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Empirischer Ausgangspunkt der Performancemessung

  • Markus Morawietz
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Zusammenfassung

Die empirische Untersuchung der Rentabilität und des Risikos deutscher Aktien- und Rentenanlagen verlangt eine ausführliche Darstellung der grundlegenden Annahmen und Methoden. Dieses Vorgehen ist wichtig, da das zu entwickelnde ökonometrische Modell nicht eine festgefügte Theorie empirisch überprüfen oder begründen soll, sondern durch eine bestehende Theorie motiviert ist.1

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Literatur

  1. 2.
    Vgl. Kerstiens: Eine empirische Untersuchung der makroökonomischen Zinsbildung an den deutschen Finanzmärkten, 1987, S. 34.Google Scholar
  2. 5.
    Schips: Empirische Wirtschaftsforschung, 1990, S. 2.Google Scholar
  3. 8.
    Vgl. Dziedzina: Mathematisch-statistische Methoden zur Aktiendepot-Optimierung, 1987, S. 9.Google Scholar
  4. 13.
    Vgl. Däbritz: Die typischen Bewegungen im Konjunkturverlauf, 1929, S. 42.Google Scholar
  5. 17.
    Vgl. Hansmann: Dynamische Aktienanlage-Planung, 1980, S. 89 f.Google Scholar
  6. 19.
    Der Diskontsatz der Notenbank ist im übrigen die einzige Wertereihe innerhalb des Geld-und Kapitalmarktes in Deutschland, der lückenlos auf Basis von Tageswerten seit dem Jahr 1870 existiert (vgl. Anhang 1: Diskont-und Lombardsatz).Google Scholar
  7. 20.
    Dies bezieht sich auf den Zinssatz für wertbeständige Lombarddarlehen. Darüberhinaus bestand noch ein Zinssatz für Markt-Lombarddarlehen ohne “Entwertungsklausel” (d.h. Wertsicherungsklausel) von 31% zuzüglich 0,25% Gebührenzuschlag pro Tag vom 15. September bis 07. Oktober 1923 und vom 08. Oktober 1923 bis 20. Januar 1924 von 108% (vgl. Deutsche Bundesbank: Deutsches Geld-und Bankwesen in Zahlen 1876–1975, 1976, S. 276).Google Scholar
  8. 31.
    Vgl. Amsterdam Stock Exchange: The Organization and Functioning of the Amsterdam Stock-Exchange, 1991, S. 1.Google Scholar
  9. 32.
    Vgl. Hintner: Wertpapierbörsen, 1961, S. 14 ff.Google Scholar
  10. 33.
    Vgl. Frankfurter Wertpapierbörse: Geschichte - Organisation - Arbeitsweise, 1990, S. 5.Google Scholar
  11. 34.
    Vgl. Frankfurter Wertpapierbörse: Geschichte - Organisation - Arbeitsweise, 1990, S. 6.Google Scholar
  12. 35.
    Vgl. Bösselmann: Die Entwicklung des deutschen Aktienwesens im neunzehnten Jahrhundert, 1939, S. 13.Google Scholar
  13. 36.
    Vgl. Richebächer: Börsen und Kapitalmarkt, 1963, S. 43.Google Scholar
  14. 37.
    Vgl. Richebächer: Börsen und Kapitalmarkt, 1963, S. 12.Google Scholar
  15. 38.
    Vgl. Rost: Die Entwicklung des Zinses seit dem Beginn der Neuzeit und seine Wandlung in der Funktion als Regulator der Kapitalverteilung, 1953, S. 84.Google Scholar
  16. 40.
    Es kann davon ausgegangen werden, daß der unmittelbare Einfluß der französischen Reparationszahlungen auf den deutschen Kapitalmarkt sich lediglich auf eine Summe von etwa 2 Mrd. Goldfrancs beziffert. Die Differenz ergibt sich dadurch, daß ca. 1 Mrd. Goldfrancs nach Wien transferiert und ca. 2 Mrd. Goldfrancs aufgrund internationaler Kapitalbeschaffung nach Paris zurückgeflossen sind. Trotzdem ist die Höhe der verbleibenden Summe noch groß genug für die Schaffung eines Ungleichgewichtes bei Börsen und Banken, wenn man bedenkt, daß das damalige Nettosozialprodukt in Deutschland umgerechnet 16 Mrd. Goldfrancs betrug (vgl. Henning: Die Industrialisierung in Deutschland (1800–1914), 1978, S. 207.)Google Scholar
  17. 41.
    Auslöser dieser Krise soll Anfang 1873 die Zahlungseinstellung der Quistropschen Vereinsbank in Berlin gewesen sein (vgl. Wirth: Geschichte der Handelskrisen, 1890, S. 569).Google Scholar
  18. 42.
    Vgl. Henning: Die Industrialisierung in Deutschland (1800–1914), 1978, S. 16 ff.Google Scholar
  19. 43.
    In der Phase der Depression (1874–1878) wurden gerade 273 Aktiengesellschaften mit einem Aktienkapital von 226 Mio. Mark gegründet. Im Jahr 1873 waren noch 242 Aktiengesellschaften mit einem Aktienkapital von 544 Mio. Mark gegründet worden (vgl. Rost: Die Entwicklung des Zinses seit dem Beginn der Neuzeit und seine Wandlung in der Funktion als Regulator der Kapitalverteilung, 1953, S. 84).Google Scholar
  20. 44.
    Vgl. Obst/Hintner: Geld-, Bank-und Börsenwesen, 1988, S. 807.Google Scholar
  21. 45.
    Rost ist der Meinung, daß gerade darin das “historisch Bedeutsame dieser Wandlung” liegt (vgl. Rost: Die Entwicklung des Zinses seit dem Beginn der Neuzeit und seine Wandlung in der Funktion als Regulator der Kapitalverteilung, 1953, S. 76.)Google Scholar
  22. 47.
    Dies wurde zum einen durch die Gründung der Reichsbank per Gesetz vom 14. März 1875 und die dadurch begonnene Vereinheitlichung des Banknotenwesens und zum anderen durch die Gründung von Privatbanken in der Gesellschaftsform der Aktiengesellschaft begünstigt. Darüberhinaus waren per Gesetz vom 11. Juni 1870 die Gründungen von Bankaktiengesellschaften nicht mehr konzessionsbedürftig (vgl. Henning: Die Industrialisierung in Deutschland (1800–1914), 1978, S. 255).Google Scholar
  23. 48.
    Vgl. Weber: Depositenbanken und Spekulationsbanken, 1938, S. 100.Google Scholar
  24. 50.
    Vgl. Rost: Die Entwicklung des Zinses seit dem Beginn der Neuzeit und seine Wandlung in der Funktion als Regulator der Kapitalverteilung, 1953, S. 80.Google Scholar
  25. 51.
    Das Banking-Prinzip besagt, daß die Banknoten zu einem Drittel durch Gold und zu zwei Dritteln durch Handelswechsel gedeckt sein müssen (vgl. Henning: Die Industrialisierung in Deutschland (1800–1914), 1978, S. 255 f).Google Scholar
  26. 52.
    Vgl. Stolper: Deutsche Wirtschaft (1870–1940), 1950, S. 74 ff.Google Scholar
  27. 54.
    Erst am 09. Mai 1921 wurde die Vorschrift des Banking-Prinzips aufgehoben (vgl. Rost: Die Entwicklung des Zinses seit dem Beginn der Neuzeit und seine Wandlung in der Funktion als Regulator der Kapitalverteilung, 1953, S. 87).Google Scholar
  28. 55.
    Vgl. Rost: Die Entwicklung des Zinses seit dem Beginn der Neuzeit und seine Wandlung in der Funktion als Regulator der Kapitalverteilung, 1953, S. 87.Google Scholar
  29. 56.
