (2000), S. 45; Ohl (1994), S. 16–17.
„Theoretically, any asset that has a revenue stream can be transformed into a marketable debt security.“ The Bond Market Association (1998), S. 4; Ohl (1994), S. 4; Kroll (1993), S. 759.
Dies soll lediglich eine Übersicht der gängigen Abkürzungen und Einordnungen darstellen. Für eine Erklärung der einzelnen Beispiele siehe vor allem Bär (2000), S. 127–144, oder Laternser (1996), dort insbesondere das Glossar S. 305–362.
Die synthetischen Verbriefungen lassen sich wiederum in finanzierungswirksame („funded“) und finanzierungsunwirksame („unfunded“) unterscheiden. Bei ersterer wird das Kreditrisiko über „Credit-Linked Notes“ an den Kapitalmarkt weitergegeben, so dass dem Emittenten Kapital zufließt. Bei den „unfunded“ Strukturen wird lediglich das Ausfallrisiko über den CDS abgesichert. Da Banken oft nicht auf einen direkten Mittelzufluss angewiesen sind, wurden in der Vergangenheit die meisten synthetischen Verbriefungen finanzierungsunwirksam durchgeführt. Vgl. Moody’s (2005a), S. 3–4. Siehe auch Heimann/Kramer (2002): „Grundsätzliches zu synthetischen ABS“ und für eine Übersicht Perridon/Steiner (2004), S. 456. Ferner Althaus (2003), S. 632–634 und Litten/Cristea (2003), S. 214, 216 und dort S. 218–221 zu den Vorschriften der Eigenkapitalunterlegungen bei ABS-Finanzierungen durch Banken.
Hier sei auf die bestehende Literatur verwiesen, vor allem den Arbeitskreis „Finanzierung“ der Schmalenbach-Gesellschaft (1992), S. 498–500; Ohl (1994), S. 23–31; Paul (1994), S. 121–122; Bhattacharya/Fabozzi (1996), S. 2–6; Ranieri (1998), S. 31–43; Gehring (1999), S. 13–17; Bär (2000), S. 373–380.
Vgl. Paul (1994), S. 122; Bär (2000), S. 370 m. w. N.
Auch bekannt als Ginnie Mae (GNMA), Fannie Mae (FNMA) und Freddi Mac (FHLMC). Vgl. auch Ohl (1994), S. 27–28; Paul (1994), S. 122; Bär (2000), S. 368.
In erster Linie: McFadden Act (1927) — Beschränkung der Geschäftstätigkeit auf den Bundesstaat und der Glass-Steagall Act (1933) — Trennung von Geschäfts-und Investment-Banken.
Vgl. Bär (2000), S. 366–367; Ohl (1994), S. 16. Zur Entstehungsgeschichte von ABS siehe insbesondere Bär (2000), Kapitel 8.
Bär (2000) berichtet von Privatplatzierungen der Autohersteller bereits ab 1983. Vgl. Bär (2000), S. 374.
Vgl. Paul (1994), S. 125; Bhattacharya/Fabozzi (1996), S. 4; De Felice (1999), S. 114; Bär (2000), S. 375; Bartelt (1999), S. 7. (Heute ist die Firma unter dem Namen „Unisys“ bekannt; vgl. De Felice et al. (1999), S. 114.) Einmal wird die Firma Comdisco genannt, die US$ 35 Mio. verbriefte, die ebenfalls durch Computerleasing gesichert waren. Vgl. Greenbaum/Thakor (1995), S. 405.
Über die Valley National und Marine Midland Bank. Vgl. Bhattacharya/ Fabozzi (1996), S. 4.
In den USA ist die Verwendung von Kreditkarten zum einen weitaus verbreiteter als in Deutschland und zum anderen wird ein von Deutschland verschiedenes System verwendet. So wird die Belastung auf der Karte nicht nach 30 Tagen über ein Konto ausgeglichen (Kontokorrentkredit), sondern es ist über viele Monate hinweg ein Kreditrahmen erlaubt, auf den dann entsprechende Zinsen verbucht werden. So sind i. d. R. viel höhere Beträge ausstehend, auf die auch über Monate hinweg Zinsen bezahlt werden. Vgl. Bartelt (1999), S. 2.
Dabei ist insbesondere General Motors zu nennen. Der Konzern brachte allein über seine Finanzierungsgesellschaft GMAC zwischen 1985 und 1994 34 Emissionen auf den Markt. Vgl. Bär (2000), S. 377, ferner Paul (1994), S. 128.
Vgl. Seibert/ Plohr (2001), S. B5.
Vgl.o.V. (2006a), S. 21.
Vgl. Dorendorf (2004), S. 21.
Vgl. Royal Decree No. 926/1998 vom 14. Mai. Siehe Adell/ Truan (1998), S. 138, 140–141.
In Frankreich existieren mehrere „Verordnungen“; z. B. schreiben Law No. 96-597 (1996) und Decree No. 97-919 aus dem Jahre 1997 bestimmte rechtliche Bedingungen für ABS-Transaktionen und die daran Beteiligten fest. Vgl. Sarrailhé (1998), S. 67 und 71–72.
