Zusammenfassung
Oftmals kann die Entscheidung über die Durchführung eines Investitionsprojekts nicht ohne Berücksichtigung der von ihr ausgehenden Auswirkungen auf andere, zukünftige Investitionsentscheidungen desselben Investors beurteilt werden. Dies ist der Fall, wenn die Investitionsentscheidung als strategisch im Sinne der Definition I aus der Einleitung zu bezeichnen ist, das heißt, durch sie das Entscheidungsfeld für zukünftige Investitionsentscheidungen beeinflußt wird. So kann eine in der Gegenwart durchgeführte Investition entweder die Menge der in der Zukunft verfügbaren Handlungsmöglichkeiten (Investitionsprojekte) beeinflussen, oder die Wahrscheinlichkeitsverteilungen der Ergebnisse zukünftig verfügbarer Investitionsprojekte. Der Ein-fluß der gegenwärtigen Investitionsentscheidung auf das Entscheidungsfeld in der Zukunft und damit auf den Wert der zukünftigen Investitionsmöglichkeiten wird als strategischer Effekt einer Investition bezeichnet. Sofern dieser strategische Effekt bei der gegenwärtigen Investitionsentscheidung berücksichtigt wird, soll von strategischer Investitionsplanung gesprochen werden. Die Vernachlässigung des strategischen Effekts, der von einer Investition ausgeht, ist dagegen kennzeichnend für einen als myopisch zu bezeichnenden Kalkül.
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Literatur
Vgl. zur flexiblen Planung in diesem Zusammenhang Hax (1970), S. 136 ff. Zum Vergleich von starrer und flexibler Planung vgl. Inderfurth (1982).
Vg. Swoboda (1992), S. 80.
Vgl. McDonald/Siegel (1986).
Ein Überblick über diese Literatur findet sich bei Pindyck (1991), Dixit (1992) und Dixit/Pindyck (1994).
Die Betrachtung zukünftiger Investitionsmöglichkeiten als “Realoptio-nen” und das damit verbundene “neue” Anwendungsgebiet für die Optionspreistheorie erfreut sich in den USA spätestens seit dem Erscheinen der Monographie von Dixit/Pindyck (1994) großer Aufmerksamkeit. Darauf deuten zumindest die umfangreichen Besprechungen dieses Werkes hin, vgl. Hubbard (1994) und Schwartz (1994). Eine Rezension in deutscher Sprache hat Schiller (1996) vorgelegt.
Eine Anwendung des Binomial-Modells der Optionsbewertung bei Realoptionen findet sich bereits in den Lehrbüchern von Brealey und Myers (1991), Kap. 21, und Bierman/Smidt (1993), Kap. 21.
Verschiedene Beiträge werden im folgenden im Rahmen der Unterscheidung verschiedener Grundtypen von strategischen Investitionsplanungsproblemen genannt. Vgl. darüber hinaus die in Dixit/Pindyck (1994) verarbeitete Literatur.
Notwendig ist die Vollständigkeit des Marktes, wenn die Bewertung beliebiger Positionen möglich sein soll. Außerdem muß die Bedingung der Competitivity erfüllt sein, vgl. Grossman/Stiglitz (1977).
Vgl. Nippel (1994b).
Zu den Voraussetzungen hierfür vgl. Wilhelm (1983a), S. 527 ff.
Wie dieser Marktwert zu bestimmen ist, ist hier nicht von zentralem Interesse und wird daher nicht weiter untersucht.
Vgl. zum letzteren Ingersoll/Ross (1992).
In der Berücksichtigung dieses Tatbestandes kommt die flexible Planung zum Ausdruck.
Der VermögensZuwachs selbst ist sicher, auch wenn die Einzahlungsüberschüsse aus der Investition unsicher sind, weil v0 annahmegemäß den gegenwärtigen Marktwert dieser (unsicheren) zukünftigen Einzahlungsüberschüsse darstellt.
Im Sinne von second order stochastic dominance, vgl. Rothschild/Stiglitz (1970).
Diese Vorgehensweise wird üblicherweise nur im Rahmen der Optionspreistheorie diskutiert, sie geht zurück auf Cox/Ross (1976), S. 153 f. Eine allgemeine Bewertungsfunktion auf der Basis der risikoneutralisierten Wahrscheinlichkeitsverteilung findet sich bei Wilhelm (1988), S. 480 ff.
Vgl. dazu Anhang 1 dieser Arbeit oder Schlag (1995), S. 25 ff.
Vgl. Haley/Schall (1979), S. 222 ff.
Es müßten unendlich viele Finanzierungstitel existieren.
Vgl. Huang/Litzenberger (1988), Kapitel 7, insbes. S. 196 ff.
Vgl. z.B. Bronstein u.a. (1995), S. 350.