    Vgl. Cassel: Das Geldwesen nach 1914, 1925, S. 84 ff. Rost ist der Meinung: “Hier liegen die Keime der Inflation.” (Rost: Die Entwicklung des Zinses seit dem Beginn der Neuzeit und seine Wandlung in der Funktion als Regulator der Kapitalverteilung, 1953, S. 87.)Google Scholar
  30. 57.
    Am 04. August 1914 beschloß der Berliner Börsenvorstand, die Notierungen bis auf weiteres einzustellen (vgl. Schlag: Aktien als Vermögensanlage, 1959, S. 21). Das Jahr 1916 brachte dann die Schließung der Berliner Börse, wobei ab Ende des Jahres 1917 ein beschränkter Aktienhandel wieder zugelassen war.Google Scholar
  31. 58.
    Vgl. Stolper: Deutsche Wirtschaft (1870–1940), 1950, S. 65.Google Scholar
  32. 60.
    Die Gesamtsumme der vorn Reich zur Diskontierung begebenen Schatzanweisungen, die Ende Juli 1914 nur 0,3 Mrd. Mark ausmachten, betrug Ende November 1918 bereits 51,2 Mrd. Mark (vgl. Rost: Die Entwicklung des Zinses seit dem Beginn der Neuzeit und seine Wandlung in der Funktion als Regulator der Kapitalverteilung, 1953, S. 89).Google Scholar
  33. 61.
    Stolper: Deutsche Wirtschaft (1870–1940), 1950, S. 68.Google Scholar
  34. 62.
    Die Mindesthöhe der Reparationszahlungen war vorläufig aufgrund des Friedensvertrages von Versailles vom 28. Juni 1919 durch die Hergabe von 100 Mrd. Goldmark Schuldverschreibungen des Deutschen Reiches festgelegt. Die endgültige Höhe wurde aber dann durch die Pariser Beschlüsse vom 29. Januar 1921 für die Zeit ab 01. Mai 1921 auf insgesamt 226 Mrd. Goldmark festgesetzt, die bis zum 30. April 1963 in jährlichen Raten zu leisten waren. Außerdem sollten Sachgüter, wie beispielsweise Lokomotiven, Eisenbahnwagen, Schiffe usw. abgetreten werden (vgl. Henning: Das industrialisierte Deutschland (1914–1976), 1978, S. 72 ff).Google Scholar
  35. 63.
    Vgl. Rost: Die Entwicklung des Zinses seit dem Beginn der Neuzeit und seine Wandlung in der Funktion als Regulator der Kapitalverteilung, 1953, S. 90.Google Scholar
  36. 64.
    Vgl. Prion: Kreditpolitik, 1926, S. 83 ff.Google Scholar
  37. 65.
    Vgl. Gaettens: Geschichte der Inflation, 1982, S. 261.Google Scholar
  38. 67.
    Achterberg bemerkt dazu treffend: “Im Sommer 1923 deckte das Vierteljahres-Zinssoll einer großen Hypothekenbank nicht einmal den Wert eines Briefportos.” (Achterberg: Hundert Jahre Deutsche Hypothekenbank, 1962, S. 85).Google Scholar
  39. 68.
    Vgl. Born: Die Entwicklung des langfristigen Zinsfußes vom Beginn der Industrialisierung bis zur Weltwirtschaftskrise 1929–1931, 1978, S. 103.Google Scholar
  40. 70.
    Vgl. Rost: Die Entwicklung des Zinses seit dem Beginn der Neuzeit und seine Wandlung in der Funktion als Regulator der Kapitalverteilung, 1953, S. 94.Google Scholar
  41. 72.
    Vgl. Prion: Die Effektenbörse und ihre Geschäfte, 1930, S. 36 ff.Google Scholar
  42. 74.
    Vgl. Vierteljahreshelfte zur Konjunkturforschung, Sonderheft 22, 1931, S. 29.Google Scholar
  43. 75.
    Vgl. Vierteljahreshelfte zur Konjunkturforschung, Sonderheft 22, 1931, S. 29.Google Scholar
  44. 76.
    Diese Zahlen konnten aufgrund der notwendigen Anmeldung infolge der Notverordnung vom 27. Juli 1931 festgestellt werden. Zu diesen 12 Mrd. Mark können noch die seit dem Jahr 1929 durchgeführten Kreditkündigungen von ca. 3–4 Mrd. Mark hinzugezählt werden, so daß die Bedeutung des Auslandskapitals stärker erkennbar wird (vgl. Rost: Die Entwicklung des Zinses seit dem Beginn der Neuzeit und seine Wandlung in der Funktion als Regulator der Kapitalverteilung, 1953, S. 97).Google Scholar
  45. 77.
    Zwischen dem 23. und 29. Oktober 1929 wurden Kursverluste von bis zu 90% an der Börse von New York registriert, was den Beginn der Weltwirtschaftskrise kennzeichnete. Von diesem Vorgang an der New Yorker Börse blieben natürlich die Börsenplätze des europäischen Kontinents nicht verschont. “Wenn die USA einen Schnupfen haben, bekommt Europa eine Lungenentzündung.” Dies galt ganz besonders für die deutsche Wirtschaft, die von Krieg, Reparation und Inflation geschwächt war (vgl. Martin: Die großen Spekulationen der Geschichte, 1982, S. 251).Google Scholar
  46. 79.
    So stieg das Emissionsvolumen im Jahr 1925 von 656 Mio. Mark auf 1.438 Mio. Mark im Jahr 1927 (vgl. Rost: Die Entwicklung des Zinses seit dem Beginn der Neuzeit und seine Wandlung in der Funktion als Regulator der Kapitalverteilung, 1953, S. 109).Google Scholar
  47. 83.
    Diese Maßnahme wurde durch die “Vierte Verordnung des Reichspräsidenten zur Sicherung von Wirtschaft und Finanzen und zum Schutz des inneren Friedens” vom 08. Dezember 1931 beschlossen (vgl. Born: Die Entwicklung des langfristigen Zinsfußes vom Beginn der Industrialisierung bis zur Weltwirtschaftskrise 1929–1931, 1979, S. 105).Google Scholar
  48. 84.
    Vgl. Henning: Das industrialisierte Deutschland (1914–1976), 1978, S. 96.Google Scholar
  49. 85.
    Vgl. Rost: Die Entwicklung des Zinses seit dem Beginn der Neuzeit und seine Wandlung in der Funktion als Regulator der Kapitalverteilung, 1953, S. 111.Google Scholar
  50. 86.
    Dies wurde durch das Gesetz zur Regelung der landwirtschaftlichen Schuldverhältnisse vom 01. Juni 1933 begonnen und durch das Gemeindeumschuldungsgesetz vom 21. September 1933 fortgeführt (vgl. Gerber: Die deutsche Kapitalmarktpolitik seit 1933,1939, S. 58 ff).Google Scholar
  51. 87.
    Sämtliche Emissionen der privaten Wirtschaft (Aktien und Industrieobligationen) wurden einer Genehmigungspflicht unterworfen, die sehr streng gehandhabt wurde. So betrug das Volumen der Aktienemissionen in den Jahren 1933 bis 1939 gerade ca. 10% des Volumens der Anleihenemissionen öffentlich rechtlicher Körperschaften und öffentlicher Unternehmen (1933: 91 Mio. Mark zu 1.929 Mio. Mark; 1939: 853 Mio. Mark zu 9.157 Mio. Mark). Im Jahr 1940 war schließlich das Verhältnis der Emissionsvolumina mit 5,76% noch markanter zugunsten der Anleihenemissionen. Im Vergleich dazu fiel das Verhältnis der Emissionsvolumina in den Jahren 1924 bis 1931 mit insgesamt 177% (6.738 Mio. Mark bei Aktien zu 3.807 Mio. Mark bei Anleihenemissionen öffentlich rechtlicher Körperschaften und öffentlicher Unternehmen) deutlich zu Gunsten der Aktienanlage aus (vgl. Rost: Die Entwicklung des Zinses seit dem Beginn der Neuzeit und seine Wandlung in der Funktion als Regulator der Kapitalverteilung, 1953, S. 109).Google Scholar
  52. 88.
