Zusammenfassung
Der gesamtwirtschaftliche Nutzen aus der Bereitstellung von Beteiligungskapital für kleine und mittlere Unternehmen (KMU) ist mittlerweile sowohl in der Forschung als auch in der Praxis unbestritten.1 Neben der Schließung der Eigenkapitallücke bei kleinen und mittleren Unternehmen, der Unterstützung des Strukturwandels durch eine zunehmende Besetzung wachsender Wirtschaftssektoren und durch eine Förderung der Innovationskraft wird Beteiligungskapital immer häufiger als Instrument zur Schaffung von zusätzlichen Arbeitsplätzen gesehen. Aufgrund der in Deutschland zur Zeit vorherrschenden hohen Arbeitslosigkeit wird die Förderung des Beteiligungskapitalmarktes auch von Seiten der Politik als ein Beitrag zur Lösung der wirtschaftspolitischen Probleme betrachtet.2 Gerade die US-amerikanischen Erfahrungen in den achtziger Jahren konnten verdeutlichen, wie die Beteiligungskapitalbranche erheblich zum Erfolg einer Vielzahl amerikanischer kleiner und mittlerer Unternehmen beigetragen hat. Der amerikanischen Volkswirtschaft wurde es durch diese Unterstützung ermöglicht, einen Teil ihrer Innovationskraft zurück zu gewinnen.3
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Literatur
Vgl. Gerke, W., Wirtschaftspolitische Schlussfolgerungen, 1995, S. 11;
Gerke, W Bundesministerium für Wirtschaft, Wagniskapital, 1997, S. 1–2;
Drukarczyk, J., Finanzierung, 1996, S. 259–270;
Drukarczyk, J. Coopers & Lybrand, Venture-Capital, 1998, S. 5–15. Die Definition von kleinen und mittleren Unternehmen soll in der vorliegenden Arbeit explizit auch Gründungsunternehmen mit einschließen. Zur Definition kleinerer und mittlerer Unternehmen als nicht börsennotierte Gesellschaften vgl. auch Neus, W., Finanzierung, 1995, S. 3; Wupperfeld, U., Seed-Capital-Markt, 1996, S. 13 ff.
Vgl. Bundesministerium für Wirtschaft, Wagniskapital, 1997, S. 1; Klemm, L., Innovationsprozess, 1996, S. 270; weitere Quelle aus aktuellem Wahlprogramm der SPD, CDU bzw. Programm der Bundesregierung zitieren.
Vgl. Albach, H., Versorgung, 1983, S. 59.
Vgl. Gröschel, U., Beschäftigung, 1986, S. 199–202.
Zur Quantifizierung der Nachfrage nach Beteiligungskapital wäre eigentlich die Betrachtung des tatsächlichen Kapitalbedarfes pro Beteiligungsanfrage notwendig. Da diese Daten aber nicht erhoben werden und somit nicht verfügbar sind, muß als Näherungswert für die Nachfrage nach Beteiligungskapital die Anzahl der Beteiligungsanfragen in der vorliegenden Arbeit verwendet werden.
Vgl. BVK, Jahrbuch 1998, S. 71; www.bvk.de, 2001.
Vgl. Schefczyk, M., Erfolgsstrategien, 1998, S. 5;
für eine detaillierte Auseinandersetzung mit der Hypothese zur Kapitalmarktdiskrepanz in Deutschland vgl. auch Gerybadze, A./Müller, R., Kapitalmarktdiskrepanz, 1990, S. 31 ff.;
für Ansätze zur Beseitigung dieser „Risikokapitallücke“vgl. Hunsdieck, D./ Kokalj, L., Beseitigung, 1985, S. 839 ff.
