Zusammenfassung
Die Macht- und Interessenpositionen der Handelssubjekte spielen eine große Rolle, wenn es darum geht, das Nebeneinander unterschiedlich effizienter Handelsstrukturen zu erklären. Nachfolgend werden deshalb diejenigen Subjekte vorgestellt, die jeweils verschiedene Funktionen im Handelsprozeß wahrnehmen und damit zugleich unterschiedliche Interessengruppen repräsentieren. Neben den an der Preisfeststellung direkt beteiligten Personen (wie institutionelle Anleger, Kursmakler, Händler, Broker) handelt es sich um die Auftraggeber eines Handelsgeschäftes und die für die konkrete Ausprägung der Handelsplattform verantwortlichen Organisationsmitglieder (vgl. Abb. 2-1). Entsprechend erfolgt eine Einteilung in drei (Interessen-) Gruppen:
-
(1)
den Handelsprozeß in Gang setzende Personen (Marktteilnehmer)
-
(2)
direkt in die Preisfeststellung involvierte Personen (preisfeststellende Personen)
-
(3)
Organisatoren der Handelsplattform (Organisationsmitglieder).
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Literatur
Wird im folgenden von Handelsteilnehmern gesprochen, so ist immer von Personen aus Gruppe (1) und Gruppe (2) die Rede, Marktteilnehmer hingegen sind nur Personen aus Gruppe (1).
Allen drei Gruppen zugehörig sind beispielsweise Handelspartner, die als handelsberechtigte Organisati¬onsmitglieder direkt miteinander in Kontakt treten, um ein Optionsgeschäft abzuschließen.
Unter institutionellen Anlegern werden nach einer Abgrenzung von Schiereck (1992), S. 393 f., private und öffentliche juristische Personen verstanden, die ihre Finanzmarktaktivität als originäre Geschäftstätigkeit betreiben oder zumindest einige Mitarbeiter beschäftigen, die ausschließlich mit Kapitalanlage betraut sind. Institutionelle Anleger weisen große Portfeuitles auf und erteilen entsprechend große Auftragsvolumina.
Vgl. hierzu Abschnitt 2.1.4.
Zu den Problemen, die in der Beziehung zwischen auftraggebenden Principalen und ausführenden Agenten aufgrund von Informationsasymmetrien entstehen können, siehe z.B. die Veröffentlichungen von Picot (1991), S. 151 f. und Wolff (1995), S. 46 ff.
Abb. in Anlehnung an Franke/Hax (1994), S. 31.
Vgl. Chance (1995), S. 1.
Vgl. Rudolph (1995), S. 5 und S. 16.
Bspw. wurden 1993 Zinsfutures mit einem Nominalvolumen von 4.960 Mrd.US$ und Zinsoptionen mit einem Nominalvolumen von 2.362 Mrd.US$ börslich gehandelt. Die außerbörslich getätigten Zinsswapge¬schäfte erreichten 1992 ein Nominalvolumen von 3.851 Mrd.US$. Zu den Handelsvolumina, die 1992 und 1993 von der BIZ für das weltweite börsliche und außerbörsliche Derivatgeschäft erhoben wurden, vgl. Ru¬dolph (1995), S. 13 f.
Vgl. Hull (1993), S. I.
Fixe (feste) Termingeschäfte sind für beide Vertragspartner verpflichtend, d.h. beide müssen zu den verein¬barten Konditionen erfüllen und haben kein Wahlrecht. Vgl. hierzu Auspurg (1992), S. 16 f.
Bedingte Termingeschäfte räumen dem Käufer ein Wahlrecht zur Ausübung ein und weisen lediglich dem Verkäufer im Falle der Ausübung die Pflicht der Erfüllung zu. Vgl. hierzu Auspurg (1992), S. 17.
Vgl. Steiner/Wittrock (1993), S. 671 f.
In der engsten Definition zählen lediglich auf Zinswerten basierende Kontrakte zu den Financial Futures. In einem weiteren Sinne werden auch Devisenkontrakte miteinbezogen. Die in der vorliegenden Arbeit ver¬wendete und zugleich weiteste Definition subsumiert unter dem Begriff des Financial Futures sowohl Zins-als auch Währungs-, Edelmetall-und Index-Futures. Vgl. Gilg (1989), S. 25.