    Die Offenmarktpolitik der Reichsbank wurde entscheidend durch die Änderung des Bankgesetzes vom 27. Oktober 1933 verändert. Danach konnte die Reichsbank neben Gold und Handelswechseln auch erstklassige, festverzinsliche Wertpapiere ankaufen und als Notendeckung benutzen. Der Zweck dieser Maßnahme lag weniger darin, einen Ausgleich zwischen dem Geld-und dem Kapitalmarkt zu ermöglichen und damit die Diskontpolitik zu unterstützen, sondern darin, die Kurse der festverzinslichen Wertpapiere zu beeinflussen und damit regulierend auf ihre Renditen Einfluß nehmen zu können. Durch die Offenmarktpolitik war der Reichsbank ein Mittel in die Hand gegeben, die staatliche Kreditpolitik tatkräftig zu unterstützen, besonders dadurch, daß sie Wertpapiere an sich zog, die infolge ihrer niedrigen Kurse und ihrer dementsprechend hohen Rendite die staatliche Zinspolitik auf dem Kapitalmarkt störten (vgl. Rost: Die Entwicklung des Zinses seit dem Beginn der Neuzeit und seine Wandlung in der Funktion als Regulator der Kapitalverteilung, 1953, S. 113 f)Google Scholar
  53. 89.
    Vgl. Schlag: Aktien als Vermögensanlage, 1959, S. 24.Google Scholar
  54. 90.
    Dies entsprach damals der tatsächlichen Lage auf dem Kapitalmarkt, da sich infolge der staatlichen Kreditpolitik ein zunehmendes Kapitalangebot bemerkbar machte, während sich die Anlagemöglichkeiten stark vermindert hatten. “Die mit Erlaß der Gesetze vom 24. Januar und 27. Februar 1935 verfügte Zinssenkung hatte daher nur die Aufgabe, den wirklichen Landeszinsfuß zu konstatieren, nicht aber ihn erst zu schaffen.” (Gerber: Die deutsche Kapitalmarktpolitik seit 1933, 1939, S. 86). Die Kurse konvertierter Wertpapiere fielen infolgedessen auch nicht, sondern stiegen bis Kriegsende stetig an.Google Scholar
  55. 91.
    Vgl. Schlag: Aktien als Vermögensanlage, 1959, S. 166.Google Scholar
  56. 93.
    Vgl. Bayerhoffer: Die alte und die neue Reichsbank, 1941, S. 94 ff.Google Scholar
  57. 95.
    Dies erscheint in einer Zeit von ausgesprochen starker Konjunktur merkwürdig, wird dann aber verständlich durch die außerordentliche Ausweitung der Kreditschöpfung der Banken mit Hilfe von Wechseln der öffentlichen Hand (vgl. Gerstrich: Aufbau und Dynamik des deutschen Geldmarktes, 1941, S. 337f).Google Scholar
  58. 96.
    So erhöhte sich die kurzfristige Reichsschuld allein von Beginn des Krieges bis Jahresende 1941 um rund 53 Mrd. Reichsmark (vgl. Wochenbericht des Institutes für Konjunkturforschung vom 31. März 1942, S. 32).Google Scholar
  59. 98.
    Keiser: Im Zeichen der Politik des billigen Geldes, 1940, S. 153.Google Scholar
  60. 99.
    Vgl. Rost: Die Entwicklung des Zinses seit dem Beginn der Neuzeit und seine Wandlung in der Funktion als Regulator der Kapitalverteilung, 1953, S. 117.Google Scholar
  61. 101.
    Vgl. Rost: Die Entwicklung des Zinses seit dem Beginn der Neuzeit und seine Wandlung in der Funktion als Regulator der Kapitalverteilung, 1953, S. 118.Google Scholar
  62. 102.
    Die Meldepflicht, bzw. genauer die Verordnung über den Aktienbesitz, bestand für alle getätigten Aktienkäufe über 100.000 Reichsmark seit dem Kriegsbeginn. Darauf folgte die zweite Durchführungsverordnung über den Aktienbesitz und Ende Juni 1942 wurden die ersten Aktienabrufe bekannt, die sich zunächst lediglich auf die industriellen Liquiditätsanlagen beschränkten. Später wurden auch größere Privatbesitze vom Abgabenzwang betroffen. Am 25. Januar 1943 wurde schließlich ein völliger Kursstop eingeführt, um den inflationären Kurssteigerungen Einhalt zu bieten. Dadurch wurde die Börsentätigkeit nach und nach eingeschränkt (vgl. Statistisches Reichsamt: Wirtschaft und Statistik, 1943, S. 105 f).Google Scholar
  63. 103.
    Vgl. Richebächer: Börse und Kapitalmarkt, 1963, S. 45.Google Scholar
  64. 104.
    Im Jahr 1947 wurden auf dem Berliner “Schwarzmarkt für Devisen” für einen US-Dollar 235 Reichsmark bezahlt (vgl. Schlag: Aktien als Vermögensanlage, 1959, S. 26).Google Scholar
  65. 105.
    Vgl. Schlag: Aktien als Vermögensanlage, 1959, S. 26.Google Scholar
  66. 107.
    Vgl. Dannemann: Strukturen und Funktionsweise des Kapitalmarktes in der Bundesrepublik Deutschland, 1959, S. 51.Google Scholar
  67. 108.
    Kapitalansammlungsverträge galten sowohl für Guthaben, die bis auf drei Jahre bei Kreditinstituten festgelegt wurden, als auch für Anlagen in bestimmten neu emittierten Wertpapieren mit einer dreijährigen Sperrfrist. Die Steuerbegünstigung der Kapitalausschüttungsverträge wurde im Laufe der Zeit modifiziert, grundsätzlich aber bis zum Jahresende 1959 beibehalten (vgl. Robroeks: Der Einflug der Inflation auf die Aktienkursbildung, 1979, S. 72).Google Scholar
  68. 109.
    Der Erfolg dieses Gesetzes für den Rentenmarkt zeigte sich in einem sprunghaften Anstieg der Emissionen in festverzinslichen Wertpapieren nach Inkrafttreten des Gesetzes. So stieg das Emissionsvolumen von Pfandbriefen bzw. Kommunalobligationen von den Jahren 1952 bis 1953 von 628,1 auf 1.043,4 Mio. DM bzw. von 161,3 auf 429,4 Mio. DM. Ein Jahr später lag das Emissionsvolumen sogar bei 2.238,8 bzw. 1.001,4 Mio. DM (vgl. Bank Deutscher Länder: Geschäftsbericht der Bank Deutscher Länder für das Jahr 1956, 1957, S. 57).Google Scholar
  69. 110.
    Das Emissionsvolumen von Aktien belief sich 1954 auf 453,0 Mio. DM, während es 1955 auf 1.554,8 Mio. DM anstieg (vgl. Bank Deutscher Länder: Geschäftsbericht der Bank Deutscher Länder für das Jahr 1956, 1957, S. 57).Google Scholar
  70. 111.
    Das Emissionsvolumen von Pfandbriefen bzw. Kommunalobligationen belief sich 1955 auf 1.381,7 bzw. 1.026,1 Mio. DM (vgl. Bank Deutscher Länder: Geschäftsbericht der Bank Deutscher Länder für das Jahr 1956, 1957, S. 57).Google Scholar
  71. 113.
    Eiselen zeigt auf, daß insgesamt 75% des ausgeschütteten Unternehmensgewinns als Steuern zu diesem Zeitpunkt abgeführt werden mußten (vgl. Eiselen: Die Hauptprobleme der DM-Eröffnungsbilanz im Lichte der betriebswirtschaftlichen Theorie und der Erfahrungen mit der Goldmark-Bilanzierung, 1952, S. 92f).Google Scholar
  72. 114.