Da über die Problematik der vorhandenen Rahmenbedingungen im deutschen Beteiligungskapitalmarkt bereits zahlreiche Veröffentlichungen vorhanden sind, wird in der vorliegenden Arbeit nicht näher auf diese Thematik eingegangen. Vgl. zu den Rahmenbedingungen im Allgemeinen etwa Albach, H./Köster, D., Risikokapital, 1997, S. 5 ff.;
Albach, H./Köster, D. Wagniskapital, 1997, S. 6–12 und S. 23–27;
Breuer, R.-E. Umfeld, 1997, S. 324–329;
Breuer, R.-E., Fischer, I. Problemfelder, 1987, S. 8–29;
zu den rechtlichen Rahmenbedingungen vgl. z. B. Kürten, S., Unternehmensbeteiligungsgesellschaften, 1990, S. 6–37;
Grisebach, R., Innovationsfinanzierung, 1989, S. 121–180;
zur steuerlichen Problematik vgl. z. B. Kaufmann, F./ Kokalj, L., Risikokapitalmärkte, 1996, S. 81–83;
Nevermann, H./Falk, D., Venture-Capital, 1986, S. 121–138; zu den wirtschaftspolitischen Rahmenbedingungen insbesondere zu der finanziellen Förderung in Deutschland vgl. Bundesministerium für Wirtschaft, Alte Bundesländer, 1995; Bundesministerium für Wirtschaft, Neue Bundesländer, 1995;
Bruhns, K., Mittelstandspolitik, 1992, S. 48–64 und abschließend zu den gesellschaftlichen Rahmenbedingungen vgl. exemplarisch Wupperfeld, U., Seed-Capital-Markt, 1996, S. 97–98;
Ludsteck, W., Wagnis, 1993, S. 21
Ludsteck, W., Risikoscheu, 1994, S. 23.
Zu ähnlichen Vermutungen vgl. bspw. Schmidt, R. H., Qualität, 1988, S. 184–187 und Zemke, I., Unternehmensverfassung, 1995, S. 274.
Die Praxis unterscheidet bei den Mitarbeitern der Beteiligungskapitalgesellschaften zwischen sog. “Professionals” und “Support”-Mitarbeitem. Diese Unterteilung wird in der vorliegenden Arbeit ebenfalls verwendet, obwohl als Synonym für “Professional” auch “Beteiligungsmanager” und für “Support”-Mitarbeiter Sekretärin verwendet wird.
Konkrete Beispiele aus der Vergangenheit, bei denen erfolgreichen Managern mittelständischer Unternehmen durch deutsche Beteiligungskapitalgesellschaften die Unterstützung versagt wurde oder bei denen Finanzierungen aufgrund langwieriger Prüfungen oder mangelnder Beurteilungsfähigkeit der Beteiligungsmanager nicht zustande kamen, bestätigen die Vermutung von Qualitätsdefiziten in der Beteiligungswürdigkeitsprüfung;
vgl. dazu z. B. Gerke, W., Kapitalbeteiligungsgesellschaften, 1974, S. 61–69;
Seifen, B. Venture-Capital, 1989, S. 46; Steher, J., Odyssee, 1990, S. 99 ff.;
Flynn, J./ Bernier, L Springtime, 1995, S. 38 ff. Auch Schmidt stellte bereits 1988 die Vermutung auf, dass einer der Gründe für das zögerliche Wachstum des Beteiligungskapitalmarktes in Deutschland in der mangelnden Fähigkeit der Beteiligungsmanager, geeignete Projekte zu identifizieren, liege;
vgl. Schmidt, R. H., Qualität, 1988, S. 187.
Vgl. Bjordal, O. Fantasie, 2000, S. 29.
Bisher existieren im wesentlichen vier detailliertere, wissenschaftliche Untersuchungen der Beteiligungswür-digkeitsprüfung deutscher BKG, die aber bereits Ende der 80er Jahre entstanden sind. Vgl. Fendel, A., Investmententscheidungsprozesse, 1987;
Laub, U. D. Bewertung, 1989;
Baaken, T. Bewertung, 1989;
Pichotta, A. Prüfling, 1990.
Zur detaillierten Erläuterung des Zusammenhanges zwischen Erfolg bzw. Misserfolg der BKG und der Qualität der Beteiligungswürdigkeitsprüfting vgl. Abschnitt 1.3.3.
Die Unternehmen, an denen sich Beteiligungskapitalgesellschaften beteiligen, werden im weiteren Verlauf der Arbeit als “Portfoliounternehmen” oder “Beteiligungskapitalnehmer” bezeichnet.
Immerhin hatte es in den USA auch über 30 Jahre seit Entstehung des Beteiligungskapitalmarktes gedauert, bis im Jahre 1984 Tyebjee/Bruno die erste multivariate Untersuchung über Erfolgsbestimmungsgrößen veröffentlichten. Vgl. hierzu Schefczyk, M., Erfolgsstrategien, 1998, S. 159;
Tyebjee, T. T./Bruno, A. V., Investment Activity, 1984, S. 1051–1066;
Stealer, H., Venture-Capital, 1987, S. 66–67.
Zu einer guten Literaturübersicht zu den verschiedenen Themen vgl. Zemke, I., Unternehmensverfassung, 1995, S. 2 und die dort angegebenen Literaturquellen.
