Zusammenfassung
Finanzplanorientierte Verfahren ermöglichen es durch den Verzicht auf einen Kalkulationszinsfuß sowie mit Hilfe einer tabellarischen Darstellung und staffelförmiger Berechnungen, komplexe Sachverhalte differenziert und realitätsnah abzubilden. Der in diesem Zusammenhang gegen sie erhobene Einwand, „schwerfällig“496 und mit einem hohen Rechenaufwand verbunden zu sein, ist aufgrund der weiterhin steigenden Leistungsfähigkeit der Hard- und Software mittlerweile als nicht mehr relevant einzustufen.497
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Literatur
Mellwig, W. (1985), S. 7.
Vgl. Grob, H. L. (1989), S. 3; Everding, D. (1994), S. 103 f.
Zur Investitionsrechnung mit VOFIs siehe grundlegend Grob, H. L. (1989); derselbe (1999 a). Eine erste wissenschaftliche Fundierung des Konzepts vollständiger Finanzpläne ist auf Heister, M. (1962) zurückzuführen. Vgl. Grob, H. L. (1999 a), Vorwort.
Vgl. Grob, H. L. (1999 a), Vorwort.
Vgl. Müller, H. D. (1994), S. 59 m. w. N.; Adam, D. (1997), S. 71.
Adam, D. (1997), S. 71.
Vgl. Grob, H. L. (1999 a), S. 78.
Vgl. Grob, H. L., Langenkämper, C., Wieding, A. (1999), S. 468.
Grob, H. L. (1999 a), S. 74.
Vgl. Grob, H. L. (1989), S. 6; Everding, D. (1994), S. 16–23.
Vgl. Grob, H. L. (1989), S. 17; Everding, D. (1994), S. 105.507 Vgl. Grob, H. L. (1989), S. 5; derselbe (1999 a), S. 87; Everding, D. (1994), S. 105; Kersten, F. (1996), S. 104 f. So wird beispielsweise die Anschaffungsauszahlung des Investitionsobjektes durch eigene liquide Mittel sowie — sofern diese nicht in ausreichendem Maße vorhanden sind — durch einen Kredit finanziert. Falls die eigenen liquiden Mittel die Anschaffungsauszahlung übersteigen, ist eine aktuelle Ergänzungsinvestition (z. B. in Form einer Finanzanlage) vorzunehmen, um die Vergleichbarkeit mit konkurrierenden Investitionsprojekten zu gewährleisten.
Vgl. Grob, H. L. (1989), S. 5; derselbe (1999 a), S. 87; Everding, D. (1994), S. 105; Kersten, F. (1996), S. 104 f. So wird beispielsweise die Anschaffungsauszahlung des Investitionsobjektes durch eigene liquide Mittel sowie — sofern diese nicht in ausreichendem Maße vorhanden sind — durch einen Kredit finanziert. Falls die eigenen liquiden Mittel die Anschaffungsauszahlung übersteigen, ist eine aktuelle Ergänzungsinvestition (z. B. in Form einer Finanzanlage) vorzunehmen, um die Vergleichbarkeit mit konkurrierenden Investitionsprojekten zu gewährleisten.
Vgl. Grob, H. L. (1999 a), S. 79; derselbe (1999 b), S. 930.
In Anlehnung an Grob, H. L. (1995), S. 202; derselbe (1999 b), S. 929; Everding, D. (1994), S. 105. Die beiden Autoren betrachten hiervon abweichend einen über die Nutzungsdauer des Investitionsobjekts hinausgehenden Planungszeitraum.
Vgl. Kruschwitz, L. (1978), S. 549; Adam, D. (1997), S. 104.
Vgl. zu den Konzepten Grob, H. L. (1989), S. 6–9; derselbe (1999 a), S. 79 ff.; Everding, D. (1994), S. 106 ff.
Vgl. Kruschwitz, L. (1978), S. 549; Adam, D. (1997), S. 124 f.
Vgl. Kruschwitz, L. (1978), S. 597 f.; Adam, D. (1997), S. 125 ff.
Vgl. Everding, D. (1994), S. 107.
Vgl. Grob, H. L. (1989), S. 11; Grob, H. L. (1999 a), S. 43 und S. 79 f.