    Vgl. Hecker: Aktienkursanalyse zur Portfolio Selection, 1974, S. 131.Google Scholar
  73. 115.
    Vgl. Hielscher: Zu den Grundlagen der optimalen Kapitalanlageplanung am Aktienmarkt, 1969, S. 347.Google Scholar
  74. 116.
    Die Aufteilung der Besteuerung in einen einbehaltenen und ausgeschütteten Gewinnanteil - auch “gespaltener Körperschaftsteuersatz” genannt - wurde durch die “kleine Steuerreform” vom 24. Juni 1953 eingeführt. Dabei wurden die ausgeschütteten Gewinnanteile mit 30%, die einbehaltenen hingegen weiterhin mit 60% besteuert (vgl. Eichhorn: Die Kapitalstruktur der Aktiengesellschaften, 1958, S. 49).Google Scholar
  75. 117.
    Vgl. Statistisches Bundesamt: Wirtschaft und Statistik, 1959, S. 29.Google Scholar
  76. 118.
    Zu diesem Zeitpunkt hatte die Börse offensichtlich aufgrund des raschen Auftriebs der Konjunktur unrealistische Erwartungen im Hinsicht auf die konjunkturelle Entwicklung und die Gewinnsituation der Unternehmen (vgl. Robroeks: Der Einfluß der Inflation auf die Aktienkursbildung, 1979, S. 77).Google Scholar
  77. 119.
    So wurde zum 01. April 1967 die staatliche Reglementierung der Bankzinsen aufgehoben, so daß sich - wie zuletzt vor dem Jahr 1928 - nun neben der Geld-und Kapitalmarktzinsen auch die Zinsen für Bankeinlagen und -kredite völlig frei von staatlicher Kontrolle oder Beschränkungen bilden konnten (vgl. Deutsche Bundesbank: Veränderungen der Zinsstruktur in der Bundesrepublik seit 1967, 1971, S. 36).Google Scholar
  78. 120.
    Vgl. Statistisches Bundesamt: Wirtschaft und Statistik, 1959, S. 29.Google Scholar
  79. 121.
    Der Aufhebung der Interventionspflicht gegenüber dem US-Dollar ging ein enormer Devisenzufluß in den Monaten Januar und Februar 1973 voraus, und dies, obwohl die Bundesregierung den Kauf deutscher Aktien durch Ausländer der Genehmigungspflicht unterworfen hatte (Erweiterung des § 23 Außenwirtschaftsgesetz). Schließlich gipfelte die internationale Währungskrise mit der Schließung der Devisenbörsen in den Ländern der Europäischen Gemeinschaft vom 02. März bis 18. März 1973. Diese Währungskrise konnte nur durch eine grundlegende Neuerung des Währungssystems überwunden werden. Dazu zählten neben der Aufhebung der Interventionspflicht gegenüber dem US-Dollar auch ein „Block-Floating“ der EG-Länder (mit Ausnahme der Länder Großbritannien, Irland und Italien)) sowie eine Aufwertung der D-Mark um 3% (vgl. Statistisches Bundesamt: Wirtschaft und Statistik, 1974, S. 37).Google Scholar
  80. 122.
    Kennzeichen dieser günstigen wirtschaftlichen Rahmenbedingungen waren ein hohes Wirtschaftswachstum von durchschnittlich 4,5% pro Jahr, Vollbeschäftigung (die Arbeitslosenquote lag mit Ausnahme von 1967 und 1968 immer deutlich unter 1%) und einem moderaten Preisanstieg mit durchschnittlich 2,6% im Jahr (vgl. Statistisches Bundesamt: Wirtschaft und Statistik, 1990, S. 35).Google Scholar
  81. 123.
    Auswirkungen dieser restriktiven Geldpolitik, die bis Juni 1973 eine Anhebung des Diskont-bzw. Lombardsatzes auf 7% bzw. 9% beinhaltete, war, daß die Zinssätze für Tagesgeld im April 1973 bis auf die Rekordmarke von 30% anstiegen (vgl. Statistisches Bundesamt: Wirtschaft und Statistik, 1974, S. 37).Google Scholar
  82. 124.
    Vgl. Statistisches Bundesamt: Wirtschaft und Statistik, 1974, S. 36.Google Scholar
  83. 125.
    So beschloß die Bundesregierung am 1 L September 1974 ein Sonderprogramm zur regionalen und sektoralen Abstützung der Beschäftigung in Höhe von 950 Mio. DM, ein “Programm zur Förderung von Beschäftigung und Wachstum bei Stabilität” vom 12. Dezember 1974 sowie ein “Programm zur Stärkung von Bau-und anderen Investitionen” vom 22. August 1975 mit einen Gesetzesvolumen von 5,75 Mrd. DM.Google Scholar
  84. 127.
    Diese vorhergehende Baisse seit Anfang 1973 wurde durch die spektakuläre Schließung der Herstatt-Bank Ende Juni 1974 und die Zypern-Krise im Juli 1974 maßgeblich verstärkt (vgl. Statistisches Bundesamt: Wirtschaft und Statistik, 1975, S. 49).Google Scholar
  85. 129.
    Das Verhältnis des US-Dollar zur D-Mark ging am 30. Oktober 1978 bis 1,73 DM/$ zurück. Dadurch wurde der DM-Markt als sicherer angesehen, und es kam zu einem hohen Devisenzustrom vor allem auf dem Rentenmarkt, was die dortigen langfristigen Zinsen bis auf 7,7% zurückgehen ließ (vgl. Statistisches Bundesamt: Wirtschaft und Statistik, 1981, S. 54). Zu diesem Zeitpunkt war der Rentenmarkt stets von der Antiinflationspolitik in den Vereinigten Staaten geprägt. So stieg die durchschnittliche Umlaufrendite im April 1980 infolge der für erstklassige Kreditnehmer verlangten Zinsen (Prime Rate) in Höhe von 20% auf 9,6% an.Google Scholar
  86. 130.
    Das Bruttosozialprodukt, welches umfassend die gesamtwirtschaftliche Leistung einer Volkswirtschaft ausdrückt, stieg im Jahr 1983 real um 1,2%, in den nächsten drei Jahren real jeweils um ca. 2,5%. Im Jahr 1987 fiel das Bruttosozialproduktwachstum wieder auf 1,7% ab bevor es in den Jahren 1988, 1989 bzw. 1990 fast schwindelerregende Höhen von real 3,6%, 4,0% bzw. 4,6% erreichte (vgl. Statistisches Bundesamt: Wirtschaft und Statistik, Jahresbände 1984–1991).Google Scholar
  87. 131.
    Das Nachlassen des Preisauftriebs und die nachfolgende Preisstabilität wurden als wichtige binnenwirtschaftliche Voraussetzungen für den Konjunkturaufschwung bezeichnet. Hatte der Preisindex für Lebenshaltung im Herbst 1981 noch mit 7,5% seinen Höchststand, so verminderte sich die Teuerungsrate bis zum Jahresende 1985 auf 1,5%. Anschließend war der Preisindex bis zur Mitte 1987 zeitweise sogar rückläufig (vgl. Deutsche Bundesbank: Monatsbericht der Deutschen Bundesbank, Juli 1991, S. 32).Google Scholar
  88. 132.
    Die im Jahr 1982 eingeleitete und praktisch bis zum Ende der achtziger Jahre fortgeführte Konsolidierung der öffentlichen Haushalte trug im starken Maße zur Entlastung des Kapitalmarktes und zu einer Dämpfung der Inflationserwartung bei. So ging das Defizit der öffentlichen Haushalte während der Zeitspanne 1981 bis 1989 von 4,5% auf 0,5% des Bruttosozialproduktes zurück (vgl. Deutsche Bundesbank: Monatsbericht der Deutschen Bundesbank, Juli 1991, S. 32).Google Scholar
  89. 133.