Vgl. Schefczyk, M., Erfolgsstrategien, 1998.
Vgl. Schefczyk, M., Erfolgsstrategien,1998, S. 149.
Zur Erfolgsfaktorenforschung vgl. z. B. Bullen, C. V./Rockart, J. F., Success Factors, 1981, S. 7–44;
Leidecker, J. K./Bruno, A. V., Success Factors, 1984, S. 23–32,
Diller, H. Lücking, J. Erfolgsfaktorenforschung, 1993, S. 1229–1248;
Grünig, R./Heckner, F./Zeus, A., Erfolgsfaktoren, 1996, S. 3–12.
Vgl. z. B. Büschgen, H. E., Beteiligungsfinanzierung, 1976, S. 51;
Coutarelli, S. A., Venture-Capital, 1977, S. 17;
Pratt, S. E., Guide, 1982, S. 7–9.
Vgl. z. B. Albach, H., Versorgung, 1983, S. 70;
Räbel, D., Innovationsfinanzierung, 1986, S. 25.
Die Intensität dieser unternehmerischen Betreuung kann in Abhängigkeit des Typs der Beteiligungskapitalgesellschaft sehr unterschiedlich sein, vgl. hierzu Abschnitt 2.3.5. Zur Managementunterstützung als Bestandteil der Definition von Beteiligungskapital vgl. Gladstone, D. J., Venture-Capital, 1988, S. 3.
Vgl. Nevermann, H./Falk, D., Venture-Capital, 1986, S. 43.
Zu einer detaillierteren Beschreibung der einzelnen Phasen der Untemehmensentwickiung von Portfoliounternehmen vgl. Abschnitt 2.2.1.
Vgl. z. B. Hax, K., Kapitalbeteiligungsgesellschaften, 1969, S. 13–17;
Heynen, A., Kapitalbeteiligungsgesellschaften, 1970, S. 8–13.
Vgl. Gillner, G., Venture-Capital, 1984, S. 12;
Schmidt, H., Venture-Capital-Märkte, 1984, S. 281–283;
Büschgen, H. E., Venture-Capital, 1985, S. 224.
28 Neben diesem unterschiedlichen Anlagefokus wurden die beiden Finanzierungsformen auch aufgrund ihrer Gewinnerzielungsart voneinander abgegrenzt. Kapitalbeteiligungsgesellschaften erwirtschafteten ihr Ergebnis primär aus der laufenden Gewinnausschüttung ihrer Portfoliounternehmen. Bei Venture-Capital hingegen wurde die Rendite in erster Linie am Ende des Investitionszeitraumes durch die Wertsteigerung des Portfoliounternehmens (sog. “Capital Gain”) erzielt. Vgl. hierzu z. B. Fendel, A., Investmententscheidungsprozesse, 1987, S. 18–19; Schröder, C., Strategien, 1992, S. 19–20.
Vgl. z. B. Albach, H., Venture-Capital, 1983, S. 993;
Cimbal, A., Venture-Capital-Finanzierungen, 1995, S. 12–13.
Vgl. z. B. Nathusius, K., Venture Management, 1979, S. 194 ff.;
Albach, H., Versorgung, 1983, S. 70;
Grisebach, R., Innovationsfinanzierung, 1989, S. 2.
Vgl. z. B. Wupperfeld, U., Seed-Capital-Markt, 1996, S. 37.
Vgl. BVK — Bundesverband deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften, Directory, 1998, S. 7; Zemke, I., Unternehmensverfassung, 1995, S. 69–70.
Vgl. Anslow, M, Time, 1992, S. 2 f.;
Treptow, T. M., Private-Equity, 1998, S. 516;
Scherer, H./Zimmermann, H., Pensionskassen, 1998, S. 160.
Die skizzierte Begriffsverwendung der vorliegenden Untersuchung wurde ebenfalls in zahlreichen Gesprächen mit Entscheidungsträgern der Beteiligungskapitalgesellschaften in Deutschland im Rahmen der empirischen Befragung festgestellt. Die große Mehrheit der Interviewpartner verwendete den Begriff “Venture-Capital” ausschließlich zur Beschreibung der Frühphasenfinanzierung. Der umfassendere Oberbegriff “Beteiligungskapital” wurde hingegen in den meisten Fällen mit “Private-Equity” übersetzt; zu den gleichen Erkenntnissen gelangen Rudolph /Fischer in ihrer Untersuchung; vgl. Rudolph, B./Fischer, C., Private-Equity, 2000, S. 49.