Das Basisinstrument kann konkret sein, d.h. lieferbar (z.B. eine Anleihe) oder abstrakt (wie z.B. ein Aktien¬index) und somit nicht physisch andienbar; im Falle eines abstrakten Basiswertes wird die Lieferung bei Kontraktfälligkeit im Geldgegenwert vorgenommen („cash settlement“). Vgl. Stoll/Whaley (1993), S. 17 f. und Eilenberger (1990), S. 275 f.
Vgl. Telser/Higinbotham (1977), S. 973, Dreesbach (1994), S. 33, Levin/Schulte-Mattier (1995), S. 148. Vgl. Stoll/Whaley (1993), S. 3.
Vgl. Fiebach (1994), S. 15.
Vgl. Duffie (1989), S. 1 und Maxwell (1994), S. 326.
Fungibilität bedeutet Vertretbarkeit, d.h. gleiche Stücke repräsentieren gleiche Rechte/Pflichten und sind insofern gegeneinander austauschbar.
Vgl. Telser (1981), S. 5, Baxmann/Weichsler (1991), S. 550. Vgl. Dubofsky (1992), S. 300.
qualitative Standardisierung steigert die Homogenität der Future-Kontrakte, so daß sie einem organisierten Handel zugänglich sind, die quantitative Standardisierung erleichtert die Men¬genkongruenz der Marktteilnehmer. Die zeitliche Standardisierung schließlich erzeugt eine Bündelung des Marktinteresses auf bestimmte Termine im Kalenderjahr, so daß insgesamt eine höhere Liquidität in standardisierten Werten zu erzielen ist.23
Vgl. Gilg (1989), S. 17 und Meyer/Wittrock (1993), S. 17.
Der Bedarf für sofortige Handelbarkeit entsteht aufgrund des Future-Käufen häufig zugrundeliegenden Absicherungsmotives (Hedging).
Vgl. hierzu Abschnitt 2.1.3.
Vgl. Picot (19856) und Picot (1989a), der Beschreibbarkeit und Strukturiertheit von Aufgaben als Voraus¬setzung für den Einsatz von IandK-Technik anführt.
Vgl. Chance (1995), S. 4.
Zu den verschiedenen Ausführungsmöglichkeiten vgl. Hull (1993), S. 138 und Stoll/Whaley (1993), S. 6.
Vgl. Hauck (1991), S. 16-32, der die veroptierbaren Basisinstrumente und die Motivation, die zum Ab¬schluß entsprechender Optionsgeschäfte führt, darstellt.
Vgl. Franke (1990), S. 49 ff.
Vgl. zur Einführung standardisierter Optionsgeschäfte Rudolph (1992), S. 342, Herklotz (1994), S. 1834 sowie Pulver (1987), S. 10 ff. der Gegenstand und Bedeutung der Standardisierung ausführlich darstellt.
Vgl. Konrad (1992), S. 49 und Chance (1995), S. 40 ff. Vgl. Lingner (1991), S. 13.
Vgl. Dubofsky (1992), S. 335 ff.
Financial Swaps sind nicht zu verwechseln mit dem Devisenswap, einer Kombination aus Kassa-und Ter mingeschäft im Geld-und Währungshandel.
Vgl. zum Devisenswapgeschäft Fischer-Erlach (1995), S. 48 ff.
Das Zinsswapvolumen aller deutschen Banken weitete sich von 189.161 Mio. DM (1989) auf 1.929077 Mio. DM (März 1995) aus, gleichzeitig wuchs das Währungsswapvolumen von 14.455 Mio. DM auf 50.342 Mio. DM. Vgl. o.V. (1995a), S. 89.
Vgl. Baecher (1994), S. 114.
Die Finanzierungsalternativen, die der Swap bietet, stellt Das (1989) ausführlich dar.
Vgl. o.V. (1986), S. 29 und Oberman (1990), S. 64.
Vgl. Schierenbeck (1987), S. 206, Hock (1988), S. 7 und o.V. (1994b), S. 53.
Vgl. Vonwyl (1989), S. 15 und Nabben (1990), S. 24 ff.
Swap-Vertragspartner A nimmt bei Investor X einen variabel verzinsten Kredit auf, Vertragspartner B einen Festsatzkredit bei Investor Y. A und B tauschen ihre Zinszahlungsverpflichtungen, da sie aus ihrer indivi¬duellen Einschätzung heraus jeweils die Zinszahlungsmodalität des anderen Vertragspartners präferieren. A zahlt also im Ergebnis Festsatzkonditionen, da er die variable Zinszahlung von B erhält und lediglich an den Investor X durchreicht. B hingegen hat sich im Ergebnis variabel verschuldet. Die Tauschkonditionen ver¬einbaren A und B in Abhängigkeit von ihrer jeweiligen Stellung am Kapitalmarkt.