Die Berechnung kann mit Hilfe eines algorithmischen Suchverfahrens erfolgen. Vgl. Grob, H. L. (1989), S. 9. In einfachen Fällen mit lediglich einer Standardkreditart und einer Standardanlage kann auch ein sukzessiv-retrograder Algorithmus verwendet werden. Vgl. zu diesem Müller, H. D. (1994), S. 76 f. m. w. N.
Vgl. Grob, H. L. (1989), S. 11; derselbe (1999 a), S. 80 f.
Vgl. Kruschwitz, L. (1978), S. 549; Adam, D. (1997), S. 124 f.
Beispielsweise kann die Höhe der Entnahme im Startzeitpunkt der Entnahmefolge verwendet werden.
Müller, H. D. (1994), S. 42.
Kruschwitz, L. (1978), S. 554.
Vgl. Kruschwitz, L. (1978), S. 549; derselbe (1998), S. 53.
Zur Beschreibung der Zielwertsuche vgl. Kruschwitz, L. (1978), S. 553 f.; Müller, H. D. (1994), S. 78 f.; Adam, D. (1997), S. 125. Die Zielwertsuche ist ein algorithmisches Suchverfahren, das unter zielgerichteter Veränderung einer unabhängigen Variablen eine von dieser abhängigen Variable solange neu berechnet, bis letztere einen vorher festgelegten Wert annimmt. Sie ist in modernen Tabellenkalkulationsprogrammen wie beispielsweise Microsoft Excel enthalten.
Sind sowohl positive also auch negative Elemente in der Entnahmefolge vorhanden, liegt keine Dominanz vor und eine objektive Entscheidung ist nicht möglich. In diesem Fall muß der Investor unter Abwägung des durch die zu realisierende Entnahmefolge verursachten Nutzens eine subjektive Entscheidung treffen. Durch entsprechende Wahl der Funktionen der Entnahmestruktur lassen sich jedoch wechselnde Vorzeichen in der Entnahmefolge vermeiden, wie beispielsweise bei positiven multiplikativen Steigerungsraten.
Vgl. Grob, H. L. (1999 a), S. 195. 526 Vgl. Müller, H. D. (1994), S. 76 f. 527 Vgl. Müller, H. D. (1994), S. 73 ff. 528 Im Extremfall könnte dieser den Wert Null annehmen, was einem vollkommenen Vermögensverzehr entspräche. 529 Vgl. Adam, D. (1997), S. 126 f. 530 Wenn die Entnahmen im VOFI der Investition zum Teil die im VOFI der Opportunität übertreffen und zum Teil unter ihnen liegen, ist eine subjektive Entscheidung des Investors notwendig. Indes läBt sich diese Konstellation durch eine gezielte Wahl der Funktionen vermeiden.
Da Anfangswert- und Entnahmekonzept im Rahmen der Wertermittlung eines zu veräußernden Unternehmens noch im folgenden ausführlich betrachtet werden, wird an dieser Stelle auf ihre Darstellung verzichtet.
Die Opportunität ist dabei als beste alternative Handlungsmöglichkeit zu der weiteren Nutzung des zur Desinvestition vorgesehenen Objekts zu verstehen.
Ist eine vorzeitige Ablösung eines Kredites nicht möglich, ist er auch im VOFI der Opportunität anzusetzen.
Vgl. S. 2.
Vgl. Schreiber, U. (1983).
Schreiber, U. (1983), S. 79.
Schreiber, U. (1983), S. 82.
In dem von SCHREIBER gewählten Beispiel verzinst sich das im Unternehmen in t = 0 vorhandene Kapital mit 20% und füihrt bei einer jährlichen nachschüssigen Entnahme von 10 GE in zwei Jahren zu einem Kapitalbestand von 122 GE. Dies entspricht einem Reinvermögenszuwachs von 22 GE. Den gleichen Reinvermögenszuwachs muß dem Ansatz von SCHREIBER nach die sich zu 10% verzinsende Alternativanlage bieten. Dazu sind 204,77 GE in t = 0 zu investieren, die unter Berücksichtigung der gleichen Entnahmen (10 GE/Periode) im Zeitpunkt t = 2 auf 226,77 GE angewachsen sind. Demnach dürfte der Käufer füir das Unternehmen einen Preis von maximal 204,77 GE zahlen. Vgl. Schreiber, U. (1983), S. 82. Um im Falle des Unternehmenserwerbs zum ermittelten Grenzpreis tatsächlich nach zwei Perioden den Reinvermögenszuwachs von 22 GE erwirtschaftet zu haben, muß das Unternehmen in t = 2 den gleichen ökonomischen Wert wie die Alternativanlage in Höhe von 226,77 GE aufweisen. Dies setzt jedoch zwingend voraus, daß das Unternehmen in diesem Zeitpunkt zu diesem Preis veräußert werden kann oder die zukünftigen aus dem Unternehmen erfolgenden Zahlungen gerade diesen Wert in t = 2 besitzen.