In Anlehnung an die Definition von Leopold, G./Frommann, H., Eigenkapital, 1998, S. 4; angemerkt werden muss aber, dass Leopold/Frommami den Inhalt dieser Definition für den Begriff “Venture-Capital” verwendeten. Die in dieser Arbeit gewählte Definition ist mit der von der European Venture-Capital Association (EVCA) verwendeten Begriffsbeschreibung für “Private-Equity” vergleichbar, vgl. EVCA, Yearbook, 1997, S. 17 ff.
Zu einer detaillierteren Beschreibung der einzelnen Teilmarktsegmente vgl. Abschnitt 2.4. 7 37 Damit folgt die Arbeit der klassischen amerikanischen Definition für “Venture-Capital”, vgl. Bygrave, W./Timmons, J., Venture-Capital, 1992, S. 30–32; Schmidt, R. H., Finanzierungstheorie, 1985, S. 421.
Zur zunehmenden Verwendung des Begriffes “Development-Capital” vgl. Blackman, A., Rewards, 1995, S. 42 ff.;
Zemke, I., Unternehmensverfassung, 1995, S. 69–70;
Schween, K., Corporate Venture-Capital, 1996, S. 101;
Leopold, G./Frommann, H., Eigenkapital, 1998, S. 4 und 317.
Vgl. zur Definition von Buy-Outs z. B. Schwien, B., Management-Buy-out-Konzept, 1995, S. 15–20.
Vgl. Heinen, E., Betriebswirtschaftslehre, 1982, S. 127.
Zur Kennzeichnung von Entscheidungsprozessen vgl. Kosiol, E., Organisation, 1959, S. 12 ff.;
Kirsch, W., Entscheidungsprozesse, 1977, S. 77 ff.;
Witte, E., EntScheidungsprozesse, 1980, S. 633–641.
Vgl. Hierl, W., Entscheidungsverhalten, 1986, S. 200.
Vgl. Heinen, E., Betriebswirtschaftslehre, 1982, S. 52.
Im internationalen Beteiligungskapitalgeschäft wird oftmals der Begriff “Due-Dilligence” als Synonym für Beteiligungswürdigkeitsprüfung verwendet; vgl. Leopold, G./Frommann, H., Eigenkapital, 1998, S. 143.
Vgl. Zemke, I., Unternehmensverfassung, 1995, S. 243.
Zum Verständnis der klassischen Untemehmensbewertung sei auf die reichlich vorhandene Literatur verwiesen; für die Verfahren der Untemehmensbewertung im Allgemeinen vgl. z. B. Ballwieser, W., Untemehmensbewertung, 1990;
Moxter, A., Untemehmensbewertung, 1991;
Bellinger, B./Vahl, G., Untemehmensbewertung, 1992;
Born, K., Untemehmensbewertung,1995;
Drukarczyk, J., Untemehmensbewertung, 1998; zur Anwendung der Verfahren im Rahmen der Beteiligungskapitalfinanzierung vgl. z. B.
Moser, U., Wachstumsunternehmen, 2001, S. B 6;
Räbel, D., Innovationsfinanzierung, 1986, S. 211–277;
Laub, U. D., Bewertung, 1989, S. 55–59;
Pichotta, A., Prüfung, 1990, S. 99–107;
Schröder, C., Strategien, 1992, S. 205–209.
Zur Senkung des Risikos einer Beteiligung investieren Beteiligungsgesellschaften die zugesagten Kapitalmittel meistens in mehreren “Finanzierungsrunden”. Oftmals werden derartige Anschlussfinanzierungen nicht nur an Zeitpunkte gebunden, sondern sind abhängig von der Erreichung geschäftlicher (Zwischen-) Ziele (“Milestones”); vgl. Schröder, C., Strategien, 1992, S. 7.
Zur Problematik der asymmetrischen Informationsverteilung im Rahmen der Beteiligungswürdigkeitsprüfung vgl. Abschnitt 1.4.1.
Vgl. zu den Ansatzpunkten für weiteren Forschungsbedarf Abschnitt 5.2
Dabei kann es sich um Beschreibungen handeln, wie z. B. “bei der Beteiligungswürdigkeitsprüfung sind primär erfahrenere Mitarbeiter involviert”.
Eine Aussage darüber, welche Objekte besser oder schlechter sind, erlaubt der semantische Begriff der Qualität nicht; vgl. Gzuk, R., Messung, 1975, S. 6 f.