Eine ausführliche Darstellung des Währungsswap bietet Antl (1987).
Vgl. Finsterwalder (1993), S. 1115. Vgl. Fiebach (1994), S. 30.
Vgl. PicotBortenlänger/Röhrl (1996).
Vgl. Chance (1995), S. 1.
Vgl. Konrad (1992), S. 49 f. und S. 106.
Es ist nicht Ziel der vorliegenden Arbeit jene Formeln auf ihre Validität zu prüfen. Bedeutsam ist im vorlie¬genden Kontext lediglich, daß es solche, allgemein akzeptierten Formeln gibt.
Vgl. zu einer ausführlichen Darstellung der Berechnung von Futurepreisen Brealey/Myers (1988), S. 615 f., Chance (1995), S. 315 ff. und Schäfer (1995), S. 69 ff.
Vgl. Brealey/Myers (1988), S. 488. Weitere Verfahren zur Optionsbewertung stellt Schäfer (1995), S. 81 ff. dar. Eine ausführliche Darstellung der BlackandScholes-Formel gibt Chance (1995), S. 118 ff. Ein Beispiel zur Preisberechnung einer Calloption auf eine Aktie nach BlackandScholes findet sich in Perridon/Steiner (1991), S. 176 ff. Interessanterweise ist den meisten Marktteilnehmem bekannt, daß diese Formel den Marktwert nicht exakt wiedergibt. Da keine bessere Alternative besteht, findet sie dennoch weitgehende Anwendung in der Praxis. Smith (1976), S. 3 ff. bietet ebenfalls anschauliche Beispiele zur Optionspreisbil¬dung. Mathematisch anspruchsvolle Preisberechnungmodelle für Swaps bietet Chance (1995), S. 508 ff.
Vgl. Winter (1995), S. 214.
Vgl. Dubofsky, (1992), S. 329 ff. Vgl. Diamond/Kollar (1989), S. 27.
Um beispielsweise eine offene Swapposition zu hedgen, muß kein gegengleicher Swap abgeschlossen wer¬den. Ein preislich genau entgegengesetzt wirkender Future-Kontrakt oder jedes andere gegensätzlich wir¬kende Instrument können ebenso als Hedging-Werkzeug dienen.
Vgl. Fiebach (1994), S. 123.
Zur Spekulation eignen sich aufgrund des hohen Leverage-Effekts bspw. Futures und Optionen. Vgl. Fie¬bach (1994), S. 126.
Vgl. Aschinger (1995). S. 17 f.
Vgl. Meyer/Wittrock (1993), S. 16.
Vgl. Gilg (1989), S. 17.
Vgl. Diamond/Kollar (1989), S. 30 und Hielscher (1993), S. 1185.
Vgl. Vonwyl (1989), S. 111 ff. und Knippschild (1991), S. 40 ff. Neben der Erzielung eines komparativen Kostenvorteiles ermöglicht der Abschluß eines Swapgeschäftes ein langfristiges Hedging.
Beispiel in Anlehnung an Wermuth/Ochynski (1987), S. 188.
FIBOR: Frankfurt Interbank Offered Rate.
Der Zinsvorteil errechnet sich folgendermaßen: A erhält von B 6,75% und zahlt an den Kreditgeber 6,5%, so daß er aus diesem Bereich eine Marge von +0,25% erzielt. Als variable Zahlung leistet er FIBOR + 0.15%, was ihm einen weiteren Vorteil gegenüber den eigenen Konditionen von 0,10% einbringt, so daß er insgesamt +0,35% erzielt. B hingegen zahlt FIBOR + 0,75% und erhält von A lediglich FIBOR + 0,15%, so daß er in diesem Bereich einen Verlust von 0,60% erzielt, der aber von dem im Vergleich zu seinen Kondi¬tionen um 0,75% niedrigeren Festsatz überkompensiert wird, so er einen Vorteil von 0,15% realisiert.
Vgl. Henrichsmeyer/Gans/Evers (1982), S. 23 f., die Märkte als ökonomische Orte des Tausches beschrei¬ben, an denen Angebot und Nachfrage zusammentreffen, so daß Tauschvorgänge ermöglicht werden.