Hier insbesondere Legge 30 aprile 1999, n. 130 veröffentlicht in der Gazetta Ufficiale Nr. 111 vom 14.05.1999, vgl. Troiano (2001), S. 337–357, Messina (2004), S. 333–337.
Vgl. Jaschinski/ Schielke (2003), S. 644; Hommel (2005), S. 16; Bosten Consulting Group (2004), S. 3. Siehe z. B. auch Walter (2004): „Umsatzsteuer und Asset Backed Securitisation — Auswirkungen der Factoring-Rechtsprechung des EuGH“. Es sei angemerkt, dass in jüngster Zeit verschiedene Veränderungen vorgenommen wurden. So ist im Zuge der Verabschiedung des „Kleinunternehmerförderungsgesetzes“ 2003 ein Passus in das Gewerbesteuergesetz aufgenommen worden, der Zweckgesellschaften bei der „Kreditrisikoverbriefung“ von der Gewerbesteuer befreit (§ 35c Abs. 1 Nr.2 Buchstabe e GewStG), siehe dazu Artikel 3 im BGBI. Jg. 2003, Teil I, Nr. 39, S. 1551. Dies war auch von vielen Banken gefordert worden (vgl. o. V. (2003a), S. 12), ist für einige Marktteilnehmer aber nicht umfangreich genug (vgl. Evans (2003), S. 24). Darüber hinaus ist 2005 ein neues Gesetz beschlossen worden, das die Schaffung eines „Refinanzierungsregisters“ zulässt, in dem die Eintragung von Grundschulden stattfinden kann, so dass die Verbriefung von Wohnungsbau-und anderen Immobilienkrediten erleichtert wird. („Gesetz zur Neuorganisation der Bundesfinanzverwaltung und zur Schaffung eines Refinanzierungsregisters“, verabschiedet durch den Bundestag (30.6.2005 und beschlossen durch den Bundesrat; 813. Sitzung; Drucksache 515/05). Vgl. dazu auch Kapitel 10.1.
United Nations Commission on International Trade Law (UNCITRAL).
Vgl. Danielewsky/ Lehmann (2003), S. 227–230.
Vgl. dazu Reudelhuber (1998), S. 75.
Bär (2000), S. 36.
Vgl. Benner (1988), S. 409; Arbeitskreis „Finanzierung“ der Schmalenbach-Gesellschaft (1992), S. 498; Eisele/Neus (2003), S. 247. Siehe auch das Kapitel 2.5.
Vgl. z. B. auch Turwitt (1999), S. 19, der von qualitativen und quantitativen Motiven bzw. Aspekten spricht.
Vgl. u. a. Roever (1998), S. 3; Ohl (1994), S. 233, 240–241, 250; Bär (2000), S. 32; Turwitt (1999), S. 21.
Für die unterschiedlichen rechtlichen Anforderungen vgl. insbesondere Baums/ Wymeersch (1996), Glennie et al. (1998), Gehring (1999) und Klüwer (2001).
Siehe zum Vergleich ähnlicher Darstellungen und Graphiken: Paul (1994), S. 131; Ohl (1994), S. 22; Kendall (1998), S. 3; Roever (1998), S. 13; Bartelt (1999), S. 8; Bär (2000), S. 33, 89; Hartmann-Wendels et al. (2000), S. 288.
Hierbei kommt es je nach Rechtssystem zu teilweise komplizierten juristischen Sachverhalten. Vgl. Flägel (2005), Fleckner (2004), Klüwer (2001), Gehring (1999), Glennie et al. (1998), Gögler (1996), Willburger (1996).
Die Bilanzbefreiung lässt sich nur dann verwirklichen, wenn es bei dem Aktivtausch zu einer Mehrung der liquiden Mittel kommt und dabei keine weiteren Bemerkungen in der Bilanz oder dem Anhang notwendig werden (bspw. über die Haftungsverhältnisse). Vgl. Turwitt (1999), S. 39.
In den letzten Jahren wurden die Vorschriften zur Rechnungslegung, insbesondere bzgl. der Securitization, stark verändert. Damit soll dem Trend der Vermögensverbriefung (auch hinsichtlich des neuen Baseler Akkords („Basel II“) Rechnung getragen werden. Für die Securitization maß-gebliche Vorschriften bzgl. der Anerkennung („Recognition“) von Vermögensgegenständen sind je nach Rechnungslegung FASB 125, FRS 5 (UK GAAP) und FAS 140 (US GAAP). Darin werden unter anderem festgehalten: „Accounting Standards For Securitisation“, „Criteria For Off-Balance Sheet Treatment“, „Impact On An Originator’s Balance Sheet“ und der „Impact On Originator’s Income Statement“. Darüber hinaus sind IAS 27/SIC 12 bzgl. der Konsolidierung des SPV und IAS 39 hinsichtlich der Anerkennungsvorschriften bzw. Ausweispflicht („Recognition/De-Recognition“) der Vermögenswerte in der Bilanz zu beachten. Vgl. insbesondere zu FASB 125 Rosenblatt (1998), S. 109–135. Siehe zur aktuellen Diskussion insbesondere „Accounting For Securitisation Under IAS“, Deutsche Bank (2005), S. 1–7, Rosenblatt et al. (2005): „Securitization Accounting“. In Deutschland sind darüber hinaus die Richtlinien des IdW zu beachten.