Vgl. z. B. Rinne, H./Mittag, H.-J., Qualitätssicherung, 1995, S. 5, die “Qualität als Maß für den Grad der Übereinstimmung eines in Anweisungen, Konstruktionsbeschreibungen und Zeichnungen festgelegten Produktes mit dessen wirklicher Ausführung” definieren.
Vgl. Wirz, W., Qualitätsbegriff, 1915, S. 2.
Bei der zweckorientierten Begriffsbestimmung sind aber nicht nur Aussagen über die hierarchische Beziehung möglich, sondern es können darüber hinaus im Sinne eines metrischen Meßniveaus Aussagen über die Abstände zwischen den einzelnen Messpunkten getroffen werden. Es ist möglich festzustellen, um z. B. wieviel Prozent eine Leistung im Vergleich zu einer anderen Leistung den Zweck mehr erfüllt, d. h. um wieviel Prozent die Qualität der einen Leistung höher ist als die der anderen.
Die Bestimmung der Messgrößen für den Zweckmäßigkeitsgrad, die der vorliegenden Studie zugrunde liegen, erfolgt im Rahmen der Darstellung der empirischen Untersuchungsmethodik (vgl. Abschnitt 1.5.1.)
Zur heuristischen Funktion des theoretischen Bezugsrahmens vgl. Szyperski, N./Winand, U., Grundbegriffe, 1980, S. 167.
Vgl. Popper, K. R., Logik, 1994, S. 10 ff.
Zu den allgemeinen Intermediärsfunktionen von Beteiligungskapitalgesellschaften vgl. Schwilling, W., Kapitalanlage, 1989, S. 50 ff.
59 Zu den grundlegenden Funktionen des theoretischen Bezugsrahmens vgl. z. B. Kubicek, H., Organisationsforschung, 1975, S.39 ff. und
59a Szyperski, N./Winand, U., Grundbegriffe, 1980, S. 95 ff.
Vgl. Schmidt, R. H., Finanzierungstheorie, 1985, S. 423–425;
Hartmann-Wendels, T., Venture-Capital, 1987, S. 17–18;
Schefczyk, M., Erfolgsstrategien, 1998, S. 108.
Zur neoklassischen Finanzierungstheorie vgl. die wesentlichen Arbeiten von Modigliani, F./Miller, M. H., Cost of Capital, 1958, S. 261–297;
Hamada, R., Portfolio Analysis, 1969, S. 13–31;
Stiglitz, J. E., Irrelevance, 1974, S. 851–866
Fama, E. F., Financing-Decisions, 1978, S. 272–284.
Zur Eignung der neoinstitutional istischen Finanzierungstheorie als erklärendem Bezugsrahmen der Beteiligungskapitalfmanzierung vgl. Schmidt, R. H., Finanzierungstheorie, 1985, S. 425–437;
Hartmann-Wendeis, T., Venture-Capital, 1987, S. 18–29;
Schefczyk, M., Erfolgsstrategien, 1998, S. 129–139.
Begrenzte Rationalität der Individuen sei in diesem Zusammenhang verstanden als beschränkte Information der Marktteilnehmer auf der einen Seite und unzureichende Informationsverarbeitungskompetenz auf der anderen Seite; vgl. Williamson, O. E., Economic-Institutions, 1985, S. 45 f. Zur spezifischen Erläuterung der begrenzten Rationalität im Rahmen der Beteiligungskapitalfinanzierung vgl.
Zemke, I., Unternehmensverfassung, 1995, S. 9–10.
Vgl. Spremann, K., Finanzierung, 1990, S. 622 ff.
Auf eine umfassende Darstellung der einzelnen Ansätze sei an dieser Stelle verzichtet. Für eine übersichtliche Darstellung der verschiedenen Ansätze eignen sich bspw. Picot, A., Neuere Ansätze, 1991, S. 145 ff.;
Schmidt, R. H., Property-Rights-Analysen, 1988, S. 262 und
Terberger, E., Ansätze, 1994.
Zu den grundlegenden Studien bzgl. der asymmetrischen Informationsverteilung vgl.
Akerlof, G. A., Market Mechanism, 1970, S. 488–500;
Leland, H. E./Pyle, D. H., Informational-Asymmetries, 1977, S. 371–387;
Spremann, K., Information, 1990, S. 561–586.
Die Arbeit folgt hier im wesentlichen der Definition von Strong, N./Walker, M., Information, 1987, S. 178 und
Rasmusen, E., Information, 1991, S. 135.