Der Erwartungswert, berechnet auf der Basis der tatsächlichen Wahrscheinlichkeitsverteilung, ist annahmegemäß gleich null, vgl. (1.3); auf der Basis der davon abweichenden risikoneutralisierten Wahrscheinlichkeitsverteilung ist er höchstens zufällig gleich null.
Der hier angesprochene Zusammenhang wird in den meisten einschlägigen Literaturbeiträgen nicht erkennbar, vgl. jedoch McDonald/Siegel (1985), S. 343. Bei der sonst üblichen Modellierung unter Rückgriff auf einen stetigen stochastischen Prozeß, der die Anwendung der Optionspreistheorie ermöglicht, geht ein höheres Risiko, bezogen auf den Basistitel, stets mit einem höheren Wert der Option einher.
Vgl. dazu Pindyck (1988).
Dies zeichnet ja auch schon das einfache Timing-Problem aus.
Vgl. Pindyck (1988).
Vgl. Brennan/Schwartz (1985), McDonald/Siegel (1985), Dixit (1989) und Laux, C. (1993), S. 948 ff.
Vgl. Majd/Pindyck (1987) und Paddock/Siegel/Smith (1988).
Keine allgemeingültigen Aussagen sind möglich, wenn beide Mengen A und B Elemente enthalten, die in der jeweils anderen nicht enthalten sind.
Vgl. jedoch Roberts/Weitzman (1981) und Grossman/Shapiro (1986), wo Forschungs- und Entwicklungsausgaben im Zeitablauf betrachtet werden, die Voraussetzung für die spätere Durchführung eines Projekts sind. Der unsichere (Markt-)Wert dieses Projekts wird zwar als durch die vorangegangenen Investitionen in Forschung und Entwicklung unveränderlich angesehen, diese ermöglichen jedoch eine bessere Einschätzung der Wahrscheinlichkeitsverteilung des Vermögenszuwachses, der mittels der Komplettierung des Projektes realisiert werden kann.
CNC: Computerized Numerical Control.
Die im folgenden jeweils letzte Umformung basiert auf partieller Integration.
Unter Beachtung der in Fußnote 34 angegebenen Differentiationsregel.
Auch hier ist die in der Fußnote Nr. 34 angegebene Regel für die Differentiation bei parameterabhängigen Integrationsgrenzen zu beachten.
Die im folgenden jeweils letzte Umformung basiert wieder auf partieller Integration.
Damit ist hier nicht der tatsächliche Durchschnitt, sondern derjenige gemeint, der sich auf der Basis der risikoneutralisierten Wahrscheinlichkeitsverteilung ergibt.
Die Varianz von π steigt mit der Kovarianz zwischen Z und C. In aller Regel geht mit einer höheren Varianz auch ein höheres Risiko im Sinne der stochastischen Dominanz zweiter Ordnung einher. Damit ist offensichtlich der Wert des zweiten Integrals auf der rechten Seite von (1.17) um so größer, je größer die Kovarianz ist.
Die Ausführungen in diesem Abschnitt basieren teilweise auf Nippel (1995b). Ein einfaches Zahlenbeispiel hierzu findet sich in Nippel (1994c). Auf diese Beiträge bezieht sich auch Götze (1996).
Der Fall v01 ≤ L wird hier ausgeschlossen, da ein damit einhergehender Vorteil der Liquidation nicht der Investition in t=l zuzurechnen wäre; unabhängig von der Investitionsentscheidung in t=1 würde liquidiert. Ein strategischer Effekt der Investition in t=0 entfiele somit.
Vgl. Williamson (1985), S. 52 ff.
Vgl. dazu ausführlich Krahnen (1991), insbes. Kap. B.
Zur Zeitbezogenheit versunkener Kosten vgl. Krahnen (1991), S. 47f.
Dieses Kapitel basiert auf Nippel (1996a).
Einen Überblick über diese Literatur geben Harris/Raviv (1991).
Vgl. Pindyck (1988), Spremann (1995).
Vgl. Jensen (1986) und ders. (1989), Stulz (1990).
Vgl. Jensen/Meckling (1976), S. 334–337, Drukarczyk (1981), S. 310, Franke/Hax (1994), S. 422 f.
Ein anderes Unterinvestitionsproblem machen Myers/Majluf (1984) deutlich.
In anderer Art und Weise wird die Gefahr sowohl von Über- als auch von Unterinvestition in den Beiträgen von Berkovitch/Kim (1990), Hart/Moore (1990), dieselben (1995) und Stulz (1990) modelliert. 64 v1 darf also kein beobachtbarer Marktwert sein, sondern ist zu interpretieren als der Wert, den der Kapitalmarkt dem Investitionsprojekt im Gleichgewicht zumessen wurde. Ein Handel der Finanzierungstitel der Unternehmung (und damit ein beobachtbarer Marktwert) kann jedoch für einen (etwas) späteren Zeitpunkt zugelassen werden.