Vgl. Arbeitskreis „Finanzierung“ der Schmalenbach-Gesellschaft (1992), S. 500; Klüwer (2001), S. 229; Willburger (1996), S. 158.
Vgl. Gehring (1999), S. 18–19, 149; Paul (1994), S. 239; Ohl (1994), S. 65; Troiano (2001), S. 339; Schäfer (2004), S. 935 (Band I) und S. 837 (Band II).
Vgl. dazu: Frankreich: Law No. 96-597 von 1996 und Decree No. 97-919 von 1997, vgl. Sarrailhé (1998), S. 67, 71–72. Italien: Legge 30 aprile 1999, n. 130, veröffentlicht in der Gazetta Ufficiale Nr. 111 vom 14.05.1999. In Bezug auf das SPV hat sich Italien dabei an der anglo-amerikanischen Idee orientiert, das übertragene Portfolio bildet danach ein Sondervermögen (im Besitz des SPV), vgl. dazu Troiano (2001), S. 337–357 m. w. N. und De Felice et al. (1999), S. 128–130. Spanien: Royal Decree No. 926/1998 vom 14. Mai, die Bestimmungen zu den FTAs (Fondo de Titulización de Activos) festlegt, vgl. Adell/Truan (1998), S. 138 und 140–141 und zur Entwicklung der spanischen Gesetzgebung bzgl. Securitisation Hermida (1996), S. 207–222. Portugal: Portuguese Securitisation Law (Decree Law 453/99, in Kraft 5.11.1999 erweitert durch Decree Law 82/2002; 5.4.2002), das Portugiesische Securitization Steuergesetz (Decree Law 219/2001 in Kraft 4.8.2001, verabschiedet durch Law 109-B/2001; 27.12.2001), die „Share Capital Regulations“ (Regulation 284/2000 vom 23. Mai und Regulation 676/2002, in Kraft 19.6.2002), vgl. FitchRatings (2003a), S. 1.
Damit ist allerdings die steuerliche Behandlung nicht geklärt. Es sei aber angemerkt, dass die Gesetze vor allem auch zur vereinfachten steuerlichen Behandlung der SPVs erlassen wurden. Siehe dazu vor allem Glennie et al. (1998), die die einzelnen „Tax Positions“ und „Legal Aspects of Vehicles“ für die Länder beschreiben.
Vgl. Gehring (1999), S. 149–155; Klüwer (2001), S. 226–229; Paul (1994), S. 239–242.
Vgl. dazu vor allem Gehring (1999), S. 149–155. So schließt Gehring (1999) z. B. den nichtrechtsfähigen Verein aus, da dieser auf unbestimmte Zeit angelegt sein muss — SPVs werden aber oft von vornherein nur für die Dauer bestimmter Transaktion geschaffen. Vgl. Gehring (1999), S. 150. Da die Gesetzeslage vor allem in Deutschland noch ständig Änderungen unterworfen ist und auch Änderungen des Steuerrechts damit einhergehen, ist eine Diskussion dieser (vor allem rein juristischen Problematik) zurzeit nur begrenzt sinnvoll. Vgl. auch Kapitel 10.7.
Dies kann z. B. bei der Abtretung von Forderungen, die sich aus „geistigem Eigentum“ („Intellectual Property Rights“) ableiten, schwierig sein. Vgl. dazu Bell (2002), S. 83–94 und Kapitel 6.4.
Dies ist in vielen Transaktionen ein Problem, das aber i. d. R. erst im Streitfall zum Vorschein tritt. Ein Einblick in die Diskussion wird für relevante Probleme bisheriger Transaktionen des US-amerikanischen Gesundheitssystems im Kapitel 6.3. gegeben. Vgl. auch Klee/ Butler (2002), S. 49–58.
So etwa der „Investment Company Act“ von 1940, der u. a. Registrierungspflichten regelt (siehe dazu insbesondere Klüwer (2001), S. 100–106 m. w. N.). Solche Beschränkungen finden sich in nahezu jedem Land. Sie beziehen sich zum einen auf die Bedingungen und Möglichkeiten ABS zu emittieren oder in diese Papiere zu investieren. Vgl. zu den Anforderungen der Angaben bei der Emission von ABS u. a. EU (2005), S. 4, 7–8, 12, 49–55. Sowie zum Erwerb von ABS und CLN Auerbach/Roth (2003), S. 232–237.
Vgl. dazu Willburger (1996), S. 96. Zu den gesetzlichen Anforderungen in den USA vgl. besonders auch Gehring (1999), Kapitel 5 „Wertpapierrecht“, S. 68–106 und für Deutschland siehe dort Kapitel 15, S. 163–170; ferner Gögler (1996), S. 90–91. Zu Beschränkungen hinsichtlich der Investitionsmöglichkeiten siehe auch Bartelt (1999), S. 87. Daneben gehen teilweise auch steuerliche Aspekte mit der Einstufung der ABS einher. Hier gibt es z. B. Unterschiede zwischen „Pass-Throughs“ und „Pay-Throughs“ (siehe dazu Kapitel 2.4.4.), vgl. Gehring (1999), S. 128–129 oder je nach dem Sitz der Zweckgesellschaft Umsatz-, oder Quellensteuerliche Fragen, vgl. Klüwer (2001), S. 107–110.