Eine (Derivat-)Handelsplattform liegt nach dieser Begriffsabgrenzung bereits vor, wenn sich zwei Markt¬teilnehmer regelmäßig, an einem festgelegten Ort face-to-face oder über ein elektronisches Medium, auf die gleiche (institutionalisierte) Art und Weise koordinieren, um (Derivat-)Handelsabschlüsse zu tätigen.
Financial-Futures-Geschäfte werden grundsätzlich nur an Börsen getätigt.67 Financial Options zählen zu den Finanzinstrumenten, die an Börsen und auch außerbörslich „over-the-counter“68 mit jeweils nennenswerten Volumina umgeschlagen werden.ó9 Das Swapgeschäft findet außerbörslich statt (vgl. Abb. 2-8).7°
Ein außerbörslicher Future-Handel ist in den USA aufgrund des Commodity Exchange Act (CEA) unter¬sagt. Vgl. Hasbrouck (1995), S. 229. Außerhalb der Handelszeiten werden Future-Geschäfte via börsenin¬stallierter, computerunterstützter Nachhandelssysteme (z.B. GLOBEX) getätigt, die den Gesetzen der in¬stallierenden Börse unterliegen, so daß der Handel ebenfalls als „Börsenhandel“ zu bezeichnen ist.
Als Over-The-Counter-Markt (OTC) wird jeder außerbörslich stattfindende, privatwirtschaftlich strukturier¬te Handel bezeichnet, der formell ohne staatliche Genehmigung existent werden kann. Vgl. Steinen/ Witt-rock (1993), S. 676. Der Begriff over the counter“ entstand, als Aktien noch in Banken ge-und verkauft wurden, und physische Urkunden „über den Schalter gehandelt wurden“. Vgl. Schwartz (1991), S. 47.
Vgl. Meyer/Wittrock (1993), S. 16.
Vgl. Steiner/Wittrock (1993), S. 704, Stoll/Whaley (1993), S. 14 f. und Hull (1993), S. 1.
Futures-und/oder Optionsbörsen existieren weltweit an allen wichtigen Handelsplätzen. Sie weisen unter¬schiedliche Computerisierungsgrade auf. Lediglich an der Deutschen Terminbörse (DTB) und an der Swiss Options and Financial Futures Exchange (SOH-EX) findet sich ein Computerhandelssystem. Die übrigen sind als Parkettbörsen organisiert.
Bei Geschäftsabschluß schaltet sich die Clearing-Stelle als (dritte) Kontraktpartei zwischen Käufer und Verkäufer, vgl. Diamond/Kollar (1989), S. 53 und Dreesbach (1994), S. 35.
rung seiner Position, da lediglich gegenüber dem Clearing-Haus eine exakt gegengleiche Po¬sition aufgebaut und nicht die Zustimmung der Gegenpartei eingeholt werden muß.73 Die Tat¬sache, daß nur ca. 4% der börsengehandelten Futures und Optionen bis zur Endfälligkeit ge¬halten, alle übrigen jedoch vorher glattgestellt werden, unterstreicht die Bedeutung eines Clearing-Hauses.74
Vgl. Carbon (1984), S. 240, Stoll/Whaley (1993), S. 14.
Vgl. Picot/Bortenlänger/Röhrl (1996).
Vgl. Maynard (1992), S. 848.
Vgl. Steiner/Wittrock (1993), S. 676.
Vgl. Meyer/Wittrock (1993), S. 16.
Vgl. Stoll/Whaley (1993), S. 14 f.
Vgl. zu dieser Argumentation auch Picot (1985b), Sp. 476.
Der Entscheidungsträger richtet sein Entscheidungsverhalten an seinem individuellen Anspruchsniveau (..aspiration level’) aus, indem er solange nach Alternativen sucht, bis sein Anspruchsniveau erfüllt ist. Die¬ser Ansatz wird als Satisticing-Konzept bezeichnet. Vgl. Werner (1992), S. 17.
Vgl. March/Simon (1977), S. 41 ff. Vgl. Scheffrahn (1992), S. 155.
Die Phasen können auch als Funktionen des Marktes bezeichnet werden, als Initiierungs-, als Orderrou¬tings-, als Abschluß-und als Abwicklungsfunktion, so daß sich abgeleitet aus den jeweiligen Funktionen die Anforderungen ergeben, die ein Handelsystem zu erfüllen hat.
Vgl. Scheffrahn (1992), S. 155.
Clearing und Settlement bedeuten Abrechnung und Erfüllung.
Yll Vgl. hierzu die Beschreibung bei Simpson (1991), S. 130.