Vgl. Dirrigl, H. (1988), S. 172; Müller, H. D. (1994), S. 297–300.
Dirrigl, H. (1988), S. 172; ähnlich auch Müller, H. D. (1994), S. 299 f.
Schreiber, U. (1983), S. 83.
Vgl. Dirrigl, H. (1988), S. 251–263 u. S. 269–279; Grob, H. L. (1993), S. 81–85; Müller, H. D. (1994), insbes. S. 88–95 u. S. 150–155; Grob, H. L., Langenkämper, C., Wieding, A. (1999), S. 468–477.
Vgl. Grob, H. L. (1999 a), S. 79.
Vgl. S. 166.
Vgl. S. 164.
Das Fischer-Separationstheorem, das die Trennbarkeit von Investitionsentscheidungen und individuellen Konsumplänen betrifft, besitzt lediglich auf einem vollkommenen Kapitalmarkt Gültigkeit. Vgl. Kruschwitz, L. (1999), S. 21 ff.
Vgl. Sieben, G. (1988 a), S. 369.
Leuthier, R. (1988), S. 48. In gleicher Weise äußert auch KocH, daß es naheliege, „die Höhe der Entnahmen der Folgezeit durch den Umfang des Vermögensbestandes zum Abschluß des Planungszeitabschnittes einerseits und durch die Höhe der Verbindlichkeiten zu diesem Zeitpunkt andererseits auszudrücken.“ Koch, H. (1970), S. 93 f.
Leuthier, R. (1988), S. 48.
Vgl. zu einer solchen Substitutionsfunktion Grob, H. L. (1999 a), S. 202–205.
Zum Wohlstandsstreben vgl. Schneider, D. (1992), S. 66 f.
Zu einer ausführlichen Diskussion der Notwendigkeit dieser Annahme vgl. Müller, H. D. (1994), S. 41–45 sowie — auf das Vorteilhaftigkeitskalkül bezogen — bereits Kruschwitz, L. (1978), S. 549.
Alternativ hierzu ließen sich die als Sockelbeträge exogen vorzugebenden fixen Konsumentnahmen als konstante Terme in den Funktionen der Entnahmestruktur abbilden.
Zur Vektorschreibweise der Zeitstruktur der einzelnen Zielkonzepte vgl. auch Müller, H. D. (1994), S. 70 ff.
Anzumerken ist, daB die fixen Konsumentnahmen keine Mindestentnahmen darstellen. So kann bE auch negative Werte annehmen, wenn der vorgegebene Endwert zu hoch angesetzt wird. Gegebenenfalls sind auch Einlagen erforderlich. Im Beispiel wäre dies bei bE < —20GE der Fall. 560 Vgl. S. 165. 561 Vgl. Müller, H. D. (1994), S. 70 f. und S. 166 dieser Arbeit. 562 In diesem Fall sind also Endwert und Bestandssaldo nicht identisch. Während der im VOFI zu erzielende Bestandssaldo null betragen muB, entspricht der Endwert der zu maximierenden „Entnahme“ am Planungshorizont.
Vgl. Grob, H. L., Langenkämper, C., Wieding, A. (1999), S. 470.
Beispielsweise wird beim Schütt-aus-hol-zurück-Verfahren die einkommensteuerwirksame Vollausschüttung ebenso wie die darauf folgende steuerneutrale Kapitalerhöhung explizit dargestellt.
Es wird hiermit unterstellt, daß t = 0 den Zeitpunkt beschreibt, der eine infinitesimal kurze Zeitspanne nach dem Abschluß der vorangegangenen Periode liegt. Beispielsweise ist t = 0 der 1. Januar des ersten Jahres, während die späteren Zeitpunkte jeweils am Ende des Jahres t liegen, also dem 31. Dezember entsprechen.