    Der Kapitalmarktzins, gemessen an der Durchschnittsrendite festverzinslicher Wertpapiere, ging vom Spätsommer 1981, in dem er einem Spitzenwert von fast 12% erreichte, bis zum Frühjahr 1987 auf einen historischen Tiefstand von 5,5% zurück. Die Talfahrt der Anleihenzinsen wurde durch die Lockerung der Geldpolitik der Bundesbank, die dadurch entstandene ausreichende Liquiditätsversorgung und die Konsolidierungspolitik der öffentlichen Haushalte erzielt. Erst durch die steigenden Zinsen in den USA (die Prime Rate stieg von Februar bis November 1988 von 8,5% auf 11,5%) erhöhte sich der inländische Kapitalmarktzins im Verlauf des Jahres 1988 bis August um 1% auf 6,5% (vgl. Statistisches Bundesamt: Wirtschaft und Statistik, 1989, S. 32).Google Scholar
  90. 134.
    Die D-Mark hat sich in den achtziger Jahren aufgrund ihrer Stabilität als eine Art Gegenpol zum US-Dollar entwickelt. So wurden Ende 1990 rund 240 Mrd. DM (20%) der Weltdevisenreserven in D-Mark unterhalten (gegenüber 15% Ende 1980). Aufgrund verschiedener Maßnahmen, mit denen die Wirtschaftspolitik die Wettbewerbsfähigkeit des Finanzplatzes Deutschland förderte, nahm die internationale Verflechtung weiter zu. So wurde unter anderem die letzte Rate einer administrativen Beschränkung des Kapitalimports Anfang 1981 beseitigt und im Jahr 1984 die sogenannte Kuponsteuer auf Kapitalerträge von Ausländern aus inländischen Rentenwerten abgeschafft. Die Auswirkungen der Kapitalverflechtung bekam der deutsche Kapitalmarkt dann deutlicher zu spüren. So stieg mit einem starken Dollarkurs auch der Wert der Kapitaltransaktionen mit dem Ausland (Nettokäufe an Aktienwerten im Jahr 1984 ca. 4 Mrd. DM und im Jahr 1985 ca. 10,6 Mrd. DM), was zu einer Ausweitung des Anlegerkreises führte. Damit erhöhte sich gleichzeitig wegen der flexiblen Anlagestrategien der Ausländer das Risiko einer schnellen Trendwende. Ein sinkender Dollarkurs führte dagegen zu einer starken Beeinträchtigung der Wettbewerbsfähigkeit der deutschen Exportindustrie und damit zu Gewinnminderungen auf dem Aktienmarkt (vgl. Deutsche Bundesbank: Monatsbericht der Deutschen Bundesbank, Juli 1991, S. 33).Google Scholar
  91. 135.
    Die gewaltigen Kursverluste an den deutschen Aktienbörsen im Jahr 1987 waren durch Kurseinbrüche an den internationalen Aktienmärkten initiiert, die wiederum durch den Kurssturz an den New Yorker Börsen am 19. Oktober 1987 (auch als “schwarzer Montag” bezeichnet) ausgelöst wurden. Dies führte zur größten Vertrauenskrise der Anleger an den Aktienmärkten seit dem “schwarzen Freitag” an der New Yorker Börse vom 25. Oktober 1929. Innerhalb von zwei Tagen fiel der Aktienindex um 11%.Google Scholar
  92. Auch der Grund für den Kurseinbruch von 12% am 16. Oktober 1989 - und damit für den stärksten Tagesverlust am deutschen Aktienmarkt in der Nachkriegszeit - lag in den Turbulenzen an den amerikanischen Aktienbörsen. Viele Kleinanleger wollten sich nach Bekanntwerden des Kurssturzes an der Wall Street am 13. Oktober 1987 und in Erinnerung an den “Schwarzen Montag”, den 19. Oktober 1987, so schnell wie möglich und teilweise ohne Limitierung von ihren Aktien trennen (vgl. Statistisches Bundesamt: Wirtschaft und Statistik, 1989, S. 38).Google Scholar
  93. 136.
    Am 19. August 1991 reagierten die Aktienmärkte aufgrund des Umsturzversuches in der Sowjetunion mit einem Kurseinbruch um fast 10%. Dieser Einbruch wurde jedoch binnen einer Woche, als sich das Ende des Putsches abzeichnete, wieder ausgeglichen (vgl. Statistisches Bundesamt: Wirtschaft und Statistik, 1991, S. 25).Google Scholar
  94. 141.
    Vgl. Bleymüller: Theorie und Technik der Aktienkursindizes, 1966, S. 113.Google Scholar
  95. 142.
    An den Wertpapierbörsen in Deutschland werden gegenüber 665 inländischen Aktiengesellschaften in allen Marktsegmenten 578 Aktien ausländischer Gesellschaften amtlich gehandelt [Stand 01. Januar 1992] (vgl. Arbeitsgemeinschaft der Deutschen Wertpapierbörsen, Jahresbericht 1991, 1992, S. 150).Google Scholar
  96. 143.
    Ein Index, der in-und ausländische Gesellschaften umfaßt, besitzt mit zunehmender Anzahl ausländischer Aktien einen immer geringeren Aussagewert. Deshalb sollten im Interesse des Investors getrennte Indizes für in-und ausländische Aktien berechnet werden, um auf diese Weise die Abhängigkeit der Kursentwicklung inländischer Gesellschaften von denjenigen an den diversen internationalen Börsenplätzen kotierten ausländischen Gesellschaften besser erkennen zu können. Beispielsweise wurde dem früheren Aktienindex der Commision de la Buorse de Bruxelles der Vorwurf gemacht, daß er für die belgischen Aktien selbst nicht repräsentativ sei, da er zu viele ausländische Werte einschloß. Der gleiche Vorwurf wurde gegen den in Niederlanden berechneten “ANP-CBS-Index” erhoben (vgl. Bleymüller: Theorie und Technik der Aktienkursindizes, 1966, S. 113).Google Scholar
  97. 144.
    Vgl. Ploch: Konstruktion und Anwendung von Aktienkursindizes, 1971, S. 24.Google Scholar
  98. 148.
    Vgl. Herrmann: Die Statistik der Börsenwerte der Aktien, 1956, S. 193.Google Scholar
  99. 149.
    Das Grundkapital einer Aktiengesellschaft umfaßt den nominellen Wert oder auch Nominalwert aller ausgegebenen Aktien, d.h. sowohl Stamm-als auch Vorzugsaktien, wobei bei teileingezahlten Aktien lediglich der nominelle Wert des eingezahlten Kapitals angesetzt wird. Die ausschließliche Berücksichtigung des eingezahlten Teils des Stammaktienkapitals und damit die generelle Ausklammerung der Vorzugsaktien geht nach Meinung des Verfassers mit dem Anspruch hohe Repräsentationsquote des börsengehandelten Aktienvermögens nicht konform. Zwar wird die Nichtberücksichtigung der Vorzugsaktien damit begründet, daß “diese nach anderen Kriterien bewertet und zum Teil nicht notiert werden. Sie sind außerdem wegen ihres geringen Betrages von untergeordneter Bedeutung” (Silbermann: Index der Aktienkurse auf Basis 29. Dezember 1972, 1974, S. 835), jedoch wäre eine Einbeziehung der Vorzugsaktien unter der selbstgesetzten Zielsetzung wünschenswert, denn der Anteil der Vorzugsaktien am gesamten Grundkapital aller Aktiengesellschaften betrug beispielsweise Ende 1980 ca. 3% (vgl. Lützel/Jung: Neuberechnung des Index der Aktienkurse, 1984, S. 47).Google Scholar
  100. 150.
    Vgl. Silbermann: Index der Aktienkurse auf Basis 29. Dezember 1972, 1974, S. 836.Google Scholar
  101. 151.