Bei der Untersuchung der Beseitigungsmöglichkeiten asymmetrischer Information wird in der vorliegenden Arbeit insbesondere auf die Ansätze des sog. “Screening” und “Signalling” zurückgegriffen; vgl. Hierzu Campell, I./Kracaw, W., Market Signalling, 1980, S. 863–883;
Hax, H., Theorie, 1991, S. 61.
Zu detaillierten Untersuchungen der Situation bei Moral Hazard vgl. Jensen, M./Meckling, W., Agency Costs, 1976, S. 305–360 und
Fama, E. F., Agency Problems, 1980, S. 288–307.
Zu einer detaillierten Darstellung des Transaktionskostenansatzes vgl. Coase, R. H., Social Cost, 1960, S. 1–44 und
Williamson, O. E., Economic-Institutions, 1985, S. 15–42.
Vgl. als positives Beispiel für eine empirische Untersuchung des Beteiligungskapitalmarktes in Deutschland Zemke, I., Unternehmensverfassung, 1995; im Rahmen seiner Arbeit wurden insgesamt 40 Beteiligungskapitalgesellschaften befragt und somit wurde bezogen auf die Anzahl der BKG eine Repräsentativität von 71% und bezogen auf das investierte Kapital eine Quote von sogar 81% erzielt; nicht ausreichend repräsentativ erscheint hingegen der Stichprobenumfang bei Schröder, der im Rahmen der ersten breiteren empirischen Untersuchung zum Thema Beteiligungskapital in Deutschland insgesamt nur 15 deutsche BKG befragte; vgl.
Schröder, C., Strategien, 1992, S. 48–52. Trotz der herausragenden Ergebnisse der ersten Arbeit zum Thema Erfolgsmessung deutscher BKG von Schefczyk erscheint auch hier die Repräsentativität der Stichprobe zweifelhaft; vgl.
Schefczyk, M., Erfolgsstrategien, 1998, S. 228–234.
Zu Methodenfragen im Rahmen der Betriebswirtschaftslehre vgl. Chmielewicz, K., Forschungskonzeptionen, 1979.
Somit ermöglicht die empirische Forschung die Erreichung des mit der Studie verfolgten pragmatischen Wissenschaftszieles; vgl. Kubicek, H., Forschungsdesign, 1977, S. 4 f.
Vgl. Popper, K. R., Logik, 1994; zur Entwicklung des Kritischen Rationalismus als dominante wissenschaftstheoretische Lehrmeinung in den Sozialwissenschaften vgl.
Breinlinger-O' Reilly, J., Theorien, 1991, S. 47–73.
Teilweise erfolgte auch eine qualitative Überprüfung der Hypothesen, indem einzelne Gesprächspartner im Rahmen der Interviews mit den jeweiligen Hypothesen konfrontiert wurden.
Vgl. Gzuk, R., Messung, 1975, S. 3.
Zu den einzelnen Erfolgsmessansätzen vgl. im Detail Schefczyk M., Erfolgsstrategien, 1998, S. 162–165 und die dort angegebene Literatur.
Somit liegt der vorliegenden Arbeit folgende grundsätzliche Annahme zugrunde: je höher die durchschnittlich erzielte Rendite der Beteiligungskapitalgesellschaft, desto besser ist ihre Fähigkeit, Portfoliounternehmen mit gutem Rendite-/Risikoprofil zu selektieren und desto höher ist somit die Qualität ihrer Beteiligungswürdigkeitsprüfung.
Zum Einfluss exogener Faktoren auf die Rendite vgl. Kulicke, M./Muller, E., Renditen, 1994, S. 11.
Auch Schween kommt bei seiner empirischen Untersuchung zu dem Schluss, dass in einer sorgfältigen Projektselektion der mit Abstand wichtigste Erfolgsfaktor im Beteiligungskapitalgeschäft liegt; vgl. Schween, K., Corporate Venture-Capital, 1996, S. 246. Zur hohen Bedeutung der BWP vgl. Auch
Laub, U. D., Bewertung, 1989, S. 138;
Schröder, C., Strategien, 1992, S. 165.
Vgl. Frage 5 des Fragebogens (vgl. Anhang I).
Aufgrund der originären Ursächlichkeit müsste eigentlich der Zustand der Beteiligungswtirdigkeitsprüfung zum Zeitpunkt der Erstinvestition in die relevanten Portfoliounternehmen betrachtet werden, mit denen die ausgewiesene Rendite erzielt wurde. Da dies aufgrund großer Erhebungsschwierigkeiten nicht möglich ist, muss diese Ungenauigkeit zunächst hingenommen werden.