Vgl. hierzu und zu weiteren die Einbeziehung der Steuerzahlungen in den VOFI betreffenden Prämissen Grob, H. L. (1989), S. 34 f.
Auch bei den formelorientierten Methoden sind die aus diesen Maßnahmen resultierenden Steuerzahlungen zu beachten. Vgl. etwa Moxter, A. (1983), S. 179 f.
Zu den verschiedenen im Falle der Liquidation anzuwendenden steuerrechtlichen Vorschriften zur Bestimmung der auf Eigentümerseite zu versteuernden Einnahmen einerseits und steuerfreien Kapitalrückzahlungen andererseits vgl. Müller, H. D. (1994), S. 401–420.
Die mit der Prognose des Veräußerungserlöses verbundene Bewertungsproblematik wird hier nicht näher betrachtet. Vgl. hierzu etwa die ausfihrliche Darstellung bei Müller, H. D. (1994), S. 300–312.
Vgl. § 17 EstG, sowie ausfüihrlich Müller, H. D. (1994), S. 368. Der Freibetrag nach § 17 Abs. 3 und 4 EstG wird hier nicht berücksichtigt.
Möglich ist es auch, die Tilgungszahlung nicht in den VOFI der Bewertungsalternative aufzunehmen und später das Ergebnis diesbezüglich anzupassen.
Reicht der Verkaufserlös zur Finanzierung der Opportunität nicht aus, ist in t = 0 ein Kredit aufzunehmen, dessen Zahlungen im VOFI berücksichtigt werden.
Anderenfalls ist die Steuerberechnung um die Abschreibungen zu erweitern.
Agio oder Disagio bzw. Kurse von Wertpapieren lassen sich durch leicht modifizierte Formeln ebenfalls berücksichtigen.
Vgl. S. 173. Alternativ könnte ein fixer Endwert vorgegeben werden, auf den die zu ermittelnde variable Konsumentnahme aufzuaddieren wäre, um den tatsächlichen Endwert zu erhalten.
Der Wert der eigenen Mittel entspricht den vorgegebenen 1.500 GE.
Zu der Bedeutung des Restwertes und den unterschiedlichen Ansätzen seiner Bestimmung vgl. u. a. Landsmann, C. (1999), S. 129–132.
Vgl. Müller, H. D. (1994), S. 151; Grob, H. L. (1999 a), S. 332–336; Grob, H. L. (1999 b), S. 927. Zu einem VOFI-Bewertungskalkül bei exogener Vorgabe des Kapitalisierungssatzes vgl. Grob, H. L., Langenkämper, C., Wieding, A. (1999), S. 471. Dabei dürfen Zahlungen, die aus dem bereits im Bestandssaldo berücksichtigten Vermögen möglich sind, nicht nochmals in der Rentenphase erfaßt werden, um eine Doppelzählung zu vermeiden.
Vgl. S. 160.
Wird ein späterer Planungshorizont gewählt, sind die für die Rentenphase prognostizierten Zahlungen des Bewertungsobjekts auch in den Zeitpunkten t = n + 1 bis zum Planungshorizont anzusetzen. Gleiches gilt gegebenenfalls für die Zahlungen der Alternativanlage im VOFI der Opportunität. 583 Anderenfalls würde ein Widerspruch zu der getroffenen Voraussetzung uniformer Zahlungen entstehen. Gegebenenfalls ist der Planungshorizont auf einen späteren Zeitpunkt, z. B. auf das Ende der Laufzeit des Kredites oder der Anlage, zu verschieben. 584 Dirrigl, H. (1988), S. 258. Zum Begriff „Supplementinvestitionen“ vgl. auch Heister, M. (1962), S. 37. 585 Vgl. Dirrigl, H. (1988), S. 258 f.; Müller, H. D. (1994), S. 150–155.
Ist der Endwert negativ, sind in den späteren Perioden Einlagen zu leisten, um die zugehörigen Kredite zu bedienen.
Sollten nur fixe Entnahmen gewünscht werden, ist der Koeffizient der variablen Entnahme mit Null zu belegen. Auch ist ein vollständiger Verzicht auf Konsumentnahmen während der Rentenphase möglich, indem beide Parameter auf Null gesetzt werden.
Dieser unter Praxisaspekten in der Regel zu kurz gewählte Planungszeitraum wird verwendet, um die resultierenden VOFIs darstellen zu können.
