Zusammenfassung
In der Fundamentalanalyse werden die bewertungsrelevanten Einflussfaktoren auf den Aktienpreis untersucht. Hierzu werden Informationen über die Gesamtwirtschaft, die Industrie und das Unternehmen analysiert. Im Mittelpunkt der Fundamentalanalyse steht ein Bewertungsmodell, mit dem der innere Aktienwert berechnet wird. Um zur Anlageentscheidung zu gelangen, wird der mit dem Modell ermittelte innere Wert mit dem Marktpreis verglichen. Überschreitet (unterschreitet) der innere Wert den Marktpreis, deutet dies darauf hin, dass die Aktie unterbewertet (überbewertet) ist.
In diesem Kapitel wird das Dividendendiskontierungsmodell vorgestellt, das zu den Cashflow-Modellen zählt. Anhand des Bewertungsmodells wird der innere Wert der Aktie unter der Annahme der Unternehmensfortführung (Going Concern) ausgerechnet. Dabei entspricht der innere Aktienwert dem Barwert der zukünftigen Dividenden, welche die Investoren bei einem Aktienkauf in Zukunft erwarten können. Für die Berechnung des inneren Werts werden die zukünftigen Cashflows mit der erwarteten Rendite diskontiert.
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Notes
- 1.
Vgl. Graham und Dodd 1934: Security Analysis, S. 1 ff.
- 2.
Vgl. Graham 1949: The Intelligent Investor: A Book of Practical Counsel, S. 1 ff.
- 3.
Für die Free-Cashflow-Modelle vgl. Kap. 9
- 4.
Für das Residualgewinnmodell vgl. Mondello 2017: Aktienbewertung: Theorie und Anwendungsbeispiele, S. 354 ff.
- 5.
Für die Multiplikatoren vgl. Kap. 10.
- 6.
Vgl. Williams 1938: The Theory of Investment Value, S. 55 ff.
- 7.
Vgl. Kap. 6. Die erwartete Rendite kann neben dem Fama-French-Modell auch mit anderen Multifaktorenmodellen wie dem Carhart-Modell und dem Pastor-Stambaugh-Modell ermittelt werden. Allerdings sind Multifaktorenmodelle nicht geeignet, um die erwartete Rendite einzelner Aktien zu bestimmen, da durch die Anwendung der multiplen linearen Regressionsanalyse statistische Schwierigkeiten wie die Multikollinearität auftreten. Vgl. Abschn. 6.3. Darüber hinaus können Build-up-Methoden eingesetzt werden. Dabei erfolgt die Bestimmung der erwarteten Rendite mit dem risikolosen Zinssatz plus einer Reihe von Risikoprämien. Vgl. Mondello 2017: Aktienbewertung: Theorie und Anwendungsbeispiele, S. 109 ff.
- 8.
Vgl. Damodaran 2012: Investment Valuation: Tools and Techniques for Determining the Value of Any Asset, S. 272 ff.
- 9.
Durchschnittliches Eigenkapital = (Eigenkapital zu Beginn der Periode + Eigenkapital am Ende der Periode)/2.
- 10.
Vgl. Reilly und Brown 2003: Investment Analysis and Portfolio Management, S. 349.
- 11.
\( \mathrm{g}=\frac{\mathrm{G}}{{\mathrm{EK}}_{\mathrm{Beg}}}-\frac{\mathrm{Div}\, \mathrm{G}}{\mathrm{G}\, {\mathrm{EK}}_{\mathrm{Beg}}}=\frac{\mathrm{G}-\mathrm{Div}}{{\mathrm{EK}}_{\mathrm{Beg}}} \).
- 12.
Vgl. Peterson Drake 2008: Financial Statement Analysis, S. 341.
- 13.
Das DuPont-Modell, also die Aufteilung der Eigenkapitalrendite in Gewinnmarge, Kapitalumschlag und finanziellen Leverage, wurde von der E.I. du Pont de Nemours & Company entwickelt.
- 14.
Vgl. Mercedes-Benz Group 2017: Geschäftsbericht 2016, S. 216 ff.
- 15.
Zum Beispiel weist die Mercedes-Benz Group AG eine Ausschüttungsquote des Gewinns in den Jahren 2011 bis 2016 auf, die zwischen 35 und 41 % liegt. Im Gegensatz dazu bewegt sich die Gewinnausschüttungsquote der Linde AG in einem Zeitraum von 2012 bis 2016 zwischen 41 und 57 %.
- 16.
Vgl. Gordon 1962: The Investment, Financing, and Valuation of the Corporation, S. 1 ff.
- 17.
Der erste Term einer unbegrenzten geometrischen Reihe ist gleich a und der Wachstumsfaktor ist n, wobei |n| < 1. Die Summe von a + an + an2 + … ist gleich a/(1 − n). Wird für a = Div1/[1 + E(r)] und für n = (1 + g)/[1 + E(r)] eingesetzt, gelangt man zu Gl. 8.11 bzw. zum Gordon-Growth-Modell.