Vgl. Gögler (1996), S. 32–34; Roever (1998), S. 15; Gehring (1999), S. 85 m. w. N.
Vgl. Blum/ DiAngelo(1996), S. 261.
Vgl. Weaver et al. (2000), S. 10.
Vgl. Willburger (1996), S. 97; Blum/DiAngelo (1996), S. 261–262; Bär (2000), S. 159; Roever (1998), S. 15. Blum/DiAngelo (1996) weisen allerdings darauf hin, dass öffentliche Transaktionen nicht immer eine kompliziertere Dokumentation aufweisen müssen (siehe dort S. 261, m. w. N.).
Gehring (1999), S. 90. Vgl. für eine Übersicht und die Gründe der Einführung der Rule 144A auch Paul (1994), S. 78–82.
„Aktienoder Personengesellschaften, die ein Wertpapierportfolio von mindestens US-$ 100 Millionen für eigene bzw. fremde Rechnung halten.“ Gehring (1999), S. 91. Rosenblatt (1998), S. 111 spricht dabei von „Sophisticated Investors“.
Vgl. Gehring (1999), S. 91–99.
Die Thematik der „144A-Regel“ und ihre Besonderheiten sollen im Weiteren nicht ausgeführt werden. Es sei aber angemerkt, dass es inzwischen einige Fonds gibt, die in ABS investieren und die auch für Privat-Anleger zugänglich sind. Vgl. Scherff (2003), S. 43; o. V. (2005a), S. 19.
Vgl. Willburger (1996), S. 96; Rezmer/Cünnen (2003), S. 32.
Vgl. Bär (2000), S. 38; Bartelt (1999), S. 297.
Vgl. Whelan (2004), S. 1–12.
Vgl. Bär (2000), S. 231–232.
Vgl. Hsu/ Mohebbi (2001 ), S. 35.
So führt Huber (1998), S. 78–79, Bürgschaften, Patronatserklärungen oder Garantien des Originators unter den internen Maßnahmen auf. Sind sie von einer Drittpartei gestellt, zählt er sie zu den externen.
So gibt es den — vor allem in den USA und Deutschland genutzten — „Letter of Credit“ in Österreich in dieser Form nicht. Vgl. Huber (1998), S. 19.
Vgl. zu „Credit Enhancement“ vor allem Ohl (1994), S. 99–111; Kotecha (1998), S. 94–96; Bär (2000), S. 210–220; Hsu/Mohebbi (2001), S. 35–39.
Zu den juristischen Besonderheiten des „Letter of Credit“ in Deutschland siehe vor allem Klüwer (2001), S. 128–130.
Franke (2002), S. 54.
Vgl. § 765 Abs. 2 BGB, und Ohl (1994), S. 105.
Lerbinger (1987), S. 312.
Diese Form der Besicherung wird teilweise unter die internen Techniken gezählt (siehe etwa Singer (2001), S. 18), da das Kapital vom Originator zur Verfügung gestellt wird. Aber, wie auch Bär (2000), S. 220, bemerkt, nimmt der Originator i. d. R. extra zur Einrichtung dieser Sicherung von einem Dritten dafür die Mittel auf. Auf diese Einzelheiten soll hier nicht weiter eingegangen werden.
Ein Swap ist ein derivatives Finanz-Instrument (Derivat), das überwiegend zur Absicherung gegen Zinsrisiken („Interest Rate Swap“) oder Währungsrisiken (sog. „FX Swap“, FX steht dabei für „Foreign Exchange“) eingesetzt wird. Bei einem Zins-Swap wird dabei eine Vereinbarung zwischen dem sog. „Fixed Payer“ (Festzinszahler) und „Fixed Receiver“ (Festzinsempfänger) getroffen, nach der auf einen festgelegten Nominalbetrag zu bestimmten Zeitpunkten z. B. eine fixe Zinszahlung gegen eine variable Zinszahlung getauscht wird (dabei wird jedoch nur die Differenz der Zahlungsströme bezahlt). Es ist auch möglich, zwei variable Zinszahlungsströme (z. B. den 1M-EURIBOR gegen den 6M-EURIBOR) zu tauschen (sog. „Basis Swap“). Siehe für eine Übersicht zur derivativen Finanzinstrumenten Stöttner (1998), Kapitel 8, hier insbesondere zu Swaps S. 367–371, sowie Eckl et al. (1991), S. 84–94.
Die Aufgaben des Treuhänders dienen in erster Linie dem ordnungsgemäßen Ablauf einer Transaktion. Des Weiteren ergeben sich in der Literatur kaum Abweichungen in der Darstellung, gleichwohl wird immer auf die absolute Notwendigkeit des Treuhänders hingewiesen. Vgl. insbesondere Macaulay (2004): „US: The Role of the Securitisation Trustee“, Cook/Della Sala (1998): „The Role of the Trustee in Asset-Backed Securitizations“ sowie Hearn (1992): „The Role of the Trustee“. Ferner Paul (1994), S. 163; Bär (2000), S. 96, 161. Weiterführend siehe Klüwer (2001), S. 119–121, 145–146 vor allem zu der notwendigen Einhaltung von datenschutzrechtlichen Bestimmungen und einer möglichen Insolvenz des Treuhänders.