Vgl. Frage 6 des Fragebogens (vgl. Anhang I).
Bei den Befragten mit veränderter Beteiligungswürdigkeitsprüfung hatte vor allem die Analysenintensität im Vergleich zu früher deutlich zugenommen.
Für eine ausführliche Darstellung der Methodik der internen Kapitalverzinsung und der Analyse der Vor- und Nachteile des Verfahrens vgl. z. B. Runzheimer, B./Barkovic, D., Investitionsentscheidungen, 1998, S. 89 ff.
Vgl. Schober, A., Performancemessung, 1995, S. 78. Der Zinsatz wird dabei aus der Ein- und Auszahlungsreihe der Beteiligungskapitalgesellschaft abgeleitet, bei der der Barwert der Zahlungen den Wert Null erreicht.
Zur detaillierten Erläuterung der drei Renditeebenen vgl. EVCA, Performance, 1994, S. 4–5; Schober, A., Performancemessung, 1995, S. 78–80;
Schefczyk, M., Erfolgsstrategien, 1998, S. 165–167.
Die Ermittlung eines Endwertes für die bestehenden Beteiligungen ist mit erheblichen Unsicherheiten behaftet und ermöglicht Manipulationsmöglichkeiten für die jeweilige Beteiligungskapitalgesellschaft. Als Rahmen hat die EVCA für die Schätzung des Endwertes bestehender Beteiligungen an nicht börsennotierten Portfoliounternehmen Mindeststandards definiert. Demnach sollen Beteiligungen grundsätzlich zu Anschaffungskosten bewertet werden. Unter gewissen Umständen sind aber auch Ausnahmen von diesem Bewertungsgrundsatz möglich. Zu den einzelnen Bedingungen vgl. Schefczyk, M., Erfolgsstrategien, 2000, S. 167;
Schober, A., Performancemessung, 1995, S. 79.
Zu den Richtlinien bei der Bewertung bestehender Beteiligungen vgl. Hertz-Eichenrode, A., Performancemessung, 1995, S. 26–27;
Schober, A., Performancemessung, 1995, S. 81–85.
Dieser Sachverhalt kann anhand eines Beispiels verdeutlicht werden. Zwei BKG A und B weisen beide eine IRR2 in Höhe von 25% p. a. bei DM 50 Mio. investiertem Kapital aus. Auf den ersten Blick hätten also gemäß der Annahme des Messmodells beide dieselbe Qualität in ihrer BWP. Die BKG A hat aber Kosten in Höhe von DM 1 Mio. p. a., die BKG B in Höhe von DM 5 Mio. p. a. Somit erscheint bei der BKG A eine wesentlich höhere Effizienz in ihrer BWP vorzuliegen. Dieser Qualitätsunterschied wird aber erst durch den höheren IRR3 mit 23% im Vergleich zur BKG B mit 15% deutlich.
Um das Risiko der zufälligen Betonung untypischer Einzeljahre zu begrenzen, wurde bei den untersuchten Beteiligungskapitalgesellschaften ein Durchschnitt von fünf Jahren erfragt. Zur Vereinfachung und insbesondere zur Optimierung der Auskunftsbereitschaft wurden außerdem fünf bzw. drei Renditeklassen vorgegeben; vgl. Frage 42 bzw. Frage 43 des Fragebogens im Anhang.
Die Notwendigkeit zur Berücksichtigung des eingegangenen Risikos zeigt folgendes Beispiel: Bei auschließlicher Betrachtung der Rendite würden zwei BKG, die beide ein IRR3 in Höhe von 25% erzielen, gemäß der Annahme des Modells über die gleiche Qualität in der BWP verfügen. Bei einer Berücksichtigung des eingegangenen Risikos z. B. mit Hilfe der Ausfallrate der BKG lässt sich aber feststellen, dass die BKG A mit einer Ausfallrate in Höhe von 30% wesentlich höhere Risiken eingegangen ist als die BKG B mit einer Ausfallrate von durchschnittlich 5%. Somit kann im Rahmen des Modells angenommen werden, dass die BWP bei der BKG A über eine schlechtere Qualität verfügen muss als die BWP der BKG B. Denn letztlich hat die BWP bei der BKG A relativ betrachtet eine geringere Fähigkeit gezeigt entsprechende PU zu selektieren als die BWP der BKG B.