Aus der Netto-Gewinnausschüttung in Höhe von 400 GE wäre lediglich eine Konsumentnahme von 400.(1— 0,5 • (1 + 0,09 + 0,055)01— 0,3) ≈ 244 [GE] zu finanzieren.
Nach Steuern verbleiben: 75041— 0,5 • (1 + 0,09 + 0,055)) ≈ 321 [GE] .
Würden beispielsweise die Netto-Gewinnausschüttungen nach Steuern gerade den Konsumentnahmen entsprechen, wäre keine Ausgleichsmaßnahme am Planungshorizont erforderlich. Demzufolge würde am Planungshorizont keine Einzahlung in Höhe von 3.121 GE aus der Kreditaufnahme erfolgen. Die kritische Anschaffungsauszahlung würde infolgedessen weit unterhalb des hier ermittelten Wertes liegen. So ergibt die Berechnung auf Basis einer Netto-Gewinnausschüttung in Höhe von rund 107 GE, die nach Berücksichtigung der zu zahlenden Steuern gerade dem Betrag der Konsumentnahme entspricht (107 • (1 — 0,42 • (1 + 0,09 + 0,055))/(1— 0,3) ≈ 79 [GE]), eine kritische Anschaffungsauszahlung von 2.391 GE. In diesem Fall würde keine Einigung zwischen den Verhandlungspartnern zustande kommen können, da die obere Preisgrenze des Kaufinteressenten unterhalb der unteren Preisgrenze des Verkäufers liegt.
Zur Risikozuschlagsmethode vgl. 3.1.3.
Vgl. Coenenberg, A. G. (1970), S. 803 f.; Siegel, T. (1991), S. 630.
Zu den Begriffen der „horizontalen“ und „vertikalen“ Aggregation vgl. Ballwieser, W. (1995 a), Sp. 1871.
Vgl. Ballwieser, W. (1995 a), Sp. 1871.
Die Risikoanalyse geht auf Hertz, D. B. (1964), S. 94–106 zurück. Zur Risikoanalyse vgl. u. a. Adam, D. (1996), S. 265 —280; Götze, U., Bloech, J. (1993), S. 317–324; Kruschwitz, L. (1998), S. 263–272. Da Unsicherheit neben den negativ empfundenen Risiken auch die positiv erachteten Chancen birgt, wird das Verfahren im folgenden als Risiko-Chancen-Analyse bezeichnet. Vgl. Grob, H. L., Mrzyk, A. P. (1998), S. 120; Grob, H. L. (1999 a), S. 448.
Vgl. Kruschwitz, L. (1980), S. 801.
Vgl. Liebl, F. (1992), S. 63 f.; Adam, D. (1996), S. 266 f. Es handelt sich hierbei um eine nichtprozeßorientierte Simulation. Vgl. Kersten, F. (1996), S. 18.
In Anlehnung an Grob, H. L., Mrzyk, A. P. (1997), S. 6; Mrzyk, A. P. (1998), S. 137.
Vgl. Adam, D. (1996), S. 271; Grob, H. L. (1999 a), S. 448–451; Kersten, F. (1996), S. 19–23. Entsprechend ist bei Darstellung der Verteilungsfunktion ablesbar, mit welcher Wahrscheinlichkeit der Outputwert höchstens erzielt wird. Vgl. Grob, H. L., Mrzyk, A. P. (1998), S. 121.
Vgl. Coenenberg, A. G. (1970), S. 798–804. Die Forderung nach eine Berechnung des Unternehmenswertes unter mehreren Datenkonstellationen stellt bereits Busse von Colbe, W. (1957), S. 179.
Vgl. Bretzke, W.-R. (1975), S. 189–209; derselbe (1976).
Vgl. Coenenberg, A. G. (1970), S. 804; Bretzke, W.-R. (1976), S. 164 f.
Vgl. Siegel, T. (1992), S. 24 ff.; Siegel, T. (1994), S. 468–474.
DRUKARCZYK steht dem Bewertungskonzept offenbar kritisch gegenüber. So seien Ansätze, „die Entnahmen auf einen beliebigen Zeitpunkt T komprimieren, besonders begründungsbedürftig.“ Drukarczyk, J. (1998), S. 101. Dieser Kritik ist jedoch gegenstandslos, sofern — wie es im VOFI-Bewertungskonzept vorgesehen ist — Konsumentnahmen explizit berücksichtigt werden. Einen auf Konsumentnahmen ausgelegten Ansatz verfolgt auch Siegel, T. (1998), S. 114–117.