Vgl. z. B. Früh (1995), S. 106; Barth/Klein (2002), S. 4.
Vgl. dazu z. B. Bigus (2000), S. 465 und vor allem Kapitel 10.7.3.
Vgl. Troiano (2001 ), S. 353.
Sog. „Servicing Agreement“. Vgl. Turwitt (1999), S. 55–56; Bär (2000), S. 92.
Vgl. Bär (2000), S. 93; Turwitt (1999), S. 56. Dass der Originator dabei der Erlaubnis nach dem Rechtsberatungsgesetz bedarf, weil er nach dem Verkauf „fremde“ Forderungen einzieht, wird dabei von der Literatur abgelehnt. Vgl. Rinze/Klüwer (2000), S. 2483, 2486–2487 (vgl. zur Diskussion vor allem auch Caliebe (2000)). Dies zeigt jedoch einmal mehr die Komplexität einer ABS-Transaktion und die vielen Schwierigkeiten, die damit einhergehen können.
Eine direkte Übersetzung der Ausdrücke ist wenig sinnvoll, in der Literatur sind daher Umschreibungen zu finden. Meistens werden jedoch die angelsächsischen Begriffe verwendet. Gemäß den Zahlungsstromkonzeptionen werden „Pay-Throughs“ oftmals als „Anleihekonzept“ (oder „AnleiheStruktur“) umschrieben, während „Pass-Throughs“ als „Anteilskonzept“ (oder „Fondszertifikatsstruktur“) verstanden werden. Vgl. Lerbinger (1987), S. 313; Bär (2000), S. 130. In der juristischen Literatur auch unter den Bezeichnungen Treuhandkonzeption („Pay-Throughs“) und Bruchteilsgemeinschaft („Pass-Throughs“). Vgl. Wulfken (1993), S. 371; Gehring (1999), S. 30–33.
Bei einer Pass-Through-Struktur erwirbt der Investor einen Eigentumsanteil am Vermögen des SPV. Die Zahlungsstromkonzeption erfolgt dann gemäß dieser pro-rata-Beteiligung, bei der alle Zahlungen — also sowohl Zins-und Tilgung aber auch mögliche vorzeitige Rückzahlungen („Prepayments“) — unverändert und direkt an die Investoren geleitet werden. Vgl. Zimmermann/ Burell (1996), S. 86. Dadurch ließ sich jedoch die Laufzeit der ABS (oder vielmehr, das für Investitions-und Reinvestitionsentscheidungen wichtige Zeitmass der Fälligkeiten (Duration, vgl. dazu Perridon/Steiner (2004), S. 200–207 und hinsichtlich ABS und MBS insbesondere Paul (1994), S. 174–178) oft nicht genau bestimmen. Diese Bewertungsproblematik und insbesondere die Schwierigkeiten, die mit einer vorzeitigen Rückzahlung einhergehen, haben letztlich auch zur Einführung des Pay-Through-Konzeptes geführt. Das Pay-Through-Konzept sieht vor, dass die Investoren nach dem Kauf der Wertpapiere schuldrechtlichte Ansprüche im Sinne einer Fremdkapital-Anleihe gegenüber dem SPV besitzen. Die Zahlungseingänge des SPV bzw. in der Praxis beim Originator oder Treuhänder werden daher durch ein „Cash-Flow-Management“ so umgestaltet, dass die Anleihe ordnungsgemäß bedient werden kann. Die verschiedenen ABS lassen sich letzten Endes immer auf eine der beiden beschriebenen Kategorien zurückführen; es existieren aber sehr viele Möglichkeiten ihrer tatsächlichen Ausgestaltung. Dies bezieht sich in erster Linie auf deren Amortisation, also der Art der Zahlungsstromcharakteristik, die — auch bedingt durch den hohen Grad der Computerisierung und den damit einhergehenden Möglichkeiten des Zahlungsverkehrs — unbegrenzt scheinen.
Vgl. The Bond Market Association (1999), S. 9.
Trigger Events können entweder Veränderungen beim Originator sein oder bei einer Drittpartei, etwa die Herabstufung des Credit Enhancers durch eine Rating-Agentur. Siehe dazu vor allem „Early Amortization Triggers“ bei Bhattacharya (1996), S. 285–289.
Im Rahmen von „Hard Bullet“ Strukturen geschieht dies mit einer absoluten Zusicherung zum vereinbarten Zeitpunkt; dazu ist meistens die Hinzunahme eines Drittversicherers notwendig. Da damit eine geringere Rendite einhergeht und da auch bei „Soft Bullets“ (bei denen diese festgeschriebene Sicherheit fehlt) i. d. R. pünktlich getilgt wird, sind die meisten Revolving-ABS als „Soft Bullet“ konzipiert. Vgl. dazu z. B. Karr et al. (1996), S. 73–74; The Bond Market Association (1999), S. 10; The Bond Market Association (1998), S. 14; für ein Beispiel siehe auch Stone/Zissu (2000), S. 174–175.