- 18.
Beim Gordon-Growth-Modell nehmen bei einer negativen Wachstumsrate zum einen der Zähler ab [Div0 (1 + (g))] und zum anderen der Nenner [E(r) − (g)] zu, sodass der Aktienwert im Vergleich zu einem positiven Wachstum geringer ausfällt.
- 19.
Die endogene Gewinnwachstumsrate kann mit der Ausschüttungsquote des Gewinns δ wie folgt berechnet werden: g = (1 − δ) REK. Wird diese Gleichung umgeformt, erhält man die Gewinnausschüttungsquote.
- 20.
So etwa verfügen 63 % der DAX 30-Aktien und 70 % der SMI-Aktien über ein adjustiertes Beta, das zwischen 0,8 und 1,2 liegt (Quelle: Refinitiv Eikon und eigene Berechnungen; Stand Januar 2015).
- 21.
Vgl. Damodaran 2012: Investment Valuation: Tools and Techniques for Determining the Value of Any Asset, S. 324.
- 22.
Vgl. Abschn. 6.2.5.
- 23.
Vgl. Abschn. 8.3.
- 24.
Vgl. Koller et al. 2010: Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies, S. 89 ff.
- 25.
Die meisten börsennotierten Aktien besitzen ein adjustiertes Beta, das in einer Bandbreite zwischen 0,8 und 1,2 liegt. Darüber hinaus gibt es Unternehmen (z. B. in der Rohstoffindustrie), die über ein Beta verfügen, das weit unterhalb von 1 liegt. Für solche Unternehmen kann man das niedrige Beta in der Bewertung belassen. Geht man in der Reifephase hingegen von einer Diversifikation in andere Geschäftsfelder aus, ist für diese Aktien ein höheres Beta (z. B. von 0,8) zu wählen.
- 26.
Vgl. z. B. Sorensen und Williamson 1985: Some evidence on the value of the dividend discount models, S. 60 ff.
- 27.
Studien zur Informationseffizienz der Aktienmärkte zeigen, dass Aktien mit einem vergleichsweise niedrigen Kurs-Gewinn-Verhältnis langfristig eine überdurchschnittliche Rendite generieren. Ebenso lassen sich abnormale Renditen mit Aktien erzielen, die eine vergleichsweise hohe Dividendenrendite aufweisen. Mit dem Dividendendiskontierungsmodell können unterbewertete (überbewertete) Aktien identifiziert werden, die über ein niedriges (hohes) Kurs-Gewinn-Verhältnis und eine hohe (niedrige) Dividendenrendite verfügen. Folglich stimmen die beobachteten Preisanomalien auf dem Markt mit den Ergebnissen des Bewertungsmodells überein.
- 28.
Vgl. Jacobs und Levy 1988: On the value of „value“, S. 47 ff.
Literatur
Damodaran, A.: Investment Valuation: Tools and Techniques for Determining the Value of any Asset, 3 Aufl. Wiley, Hoboken (2012)
Gordon, M.J.: The Investment, Financing, and Valuation of the Corporation. Richard D. Irwin, Homewood (1962)
Graham, B.: The Intelligent Investor: A Book of Practical Counsel. Harper, New York (1949)
Graham, B., Dodd, D.L.: Security Analysis. Whittlesey house, McGraw-Hill, New York (1934)
Jacobs, B.I., Levy, K.N.: On the value of “value”. Financ. Anal. J. 44(4), 47–62 (1988)
Koller, T., Goedhart, M., Wessels, D.: Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies,, 5 Aufl. Wiley, Hoboken (2010)
Mercedes-Benz Group: Geschäftsbericht 2016. Stuttgart (2017)
Mondello, E.: Aktienbewertung: Theorie und Anwendungsbeispiele, 2. Aufl. Springer Gabler, Wiesbaden (2017)
Peterson Drake, P.: Financial Statement Analysis. In: Clayman, M.R., Fridson, M.S., Troughton, G.H. (Hrsg.) Corporate Finance: A Practical Approach., S. 311–366. Wiley, Hoboken (2008)
Reilly, F.K., Brown, K.C.: Investment Analysis and Portfolio Management, 7 Aufl. South-Western Cengage Learning, Mason (2003)
Sorensen, E.H., Williamson, D.A.: Some evidence on the value of the dividend discount models. Financ. Anal. J. 41(6), 60–69 (1985)
Williams, J.B.: The Theory of Investment Value. Harvard University Press, Cambridge (1938)
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Mondello, E. (2023). Dividendendiskontierungsmodell. In: Finance: Investments. Springer Gabler, Wiesbaden. https://doi.org/10.1007/978-3-658-36804-3_8
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