Vgl. Coenenberg, A. G. (1970), S. 804; Siegel, T. (1991), S. 634.
Vgl. Siegel, T. (1992), S. 24; derselbe (1994), S. 473; Mandl, G., Rabel, K. (1997), S. 225; Drukarczyk, J. (1998), S. 95 und S. 98.
Vgl. die diesbezügliche Kritik an der Sicherheitsäquivalent- und Risikozuschlagsmethode auf S. 202.
Siegel, T. (1994), S. 458.
Sollen die zukünftigen Entscheidungen in den Prognosedaten berücksichtigt werden, ist prinzipiell ein Entscheidungsbaum aufzustellen und zu lösen. Vgl. Ballwieser, W. (1980), S. 58–62; Drukarczyk, J. (1998), S. 87–95. Aufgrund der für reale Unternehmen hohen Komplexität des Aufbaus und der Entscheidungsfindung in stärker verzweigenden Entscheidungsbäumen wird ein solcher in der Praxis dabei nur wesentliche strategische Entscheidungen berücksichtigen können. Zu beachten ist, daß zur Bestimmung der Vorteilhaftigkeit der Alternativen eines Entscheidungsknotens wiederum Risikonutzenvergleiche durchzuführen sind — beispielsweise durch Bildung von Sicherheitsäquivalenten oder anhand des Vergleichs von RCPs. Die oftmals verwendeten Erwartungswerte werden lediglich einem risikoneutralen Bewertungsinteressenten gerecht. Vgl. Ballwieser, W. (1980), S. 58 ff. Zur Komplexitätsreduktion wird alternativ die Verwendung von Zustandsbäumen betrachtet. Vgl. Siegel, T. (1994), S. 462 f. Die möglichen Abfolgen der in den einzelnen Perioden anfallenden Zahlungen werden darin unter Beachtung der Interdependenzen durch die mit subjektiven Wahrscheinlichkeiten gewichteten Pfade abgebildet. Gleichwohl darf nicht verkannt werden, daß auch die Bestimmung der für die einzelnen Verzweigungen notwendigen Daten und Wahrscheinlichkeiten ein komplexes Problem darstellt, das den Prognostizierenden „um so mehr überfordert, je weiter er sich in die Zukunft bewegt“. Bretzke, W.-R. (1975), S. 194. BRETZKE bezieht in seinem Ansatz ein Prognosemodell in die Simulation ein, um die Zahlungsverteilungen auf Basis der als Inputgrößen zu verwendenden unsicheren Modellvariablen (wie etwa Umsatz, Lohn- und Materialaufwand etc.) zu bestimmen. Vgl. Bretzke, W.-R. (1975), S. 194–206.
Der gleiche Prognosebedarf besteht im übrigen auch bei den formelorientierten Methoden. 612 Zur Abbildung von stochastischen Abhängigkeiten mit Hilfe von Korrelationskoeffizienten oder bedingten Wahrscheinlichkeitsverteilungen vgl. Blohm, H., Lüder, K. (1991), S. 250 f. sowie Kruschwitz, L. (1993), S. 128.
Vgl. auch Bretzke, W.-R. (1976), S. 164.
Der Erwartungswert stimmt (wegen der zugrunde gelegten symmetrischen Dreiecksverteilung) mit dem Median (50%) überein.
So wird ein Kaufinteressent bei einem Kaufpreis von 1.355 GE weiterhin in 75% der Fälle mit dem Unternehmenserwerb höhere Konsumentnahmen erzielen können als bei Realisierung der Opportunität.
Korrelieren die identischen Zahlungsverteilungen vollständig miteinander, resultiert ceteris paribus keine Verteilung, sondern nur ein einziger Wert als Grenzpreis, der gerade dem — voraussetzungsgemäß bekannten — Preis der Opportunität entspricht. 618 Hier ist eine Parallele zu der folgenden Auffassung von BALLWIESER erkennbar, die den auf dem Barwertkalkül beruhenden Originalansatz betrifft: „Bei Diskontierung der Zahlungsfolgen mit einem risikoangepaßten Zinsfuß darf die Barwertverteilung nur auf den Erwartungswert statt auf das (bei Risikoscheu niedrigere) Sicherheitsäquivalent verdichtet werden, weil andernfalls das Risiko doppelt erfaßt werden würde.“ Ballwieser, W. (1995 a), Sp. 1871.