Vgl. Picot/Reichwald (1991), S. 251.
Vgl. Carnap (1953), S. 147 ff. und Kramer (1965), S. 28 ff.
Vgl. Ernst (1990), S. 55 und Mag (1990), S. 5. Vgl. Picot/Reichwald (1991), S. 252.
Vgl. Mag (1990), S. 5.
Auch Erwartungen bspw. bezüglich der zukünftigen Marktentwicklung sind Informationen, die eine Han¬delsentscheidung beeinflussen.
Vgl. Wittmann (1959), S. 14, Berthel (1967), S. 28 f. und Witte (1972), S. 13 f. Vgl. Vgl. Berthel (1975), Sp. 1866 und Mag (1990), S. 6.
Der Kommunikationsbegriff wird von verschiedenen Wissenschaftsrichtungen unterschiedlich weit gefaßt. Die technischen Wissenschaften verstehen unter Kommunikation vorwiegend die Kodierung, Übertragung und Dekodierung von Information. Die zwischenmenschliche Komponente, das Verstehen, Interpretieren und die Bedeutungszuordnung steht hingegen im Mittelpunkt sozialwissenschaftlicher Forschungen. Vgl. Reichwald (1993), S. 450. Hier soll die zwischenmenschliche Ebene, die möglicherweise für die richtige Interpretation von Informationen sorgt, nicht ausgeklammert werden.
Vgl. Stoll (1992), S. 79.
Vgl. Watzlawick/Beavin/Jackson (1990), S. 50 ff.
Vgl. Reichwald (1993), S. 451.
Vgl. Stoll (1992), S. 79.
Vgl. Picot (1989a), S. 363 f. In der wissenschaftlichen Literatur finden sich bezüglich der Informationssy¬steme weitere, ganz unterschiedliche Begriffsverständnisse, die für diese Untersuchung nicht so zweckmä¬ßig erscheinen wie die dargestellte. Vgl. z.B. Kirsch/Klein (1977), S. 15 f., Wollnik (1986), S. 26 ff.
Picot (1985b), Sp. 476 definiert den Begriff Automation folgendermaßen: „Wenn mit Hilfe integrierter maschineller Technik eine selbsttätige Aufgabenerfüllung möglich wird, so daß keine menschliche Mitwir¬kung nötig ist, wird dies Automation genannt.“ Die völlige Ausklammerung der menschlichen Mitwirkung stellt im vorliegenden Kontext den Endpunkt des Kontinuums Parketthandel-Computerhandel dar, den vollständig computerisierten Handel. In der vorliegenden Arbeit wird unter Automation (Automatisierung) nicht nur die vollständige, sondern auch eine partielle Computerunterstützung verstanden.
Untersucht werden beispielsweise die Einsatzwirkungen von Telekommunikationsanlagen, Rechnernetzen, elektronischen Anzeigetafeln etc.
Vgl. Winter (1995), S. 214.
Vgl. Dubofsky, (1992), S. 329 ff. Vgl. Diamond/Kollar (1989), S. 27.
Um beispielsweise eine offene Swapposition zu hedgen, muß kein gegengleicher Swap abgeschlossen wer¬den. Ein preislich genau entgegengesetzt wirkender Future-Kontrakt oder jedes andere gegensätzlich wir¬kende Instrument können ebenso als Hedging-Werkzeug dienen.
Vgl. Fiebach (1994), S. 123.
Bedingte Termingeschäfte räumen dem Käufer ein Wahlrecht zur Ausübung ein und weisen lediglich dem Verkäufer im Falle der Ausübung die Pflicht der Erfüllung zu. Vgl. hierzu Auspurg (1992), S. 17.
Vgl. Steiner/Wittrock (1993), S. 671 f.
In der engsten Definition zählen lediglich auf Zinswerten basierende Kontrakte zu den Financial Futures. In einem weiteren Sinne werden auch Devisenkontrakte miteinbezogen. Die in der vorliegenden Arbeit ver¬wendete und zugleich weiteste Definition subsumiert unter dem Begriff des Financial Futures sowohl Zins-als auch Währungs-, Edelmetall-und Index-Futures. Vgl. Gilg (1989), S. 25.
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Bortenlänger, C. (1996). Grundlegung. In: Börsenautomatisierung. Markt- und Unternehmensentwicklung. Deutscher Universitätsverlag, Wiesbaden. https://doi.org/10.1007/978-3-322-99371-7_2
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