    Zur Aufteilung der aktuellen Wirtschaftsbereiche vgl. Statistisches Bundesamt: Geld und Kredit, Fachserie 9, Reihe 2 Aktienmärkte, Methodische Erläuterungen jeder Ausgabe. An dieser Stelle sei erwähnt, daß bis zum 30. Dezember 1980 bei der Indexberechnung die Aktienkursentwicklungen der Wirtschaftszweige und Marktbereiche nicht berücksichtigt wurden, “in denen erfahrungsgemäß nur geringfügig Börsenumsätze getätigt werden, deren Kurse für die Gesamtentwicklung kaum von Bedeutung sind (’Handel ohne Warenhausunternehmen’, ’Übriger Verkehr’, ’Sonstige’) oder deren Aktien anderen Bewertungsmaßstäben an der Börse unterliegen (Versicherungsgewerbe).” (Spellerberg/Schneider: Neuberechnung des Index der Aktienkurse, 1967, S. 343). Mit Ausnahme der Aktiengesellschaften aus der Gruppe “Sonstige” werden seit dem 30. Dezember 1980 auch die Titel dieser Branchen miteinbezogen. Warum hingegen Versichungsunternehmen bis zu diesem Zeitpunkt aus der Indexberechnung ausgeklammert waren, ist nicht ganz einsichtig.Google Scholar
  102. 152.
    Bei der Anwendung des Konzentrationsprinzips werden zunächst alle Aktiengesellschaften, die an den deutschen Börsen zur amtlichen Notierung zugelassenen und am geregelten Markt oder Freiverkehr gehandelten werden, mit juristischem Sitz in der Bundesrepublik Deutschland (Gesellschaften, deren ausschließlicher Sitz in West-Berlin lag, wurden erst ab dem 31. Dezember 1965 berücksichtigt) für jeden der über 30 Wirtschaftsbereiche einzeln nach der Höhe des Stammaktienkapitals geordnet. Danach werden so viele Aktiengesellschaften in den jeweiligen Branchenindex aufgenommen und ihre Kurswerte berechnet, bis der angestrebte Repräsentationsgrad von 90% erreicht ist. Durch die getrennte Auflistung der Aktiengesellschaften nach Wirtschaftsbereichen wird gewährleistet, daß auch Branchen mit durchweg kleinen Gesellschaften erfaßt werden. Da sich die Berücksichtigung einer Aktiengesellschaft aus ihrer Branchenabhängigkeit ergibt, ist damit für ihre Einbeziehung in die Indexberechnung nicht allein ihrer Bedeutung für die Börse insgesamt ausschlaggebend (vgl. Spellerberg/Schneider: Neuberechnung des Index der Aktienkurse, 1967, S. 343).Google Scholar
  103. 153.
    Vgl. Bleymüller: Theorie und Technik der Aktienkursindizes, 1966, S. 188.Google Scholar
  104. 154.
    Vgl. Bleymüller: Theorie und Technik der Aktienkursindizes, 1966, S. 119.Google Scholar
  105. 158.
    Vgl. Spellerberg/Schneider: Neuberechnung des Index der Aktienkurse, 1967, S. 344.Google Scholar
  106. 160.
    Anderer Ansicht: vgl. Bergmann: Der Wunschtraum vom idealen Aktien-Index, 1962, S. 323.Google Scholar
  107. 161.
    Vgl. Hielscher: Zu den Grundlagen der optimalen Kapitalanlageplanung am Aktienmarkt, 1969, S. 388.Google Scholar
  108. 162.
    Vgl. Bergmann: Der Wunschtraum vom idealen Aktien-Index, 1962, S. 323.Google Scholar
  109. 163.
    Darüberhinaus trug die Berechnung nach der Indexformel von Laspeyres der Einstellung der Börsennotiz sofort, der Neuzulassung hingegen nicht sofort Rechnung. “Bei Wegfall einer in die Berechnung einbezogenen Aktiengesellschaft z.B. durch Einstellung der Börsennotiz, Konkurs oder Liquidation, Umwandlung in eine andere Rechtsform u.ä. während der Laufzeit des Index wird die ausscheidende Aktie durch eine nach Kapital und Kurswert annähernd gleichwertige Aktie desselben Wirtschaftszweiges ersetzt; zum Ersatz geeignete Aktien stehen im allgemeinen genii gend zur Verfügung“ (Spellerberg/Schneider: Neuberechnung des Index der Aktienkurse, 1967, S. 343). Neuzulassungen zum Börsenhandel sowie bisher unberücksichtigte Aktiengesellschaften, die nun aufgrund einer Kapitalveränderung die Einbeziehungskriterien erfüllten, wurden entweder erst nach dem Ausscheiden einer anderen Gesellschaft in dem jeweiligen Wirtschaftsbereich aufgenommen oder auch gar nicht berücksichtigt.Google Scholar
  110. 165.
    Bei der Umbasierung des Aktienindex wurden auch jeweils die Gliederung des Index nach Wirtschaftsbereichen durch eine neue und aktuelle Gliederung ersetzt. An dieser Stelle sei noch angemerkt, daß der Aktienindex des Statistischen Bundesamtes eine relativ bessere Performance wiedergegeben hätte, wenn er seit Berechnungsbeginn nach der Portefeuille-Methode ermittelt worden wäre oder häufigere Neugewichtungen und Umbasierungen vorgenommen worden wären. “Als ein Grund hierfür kann angeführt werden, daß Gesellschaften mit überdurchschnittlich guter Geschäfts-und Kursentwicklung ihr Kapital relativ stärker erhöhen und damit im Aktienindex nach neuer Konzeption ein größeres Gewicht und so einen stärkeren Einfluß auf die Veränderungen des Index nach erfolgter Kapitalerhöhung erhalten. In gleicher Richtung wirken sich Kapitalherabsetzungen bei Gesellschaften, die in wirtschaftliche Schwierigkeiten geraten sind, aus” (Lützel/Jung: Neuberechnung des Indes der Aktienkurse, 1984, S. 54).Google Scholar
  111. 167.
    Vgl. Lützel/Jung: Neuberechnung des Index der Aktienkurse, 1984, S. 45.Google Scholar
  112. 168.
    Allerdings werden neu zum Börsenhandel zugelassene Aktiengesellschaften, deren Stammaktienkapital die Abschneidegrenze (“cut-off-Verfahren”) übersteigt, nicht sofort vom ersten Tag in die Indexberechnung einbezogen, “sondern es erschien zweckmäßig, zunächst einige Zeit abzuwarten, damit sich der Kurs der neuen Gesellschaft erst auf eine ‘marktgerechte’ Bewertung einpendelt” (Lützel/Jung: Neuberechnung des Index der Aktienkurse, 1984, S. 48). Welche Kriterien eine marktgerechte Bewertung auszeichnen ist demgegenüber nicht beschrieben. So entsteht der Eindruck einer gewissen Willkür. Darüberhinaus wird aufgrund dieses Abwarten die angestrebte Aktualität des Portefeuilles beeinträchtigt.Google Scholar
  113. 171.
    Bis zum Basisstichtag 31. Dezember 1965 wurde sogar nicht nur das Stammaktienkapital aller zur Börse zugelassenen Aktiengesellschaften, sondern auch das Stammaktienkapital sämtlicher, also auch der nicht börsennotierten Aktiengesellschaften als Gewichtungsgrundlage verwendet (vgl. Herrmann: Die Statistik der Börsenwerte der Aktien, 1956, S. 196).Google Scholar
  114. 172.
    Vgl. Lützel/Jung: Neuberechnung des Index der Aktienkurse, 1984, S. 45.Google Scholar
  115. 173.
    Vgl. Lützel/Jung: Neuberechnung des Index der Aktienkurse, 1984, S. 45.Google Scholar
  116. 175.
    Lützel/Jung: Neuberechnung des Index der Aktienkurse, 1984, S. 45 f.Google Scholar
  117. 176.