Daher spielt der Einsatz von hoch entwickelten EDV-Systemen beim Einsatz von ABS eine große Rolle. Dies gilt nicht nur für den Servicer oder Emittenten sondern auch für das Cash-Management bzw. den Treuhänder und die Investoren zur Berechnung der Zins-und Tilgungszahlungen. Vgl. dazu auch Damaske (2005).
In der Literatur werden Zeitschienen von 8 Wochen (vgl. Morrison (2001a), S. 42–43) bis zu 2 Jahren (vgl. Bär (2000), S. 163.) genannt; gleichzeitig wird auch häufig festgestellt, dass die tatsächliche Dauer von zu vielen Faktoren abhängt, die es nicht erlauben allgemeingültige Aussagen zu machen. Bei erstmaligen Transaktionen gehen die Bankenvertreter mittlerweile von 6-12 Monaten (teilweise 24 Monaten) aus (was in Interviews immer wieder bestätigt wurde). Vgl. auch Bär (2000), S. 152.
Siehe zur Einschätzung des Aufwands von ABS auch eine Umfrage unter deutschen Mittelständlern durch Dentz (2005), S. 14.
Vgl. insbesondere Bär (2000), S. 160. Vor allem die ständige Überwachung und das Management der Cash-Flows, die Berichterstellungen für die Treuhänder und die Rating-Agenturen gehören dazu.
Siehe dazu hinsichtlich der Teilnehmer im Gesundheitswesen vor allem Kapitel 3.4.4. Siehe ferner Rosenthal/ Ocampo (1988), S. 231–242; Ohl (1994), S. 286; Gögler (1996), S. 100–101; Okabe (1998), S. 101–102; Bär (2000), S. 322–334. Wie in Kapitel 2.3. beschrieben, sind auch andere, indirekte Motive Gründe für die Finanzierung über ABS. Insbesondere bei der Securitization von Banken ergeben sich aufgrund der aufsichtsrechtlichen Bestimmungen weitere Effekte. Siehe dazu auch Wolfe (2000).
Vgl. zur Definition von Transaktionskosten Albach (1988), S. 1160. Dieser definiert die Transaktionskosten als Kosten für die Suche, Anbahnung, Verhandlung, Entscheidung, Vereinbarung, Abwicklung, Kontrolle und Beendigungskosten.
Morrison (2001a), S. 44. Und folgend: „After all, a principal reason for undertaking an ABS offering is often the desire to obtain a lower cost of funds. It is a hollow victory at best if the benefits of a lower interest rate (lower than obtainable through a more conventional financing) are offset by a substantially higher expenditure for legal and other fees and expenses.“ Und auch Bär (2000), S. 328: „Die Komplexität solcher Transaktionen und die Vielzahl zusätzlicher Kostenkomponenten (...) schrecken derzeit noch viele Unternehmen ab, sich intensiver mit der Thematik zu beschäftigen.“
Vgl. Paul (1994), S. 252–253; Damaske (2005), S. 1005–1006.
„Securitization makes you ask questions about the collateral you never asked before“, Dugan (1990), S. 100.
Vgl. Bär (2000), S. 329
Vgl. auch Ohl (1994), S. 241–242
Bzw. eine festgelegte „variable“ Zinszahlung: Bei ABS-Anleihen wird oft ein variabler Zins bezahlt, der an einen Referenzzinssatz — etwa den 3M-LIBOR (oder EURIBOR) geknüpft ist. Zusätzlich wird dann ein Fixzins als Aufschlag bezahlt, z. B. 1,25%. Dem Investor steht dann bei einem aktuellen LIBOR von 2,0% eine Zinszahlung von 3,25% zu. Vgl. auch Stöttner (1998), S. 359–363.
Perridon/ Steiner (2004), S. 363 (Fettdruck des Originals nicht übernommen).
Vgl. Perridon/ Steiner (2004), S. 361–363.
Vgl. auch die Einordnung bei Perridon/ Steiner (2004), S. 455–458; Wöhe/Bilstein (2002), S. 241–244.
Vgl. Wöhe/ Bilstein (2002), S. 297–332.
Vgl. Perridon/ Steiner (2004), S. 362 und 452–455.
Hartmann-Wendels et al. (2000), S. 265.
Vgl. Hartmann-Wendels et al. (2000), S. 208–209.
Vgl. Hartmann-Wendels et al. (2000), S. 287–294.
Im Französischen à forfait = „in Bausch und Bogen“ oder „Pauschalverkauf“. Unter diesem Begriff wird im weitesten Sinn der „Kauf von Wechseln mit Verzicht auf Regress“ oder „Verkauf einer Forderung ohne Rückgriff“ verstanden. Bei der Forfaitierung können im Gegensatz zum Factoring auch Einzelforderungen verkauft werden. Vgl. dazu Wöhe/ Bilstein (2002), S. 326–328; Häusermann (1973), S. 11.
Vgl. zum Vergleich deutscher Pfandbriefe mit denen anderer europäischer Länder Paul/Fehr (1996a), S. 352, 356.
Vgl. Ihle (1996), S. 88.