Vgl. S. 204.
Vgl. Grob, H. L., Mrzyk, A. P. (1998), S. 121–125; Grob, H. L. (1999 a), S. 448–455.
In diesem Fall wünscht der Bewertungsinteressent keine über die fix vorgegebenen Konsumentnahmen hinausgehenden variablen Entnahmen, sondern möchte, daß die weiteren finanziellen Überschüsse in das Endvermögen am Planungshorizont einfließen. Vgl. zu diesem Spezialfall das Demo-Beispiel für den Kaufinteressenten im Nichtrentenfall.
Soll auch im Zweiphasenmodell die Ermittlung des Grenzpreises in Form eines Vergleichs beider Alternativen anhand der RCPs der am Planungshorizont bestehenden „Endwerte“ erfolgen, muß auf das in 4.2.2.3.1 zuerst genannte Verfahren ausgewichen werden, für die Alternative des Unternehmenserwerbs bzw. der Unternehmensfortfüihrung das Wertäquivalent der in der Rentenphase erfolgenden Zahlungen durch Diskontierung mit einem Kalkulationszinsfuß als Restwert zu bestimmen, der neben dem Bestandssaldo in den „Endwert“ am Planungshorizont einfließt. Vgl. zu diesem Verfahren und zu der geäußerten Kritik bezüglich der Notwendigkeit der exogenen Vorgabe eines — mehrere Funktionen übernehmenden — Kalkulationszinsfußes S. 191.
Auch Entnahmestrukturen, in denen zwar die variablen Konsumentnahmen mehrerer Zeitpunkte übereinstimmen, aber die fixen Konsumentnahmen in diesen Zeitpunkten differieren, sind diesem Fall zugeordnet, so etwa die folgende Entnahmestruktur: (20 30 40 40 50)T +(0 1 1 0 0)T • b E
Alternativ hierzu ließen sich auch dem Endwertkonzept entsprechende VOFIs verwenden.
Vgl. S. 166. Die Entnahmestruktur könnte beispielsweise wie folgt lauten: (20 30 40 40 50)T +(0 0 0 0 l)T • b E
Abweichend von den unter Sicherheit vorgestellten Vorgehensmodellen werden also für beide Alternativen nur die Schritte 1 und 2 durchgeführt. Die auf die Herstellung der Äquivalenz von Basis- und Bewertungsalternative zielenden Schritte 3 und 4 werden durch den vom Eigentümer vorzunehmenden interaktiven Abgleich der RCPs ersetzt.
Ist die Opportunität sicher, vereinfacht sich das Verfahren für die Basisalternative des Käufers und die Bewertungsalternative des Verkäufers, da in diesem Fall keine Simulation durchgefiihrt werden muß, sondern eine einzige Berechnung des entsprechenden VOFIs (bei der Bewertungsalternative des Verkäufers in jedem Iterationssschritt) ausreicht.
Während im Nichtrentenfall der Endwert das Potential füir die zukünftig, also nach dem Planungshorizont, erfolgenden Konsumentnahmen darstellt, werden im Zweiphasenmodell die Konsumentnahmen in der Rentenphase explizit im VOFI-Bewertungskalkül berücksichtigt. Vgl. S. 193. An die Stelle der Endwertmaximierung kann daher im Zweiphasenmodell die Maximierung der Konsumentnahmen in der Rentenphase treten. Vgl. zu diesem Spezialfall das Demo-Beispiel für den Kaufinteressenten im Zweiphasenmodell.
Einen ähnlichen Weg verfolgt auch Siegel, T. (1998), S. 116 in seinem neueren, auf Konsumentnahmen erweiterten formelorientierten Konzept.
Vgl. Abb. 26.
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Langenkämper, C. (2000). Finanzplanorientierte Unternehmensbewertung mit VOFI. In: Unternehmensbewertung. Gabler Edition Wissenschaft. Deutscher Universitätsverlag, Wiesbaden. https://doi.org/10.1007/978-3-663-09077-9_4
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