    Für die Nichtberücksichtigung von Kursänderungen infolge von Dividendenausschüttungen wird als primärer Grund genannt, daß “dieser Dividendenabschlag vom Börsenkurs als Ausgleich für den vorangegangenen Wertzuwachs der Aktie infolge der zu erwartenden Dividenden angesehen wird” (Lützel/Jung: Neuberechnung des Index der Aktienkurse, 1984, S. 43). Als sekundärer Grund wird die “Ersparnis eines erheblichen Arbeitsaufwands” (Silbermann: Index der Aktienkurse auf Basis 20. Dezember 1972, 1974, S. 837) angegeben. Diese Begründung ist jedoch im Zeitalter der elektronischen Datenverarbeitung leicht zu entkräften.Google Scholar
  118. 177.
    Bereits im Jahr 1984 wurde vom Statistischen Bundesamt ein Nachweis der Gesamtrendite deutscher Aktien in Aussicht gestellt, die sowohl Dividendenerträge als auch Kursveränderungen einschließt. Im Zusammenhang damit wurde auch die Darstellung von bereinigten Dividenden angekündigt (vgl. Lützel/Jung: Neuberechnung des Index der Aktienkurse, 1984, S. 43).Google Scholar
  119. 180.
    Nicht als Anschaffungsgeschäfte im Sinne des Kapitalverkehrsteuergesetzes gelten der Umtausch von Aktienurkunden (z.B. bei Verschmelzung von Aktiengesellschaften) und die Wahrnehmung von Bezugsrechten. Dagegen unterliegen der Kauf und Verkauf von Bezugsrechten als Anschaffungsgeschäft der Börsenumsatzsteuer (vgl. Häuser: Aktienrendite und Renditenparadoxie, 1985, S. 34).Google Scholar
  120. 185.
    Vgl. Donner: Die Kursbildung am Aktienmarkt, 1934, S. 96.Google Scholar
  121. 186.
    Nach Angaben des Statistischen Bundesamtes waren dies für das Jahr 1980 bis 1984 295 Werte, für die Jahre 1985 bis 1986 278 Werte, für das Jahr 1987 272 Werte, für das Jahr 1988 284 Werte, für das Jahr 1989 275 Werte, für das Jahr 1990 288 Werte, für das Jahr 1991 304 Werte und für das Jahr 1992 310 Werte (vgl. Statistisches Bundesamt: Geld und Kredit, Fachserie 9, Reihe 2, Aktienmärkte, jeweilige Januarausgabe).Google Scholar
  122. 188.
    Vgl. Donner: Die Kursbildung am Aktienmarkt, 1934, S. 13 ff.Google Scholar
  123. 189.
    Vgl. Donner: Die Kursbildung am Aktienmarkt, 1934, S. 13.Google Scholar
  124. 192.
    Vgl. Silbermann: Index der Aktienkurse auf Basis 29. Dezember 1972, 1974, S. 838.Google Scholar
  125. 193.
    Bis zum Jahr 1973 stellte der Nominalwert des Grundkapitals den Gewichtungsmaßstab dar (vgl. Statistisches Bundesamt: Geld und Kredit, Fachserie 9, Reihe 2, Aktienmärkte, Juni 1992, S. 7).Google Scholar
  126. 194.
    Vgl. Statistisches Bundesamt: Geld und Kredit, Fachserie 9, Reihe 2, Aktienmärkte, Juni 1992, S. 4. Aufgrund der Kontinuität in derAusschüttungshöhe gibt die Durchschnittsdividende trotz der Korrekturen relativ gut den tatsächlichen Wert wieder.Google Scholar
  127. 195.
    Vgl. Statistisches Bundesamt: Geld und Kredit, Fachserie 9, Reihe 2, Aktienmärkte, Juni 1992, S. 5.Google Scholar
  128. 199.
    Vgl. Häuser: Aktienrentite und Renditenparadoxie, 1985, S. 32.Google Scholar
  129. 202.
    Vgl. Köhler: Probleme des Aktienmarktes in der Bundesrepublik Deutschland, 1983, S. 2.Google Scholar
  130. 204.
    Vgl. Hielscher/Heintzelmann: Beta-Faktoren, 1975, S. 7.Google Scholar
  131. 205.
    Vgl. Winkelmann: Aktienbewertung in Deutschland, 1984, S. 9.Google Scholar
  132. 206.
    Vgl. Winkelmann: Zum Nachweis der schwachen Kapitalmarkteffizienz durch Unabhängigkeitstests, 1981, S. 10 ff.Google Scholar
  133. 207.
    Vgl. Fama: Foundation of Finance, 1976, S. 17 ff.Google Scholar
  134. 210.
    Dem Verfasser ist die Problematik der Renditeermittlung auf der Basis von Monatsdurchschnitten im Gegensatz zu stichtagbezogenen Werten bekannt. Die Ungenauigkeiten sind jedoch bei einem Gesamtbeobachtungszeitraum 1870 bis 1992 marginal und werden im Hinblick auf die Konstanz der zugrundeliegenden Datenbasis bewußt in Kauf genommen. Denn erst ab dem 31. Dezember 1953 liegen die Werte des Index der Aktienkurse nach Bankstichtagen vor. Eine exaktere Ermittlung der Aktienrendite nach Stichtagen wäre demnach erst ab diesem Datum nur zu Lasten der Konstanz der zugrundeliegenden Datenreihen möglich (vgl. Statistisches Bundesamt: Index der Aktienkurse - Lange Reihe - Reihe 2. S.1, Fachserie 9, 1985, S. 61).Google Scholar
  135. 211.
    Gleicher Ansatz: Ibbotson/Sinquefield: Stocks, Bonds, Bills, and Inflation, 1976, S. 19; Bim-berg: Langfristige Renditeberechnung zur Ermittlung von Risikoprämien, 1991, S. 55.Google Scholar
  136. 218.
    Vgl. Donner: Die Kursbildung am Aktienmarkt, 1934, S. 10.Google Scholar
  137. 224.
    Gleicher Ansicht: vgl. beispielhaft Hielscher: Zu den Grundlagen der optimalen Kapitalanlageplanung am Aktienmarkt, 1969, S. 401 ff; Röller: Langfristiger Ertrag der Aktienanlage, 1979, S. 115; Häuser: Aktienrendite und Renditenparadoxie, 1985, S. 23 ff; Nagler: Timing-Probleme am Aktienmarkt, 1979, S. 79.Google Scholar
  138. 227.
    Linden: Einführung zu: Bereinigte Kurse ausgewählter Börsenwerte per 29. Juni 1962, 1962, S. 4 f. Einzelheiten zur Berechnung von Bezugsrechtabschläge und Korrekturen der Kurse zu Bereinigungszwecken: vgl. Bleymüller: Theorie und Technik der Aktienkursindizes, 1966, S. 83 ff.Google Scholar
  139. 229.
    Vgl. die ausführliche Kritik am Verfahren der Opération Blanche: Hanssen: Börsenzwang und Aktienkursverlauf an den deutschen Effektenbörsen, 1976, S. 103 ff.Google Scholar
  140. 234.
    Vgl. Bußmann: Das Management von Zinsänderungsrisiken, 1988, S. 10.Google Scholar
  141. 239.
    So gelten die Bestimmungen des Hypothekenbankgesetzes und das Gesetz über die Pfandbriefe und verwandte Schuldverschreibungen öffentlich-rechtlicher Kreditanstalten. Darüberhinaus gilt bei Pfandbriefen das Kongruenzprinzip, welches eine Beziehung der gesamten Emission durch erststellige inländische Hypotheken in mindestens gleicher Höhe und mit gleichem Zinsertrag innerhalb der Beleihungsgrenze sicherstellt (vgl. Buschgen: Wertpapieranalyse, 1966, S. 354).Google Scholar
  142. 240.