Vgl. dazu Walter (2004), S. 136–139; Peterek (2003), S. 30, 76 und 121; Klüwer (2001), S. 133–134, 140–141, 158–159; Bigus (2000), S. 465–467; Hartmann-Wendels et al. (2000), S. 287; Bär (2000), S. 53–58; Gehring (1999), S. 37–40; Bartelt (1999), S. 49, 56; Rinze/Klüwer (1998), S. 1701–1703; Wiese (1998), S. 1716–1717; Paul/Fehr (1996a), S. 351–356; Paul/Fehr (1996b), S. 404–407; Willburger (1996), S. 138–140; Paul (1994), S. 223–226; Arbeitskreis „Finanzierung“ der Schmalenbach-Gesellschaft (1992), S. 498. Jedoch muss man feststellen, dass sich gerade im juristischen sowie bilanziellen und steuerrechtlichen Umfeld in den letzten Jahren einige grundsätzliche Änderungen ergeben haben, wie etwa das neue Pfandbriefgesetz (22. Mai 2005, BGBI. I S. 1373), Siehe dazu auch Kapitel 2.2.
Vgl. dazu im Hinblick auf den Factoringmarkt für Deutschland Hommel (2005), S. 68–76.
Vgl. Wolf (2003), S. 14; Bär (2000), S. 37.
Wolf (2003), S. 14. Daher ist bei ABS auch immer wieder von „objektgestützter“ Finanzierung die Rede. Vgl. dazu auch Kapitel 2.3.
Vgl. z. B. Lang et al. (1995), Lockwood et al. (1996) und Thomas (1999).
Vgl. Bartelt (1999), S. 18.
Siehe dazu insbesondere van Ngo (2002), S. 413–470.
Thomas (1999), S. 323.
Li (2003), S. 3.
Eisele/ Neuss (2003), S. 235.
Vgl. Eisele/ Neuss (2003), S. 235.
Vgl. Schmidt/ Terberger (1997), S. 383.
Vgl. Bartelt (1999), S. 39; Stöttner (1998), S. 345–446.
Vgl. z. B. Hartmann-Wendels et al. (2000), S. 290.
Vgl. Modigliani/ Miller (1958), S. 268 und z. B. Brealy/Myers (2000), S. 475–477.
Vgl. Altrock/ Rieso (1999), S. 281; Klüwer (2001), S. 38.
Vgl. Eisele/ Neuss (2002), S. 243–246.
Vgl. Stöttner (1998), S. 100.
Vgl. Klüwer (2001), S. 38.
„Vorteile von ABS sind in einer neo-institutionalistischen Welt zu suchen, die asymmetrische Informationsverteilung, Transaktionskosten sowie Markt-Unvollkommenheiten berücksichtigt.“ Hartmann-Wendels et al. (2000), S. 290.
Vgl. Schmidt/ Terberger (1997), S. 396.
Vgl. Schmidt/ Terberger (1997), S. 398–399. „Gemeinsam ist allen Ansätzen, dass in den Mittelpunkt Transaktionssituationen gestellt werden, bei denen die institutionelle Ausgestaltung der Transaktionsbedingungen zum Problem wird, weil Informationsprobleme und „Transaktionskosten“ eine reibungslose Koordination über Märkte verhindern.“Schmidt/Terberger (1997), S. 399.
Vgl. Bartelt (1999), S. 30; Schmidt/Terberger (1997), S. 397.
Phänomen des Marktversagens aufgrund einer Informationsasymmetrie am Markt, der zuerst zum Ausscheiden der qualitativ besseren Marktteilnehmer führt und dann einen Marktzusammenbruch zur Folge haben kann. Vgl. Akerlof (1970), S. 488–500.
Z. B. lassen sich innerhalb der Agency Theorie die formalere Principal-Agent-Theorie und die verbale Agency-Theorie unterscheiden. Vgl. Schmidt/ Terberger (1997), S. 396.
Vgl. auch Li (2003), S. 7; Skarabot (2001), S. 13.
„(...) for many firms, such as hospitals (...) the securitization of accounts receivables has become an important financing tool (...).“ Palia/ Sopranzetti (2004), S. 29. Die Arbeit zeigt formaltheoretisch wie dem „Moral Hazard“ Problem, das aufgrund des Verkaufs der Forderungen zwischen Originator (und seiner „Servicer“-Funktion) und dem Käufer entsteht, begegnet werden kann. Die Autoren kommen dabei zu dem — auch in der Praxis oft angewandten — Ergebnis bzw. System der „Tranchierung“ oder Subordination der ABS, wobei der Originator die unterste Tranche (die erste Verluste abfängt) selbst behält. „The model’s implications are (...) similar to what is happening in practice (...).“ Palia/Sopranzetti (2004), S. 36.
Siehe zur Diskussion der Literatur vor allem Li (2003), Skarabot (2001), Thomas (1999), Carlstrom/Samolyk(1993).
Vgl. Bartelt (1999), S. 32.
Diamond (1991), S. 689.
„One necessary condition for monitoring to be used is that monitoring is needed.“ Diamond (1991), S. 698.
Das führen auch Hartmann-Wendels et al. (2000), S. 290 an: „Die Käufer der ABS müssen sich nicht um den Originator, sondern nur um die Qualität des Forderungspools kümmern.“
Siehe dazu Meinungen über die jüngste Finanzierungssituation von General Motors und Ford. Vgl. Dries (2005), S. 32.