Dies gilt strenggenommen natürlich nicht, wenn v1 = I1 In diesem Fall ist die Durchführung der Investition jedoch auch nicht nachteilig.
In der folgenden Bedingung ist implizit die Annahme enthalten, daß die Unternehmung neben dem Investitionsprojekt mit dem Marktwert v1 keine weiteren Aktiva besitzt, deren Wert im Rahmen der Kapitalaufnahme auf den Unternehmer und die externen Kapitalgeber aufgeteilt würde. Der Fall mit im Zeitpunkt t=1 bereits vorhandenen Aktiva wird im Abschnitt 2.3 angesprochen.
Eine damit vergleichbare Subventionierung von schlechten Projekten durch gute im Gesamtmarktzusammenhang mit der Folge der Überinvestition findet sich bei De Meza/Webb (1987).
Möglicherweise könnte die Informationsasymmetrie bezüglich v1 durch ein Signaling oder im Rahmen einer Self-Selection behoben werden (vgl. hierzu den Überblicksaufsatz von Thakor (1991)). Damit entfielen auch die Wohlfahrtsverluste aus einer Überinvestition, es wären statt dessen jedoch Signaling-Kosten zu berücksichtigen, die bei einem dissipativen Signaling ebenfalls Wohlfahrtsverluste darstellen. Eine Erweiterung des vorliegenden Modells dergestalt, daß ein Separating-Gleichgewicht durch Signaling oder Self-Selection erreicht werden könnte, soll hier jedoch nicht betrachtet werden.
Auch dem Unternehmer wird hier Risikoneutralität unterstellt. Andernfalls müßte die Berechnung des Erwartungswertes auf der risikoneutralisierten Wahrscheinlichkeitsverteilung von v1 basieren.
Diese Annahme dient der Vereinfachung der Analyse, da somit die Höhe der tatsächlich an die Kreditgeber fließenden Zahlung nur von der Investitionsentscheidung in t=l und der Höhe von v1 abhängig ist, nicht jedoch von einer weiteren Entwicklung des Marktwertes im Zeitablauf. Im Anhang 3 wird gezeigt, daß diese Vereinfachung nicht kritisch ist.
Auf der gleichen Prämisse beruht die Analyse von Myers, vgl. Myers (1977), S. 152. Die Konsequenzen der Aufhebung dieser Annahme werden in Abschnitt 2.3.3 diskutiert.
Die effiziente Investitionsentscheidung kann auch sichergestellt werden, wenn der Unternehmer kein eigenes Kapital in t=1 einsetzt, d.h. I1 = S, vorausgesetzt, er ist zumindest in geringem Umfang am Marktwert der Unternehmung beteiligt. Für I1 = S und α < 1 gilt R* = I1.
Vgl. z.B. Dixit/Pindyck (1994), Kap. 5, und Kapitel I, Abschnitt 1.2. dieser Arbeit.
Nur unter bestimmten Stationaritätsannahmen, die den Modellen zur Bestimmung des optimalen Investitionszeitpunkts in der Regel zugrundeliegen, ist bt über alle t konstant.
Vgl. z.B. Green/Talmor (1986).
Ein Risikoanreiz kann auch schon bei der Wahl eines Investitionsprogramms im Zeitpunkt t=0 bestehen, wobei sich diese Wahl auch auf die zukünftige Entscheidung über die Wahrnehmung einer Investitionsmöglichkeit auswirken kann. Vgl. dazu Ewert (1995).
Dieser Zusammenhang muß nicht monoton sein, vgl. Kürsten (1995a), S. 536 ff.
Ein formaler Beweis dieser und der folgenden Behauptungen in diesem Abschnitt findet sich in Anhang 4.
Die Kreditfinanzierung in t=0 ist gemäß den Überlegungen von Williamson (1988) nicht sinnvoll, wenn damit eine spezifische Investition finanziert werden soll. Als spezifisch wäre insbesondere die als Beispiel genannte Investition in Forschung und Entwicklung anzusehen. Allerdings vernachlässigt Williamson Fehlanreize im Zusammenhang mit einer Kapitalbeschaffung und Investition in der Zukunft (Überinvestitionsproblematik).
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© 1997 Physica-Verlag Heidelberg
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Nippel, P. (1997). Strategische Investitionsplanung in Situationen ohne Reaktionsverbundenheit. In: Strategische Investitionsplanung und Finanzierung. Physica-Schriften zur Betriebswirtschaft, vol 61. Physica-Verlag HD. https://doi.org/10.1007/978-3-642-99795-2_2
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