    Vgl. Buschgen: Wertpapieranalyse, 1966, S. 354.Google Scholar
  143. 243.
    Vgl. Häuser: Aktienrendite und Renditenparadoxie, 1985, S. 49.Google Scholar
  144. 245.
    Vgl. Lücke: Kurs-und Renditerechnung am deutschen Rentenmarkt, 1982, S. 28.Google Scholar
  145. 246.
    Zur Ermittlung der groben Abschätzung: vgl. Lücke: Kurs-und Renditerechnung am deutschen Rentenmarkt, 1982, S. 32.Google Scholar
  146. 248.
    Vgl. Altrogge: Ermittlung der Effektivverzinsung festverzinslicher Wertpapiere, 1981, S. 175 ff; Sievi/Haufler/Sievi: Renditen, 1979; Lücke: Kurs-und Renditerechnung am deutschen Rentenmarkt, 1982, S. 28.Google Scholar
  147. 251.
    Gleicher Ansatz: vgl. Sarnat/Engelhardt: Die Ertragsrate der Investition in deutsche Aktien, 1871–1976, 1978, S. 28 f; Hielscher: Zu den Grundlagen der optimalen Kapitalanlageplanung am Aktienmarkt, 1969, S. 356 f; Borchert: Die Zinsabhängigkeit der Geldnachfrage, 1973, S. 130; Kerstiens: Eine empirische Untersuchung der makroökonomischen Zinsbildung an, 1987, S. 47 f. Anderer Ansatz: vgl. Fritzsche: Zinsstruktur und Zinsprognose - das Problem der Risikoprämien, 1980, S 106 ff (monatliche Kurse für Anleihen von Bund, Bahn und Post); Franke: Finanzwissenschaft VI, 1985, S. 149 ff (Durchschnittsrendite aller Pfandbriefe); Bimberg: Langfristige Renditenberechnung zur Ermittlung von Risikoprämien, 1991, S. 77 ff (maximal vier Bundesanleihen); Häuser: Aktienrendite und Renditenparadoxie, 1985, S. 56 f (drei Pfandbriefe und sechs Kommunalobligationen).Google Scholar
  148. 252.
    Als tarifbesteuerten Anleihen werden alle nach dem 01. Januar 1955 begebenen Schuldverschreibungen bezeichnet, deren Zinserträge für inländische Inhaber der Einkommensteuer unterliegen (vgl. Deutsche Bundesbank: Statistischen Beihefte zu den Monatsberichten der Deutschen Bundesbank, Reihe 2, Wertpapierstatistik, November 1992, S. 54).Google Scholar
  149. 255.
    Diese Regelung der Restlaufzeit gilt ab Januar 1977. Von Januar 1971 bis Dezember 1976 erstreckte sich die Berechnung der Durchschnittsrendite auf Papiere mit einer Restlaufzeit von mehr als vier Jahren. Diese Änderung der Einbeziehungskriteriums wird von der Deutschen Bundesbank mit der Zurückbildung der mittleren Laufzeit auf dem Anleihenmarkt begründet. Vor dem Dezember 1970 existierte dieses Einbeziehungskriterium nicht (vgl. Deutsche Bundesbank: Statistischen Beihefte zu den Monatsberichten der Deutschen Bundesbank, Reihe 2, Wertpapierstatistik, November 1992, S. 55).Google Scholar
  150. 256.
    Bis zum Dezember 1985 wurden lediglich die vier Bankwochenstichtage zuzüglich der Monatsultimorendite des Vormonats in die Berechnung mit einbezogen (vgl. Deutsche Bundesbank: Statistischen Beihefte zu den Monatsberichten der Deutschen Bundesbank, Reihe 2, Wertpapierstatistik, November 1992, S. 55).Google Scholar
  151. 257.
    Vgl. Hielscher: Zu den Grundlagen der optimalen Kapitalanlageplanung am Aktienmarkt, 1969, S. 356 und Kapitel 2.3.6Google Scholar
  152. 260.
    Hielscher: Investmentanalyse, 1990, S. 52.Google Scholar
  153. 261.
    Vgl. Hielscher: Investmentanalyse, 1990, S. 52.Google Scholar
  154. 263.
    Vgl. dazu beispielhaft Barlage (Barlage: Die Risikoprämie am deutschen Aktienmarkt, 1980, S. 89), der den Zinssatz für “unverzinsliche Schatzanweisungen des Bundes, der Bundesbahn und der Bundespost” mit einer Laufzeit von ~/z Jahr als Maßzahl für die Beschreibung der risikolosen Anlage wählt. Dagegen fällt die Wahl bei Sarnat /Engelhardt (Sarnat/Engelhardt: Die Ertragsrate der Investition in deutsche Aktien, 1871–1976, 1978, S. 5) auf die “relativ risikolose Ertragsrate der Spareinlagen”. Ibbotson /Sinquefield (Ibbotson/Sinquefield: Stocks, Bonds, Bills and Inflation: Simulations of the Future, 1976, S. 314) wählen in ihrer Untersuchung die 30 Tage U.S. Treasury Bills als die die risikolose Anlage beschreibende Maßzahl. In der Untersuchung von Wiek wurden sogar die Bundesanleihen als risikolose Anlage bezeichnet (Wiek: Lohnt die Aktie das Risiko, 1992, S. 722).Google Scholar
  155. 264.
    Vgl. Deutsche Bundesbank: Geldpolitische Aufgaben und Instrumente, 1985, S. 27.Google Scholar
  156. 266.
    Vgl. Kerstiens: Eine empirische Untersuchung der makroökonomischen Zinsbildung an den deutschen Finanzmärkten, 1987, S. 42 f.Google Scholar
  157. 268.
    Seit Bestehen der Bundesrepublik Deutschland konnten lediglich vier Insolvenzen von zum Geldmarkt zugelassenen Marktteilnehmern verzeichnet werden. Dies waren die Insolvenzen der Bankhäuser Bau-Kredit-Bank AG, I.D. Herstatt KGaA, Schröder-Münchmeyer-Hengst & Co und die Pfalz-Kredit-Bank. Aufgrund dieser Insolvenzen wurde im Jahr 1974 die Liquiditäts-Konsortialbank GmbH mit der Aufgabe gegründet, in Liquiditätsschwierigkeiten geratene Geldmarktteilnehmer zu unterstützen (vgl. Lipfert: Der Geldmarkt mit Euro-Geldmarkt, 1975, S. 8).Google Scholar
  158. 269.
    Vgl. beispielhaft Donner: Die Kursbildung am Aktienmarkt, 1934, S. 98; Rost: Die Entwicklung des Zinses seit dem Beginn der Neuzeit und seine Wandlung in der Funktion als Regulator der Kapitalverteilung, 1953, S. 60; Homburger: Die Entwicklung des Zinsfusses in Deutschland von 1870–1903, 1905, S. 2; Voye: Über die Höhe der verschiedenen Zinsarten und wechselseitigen Abhängigkeiten, 1902, S. 9 f.; Statistisches Reichsamt: Statistisches Jahrbuch, Jahresausgabe ab 1924.Google Scholar
  159. 272.
    Vgl. Deutsche Bundesbank: Deutsches Geld-und Bankwesen in Zahlen 1876–1975, 1976, S. 280. 273 Seitdem erfolgte eine Abrechnung der Zinsen bei längerlaufenden Tagesgelddipositionen meist nach einer Woche. Diese Abwicklungsänderung wird mit einer Vereinfachung des Handlings be- gründet, denn die tägliche Abrechnung erfordert einen hohen Grad verwaltungsmäßiger Arbeit (vgl. Bimberg: Langfristige Renditenberechnung zur Ermittlung von Risikoprämien, 1991, S. 82).Google Scholar

Copyright information

© Betriebswirtschaftlicher Verlag Dr. Th. Gabler GmbH, Wiesbaden 1994

Authors and Affiliations

  • Markus Morawietz

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