Bartelt (1999), S. 33.
Sopranzetti (1999), S. 291–301.
Dies wird von Brealy/Myers auch als „Error of Omission“ im Kontext der Investitionspolitik einer angeschlagenen („Levered Firm“) Firma bezeichnet. Vgl. Brealy/ Myers (2000), S. 518. Obwohl theoretisch immer denkbar, entsteht diese Situation vor allem dann, wenn ein Unternehmen in Zahlungsnot gerät („Financial Distress“), da, je größer die Not, die Fremdkapitalgeber immer in einem stärkeren Ausmaß von der Steigerung des Firmenwertes profitieren. Vgl. Sopranzetti (1999), S. 292; Brealy/Myers (2000), S. 516–520.
Vgl. Sopranzetti (1999), S. 295; Eisele/Neus (2003), S. 250; Altrock/Rieso (1999), S. 282. 175 „(...) Firms with sufficiently high credit-quality accounts receivable can choose to sell these accounts receivable in lieu of using debt financing to finance their new projects. (...) Selling receivables of sufficiently high quality will permit the firm to finance positive NPV projects that it would have otherwise chosen to forego because of the wealth transfer to existing debt-holders.“ Sopranzetti (1999), S. 296.
Auch Sopranzetti verweist auf diese beobachteten Ergebnisse: „ (...) and in the receivable securitization market, where firms pool their receivables, decompose the cash flows into tranches, and then sell off the less risky (high-credit-quality) tranches while retaining the more risky ones.“ Sopranzetti (1999), S. 292.
Skarabot (2001 ), S. 3.
Vgl. Skarabot (2001), S. 36. Skarabot merkt dazu an: „This result is broadly aligned with the main concept of asset securitization, which states that securitized assets are the ones which have relatively predictable stream of future cash flows, therefore lower volatility.“
Vgl. Skarabot (2001), S. 36: „As one of the volatility parameters approaches zero, our model predicts a different optimal structure as we might expect from real world securitization scenarios. Instead of the outcome where securitization is the optimal structure for lowest levels of volatility, we see that there is a reversal in the optimal choice.“
Vgl. auch Palia/ Sopranzetti (2004), S. 30, 36.
Diese Problematik räumt Skarabot (2001), S. 35, selber ein. Seine Modellierung berücksichtigt auch keinerlei Subordination, und er merkt richtig an, dass der Teil, der vom Originator gehalten wird, in der Praxis sehr klein ist („a few percent“) bzw. sein muss.
Vgl. Skarabot (2001 ), S. 7, 28.
Vgl. Skarabot (2001), S. 4 (Fußnote 2).
Skarabot (2001 ), S. 4 merkt dazu an: „For the purpose of the model, we assume that each of the assets (...) can be (...) securitized. We analyze the more realistic case (...) in our future work.“
Z. B. sind reguläre Vermögensverkäufe i. d. R. einmalige Transaktionen, dagegen findet Securitization oft auf einer „wiederkehrenden“ Basis statt. Vgl. auch Thomas (1999), S. 324.
Vgl. Thomas (1999), S. 323.
Vgl. Lang et al. (1995), S. 5.
Vgl. Lang et al. (1995), S. 5.
Es wurden z. B. keine Verkäufe unterhalb von US$ 1 Mio. bzw. bei Firmen untersucht, die überschuldet waren oder Insolvenz beantragt hatten. Vgl. Lang et al. (1999), S. 6–7.
Lang et al. (1995), S. 22.
Vgl. Lang et al. (1995), S. 12, 22; ferner Thomas (1999), S. 324.
Vgl. Lockwood et al. (1996), S. 151–164.
Vgl. Lockwood et al. (1996), S. 152–153.
Dieser setzt sich aus dem „Announcement Intervall“ zusammen: Am Tag vor der Verbriefung ein Verlust von 0,32% und danach ein Gewinn von 0,45%. Vgl. Lockwood et al. (1996), S. 157.
Mit „Financing Companies“ sind auf Finanzierungen spezialisierte Unternehmen, wie z. B. auf Autofinanzierung spezialisierte Unternehmen oder Kreditkartenunternehmen gemeint. Vgl. Zimmermann/ Burell (1996), S. 90; Thomas (1999), S. 325.
Vgl. Lockwood et al. (1996), S. 162.
Lockwood et al. (1996), S. 163.
Vgl. Thomas (1999), S. 330.
Beim Einzelhandel konnte zwar 3% Vermögenszuwachs gemessen werden, aber die Gruppe war mit 13 Verbriefungen für statistisch signifikante Aussagen zu klein. Vgl. Thomas (1999), S. 331.
Thomas nutzte den „Fixed Income Data Base Finance Intermediate Bond“ Index, um die Erträge zu messen. Vgl. Thomas (1999), S. 330. Es ist unklar, inwieweit dieser Index bzw. diese Methode geeignet ist, solche Erträge zu messen.
Vgl. Thomas (1999), S. 332.
Thomas (1999), S. 332.
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(2008). Asset Securitization. In: Asset Securitization im Gesundheitswesen. Gabler. https://doi.org/10.1007/978-3-8349-8040-3_2
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