Zu den einzelnen Risikomaßen vgl. Chiampou, G. F./Kallett, J. J., Risk Return Profile, 1989, S. 6–8;
Kleimann, R. T./Shulmann, J. M., Risk-Return Attributes, 1992, S. 201–207.
Anfang 2001 sind insgesamt sogar nur fünf BKG in Deutschland börsennotiert: Die Deutsche Beteiligungs AG — Unternehmensbeteiligungsgesellschaf, die GUB Unternehmensbeteiligungen AG, die Knorr Capital Partner AG, die Konsortium AG und die TFG Venture-Capital AG.
Letztendlich kann die Ausfallquote ein Indiz für das Risiko sein, mit dem eine erzielte Rendite “erkauft” wurde; vgl. Schefczyk M., Erfolgsstrategien, 1998, S. 169.
Die Erfolgsmessung in der vorliegenden Untersuchung ist eher ein Mittel zum Zweck und nicht Kern des Forschungsgegenstandes dieser Arbeit. Dennoch besteht für die Weiterentwicklung der Risikomaße im Beteiligungskapitalgeschäft sicherlich einiger Forschungsbedarf in der Zukunft.
Zu den Vorteilen der Befragung in Form von Interviews vgl. Köhler, R., Forschungskonzeptionen, 1977, S. 24 f.
Die über den Inhalt des Fragebogens hinausgehenden Informationen der Gesprächspartner wurden schriftlich festgehalten und hinsichtlich der wesentlichen Aussagen in die Auswertung mit einbezogen. Zu den verschiedenen Interviewtechniken der empirischen Sozialforschung vgl. Friedrichs, J., Methoden, 1983, S. 207–236.
Da eine ausführliche Darstellung der einzelnen Ergebnisse der Varianzanalyse den Umfang der Arbeit bei weitem übersteigen würde, beschränken sich die einzelnen Darstellungen in der Arbeit auf die Angabe der jeweiligen Gruppenmittelwerte der interessierenden Variablen unter Angabe des jeweiligen Signifikanzniveaus. Dabei wird die Signifikanz durch die Irrtumswahrscheinlichkeit (“p”- bzw. “F-Probability”) angegeben. Folgender Sprachgebrauch wird in der vorliegenden Untersuchung verwendet: p > 0.05 = nicht signifikant, p ≤ 0.05 = signifikant (*), p ≤ 0.01 = sehr signifikant (**) und p ≤ 0.001 = höchst signifikant (***); vgl. Zöfel, P., Varianzanalysen, 1992, S. 30.
Der Fragebogen ist im Anhang I der vorliegenden Arbeit beigefügt.
Bei der Auswertung der Daten der empirischen Untersuchung wurde die Statistikstandardsoftware SPSS/PC eingesetzt; zur Anwendung von SPSS vgl. Voß, W., Statistik, 2000; Bühl, A./Zöfel, P., Datenanalyse, 2000.
Beim nicht-organisierten Beteiligungskapitalmarkt wird Beteiligungskapital vor allem über sog. “Business Angels” vermittelt. Unter “Business Angels” werden erfahrenere Manager verstanden, die sowohl über Gründungs- und Geschäftserfahrung als auch über ein liquides Vermögen von über USD 1 Mio. verfügen. In den USA bspw. schätzt man, dass jedes Jahr Beteiligungskapital in Höhe von ca. USD 15 Mrd. von “Business Angels” in Portfoliounternehmen investiert wird. Für Deutschland liegen bisher zu diesem Markt noch keine aussagefähigen Schätzungen vor; vgl. Hake, &, Firmengründer, 1998, S. 226.
Aufgrund der mangelnden Transparenz muss die direkte Investition von Kapital aus dem Ausland von der Untersuchung ausgeschlossen werden; vgl. hierzu auch Achleitner, A.-K., Investment-Banking, 1999, S.562.
Der Grund für den Ausschluss liegt zum einen in der durch die verschiedenen Zielsetzungen geprägten unterschiedlichen Vorgehensweise in der Selektion von potentiellen Portfoliounternehmen, zum anderen in der möglichen Fehlinterpretation der Qualitäts- bzw. Renditemessung aufgrund der fehlenden Renditeorientierung.
Zu den Verfahren der Querschnittsanalyse vgl. Friedrichs, J., Methoden, 1983, S. 116 und S. 236–246.
Die von einigen Forschern in der Vergangenheit beklagte mangelnde Kooperationsbereitschaft von Beteiligungskapitalgesellschaften gegenüber Forschungsanliegen kann im Rahmen dieser Studie in keinster Weise bestätigt werden; vgl. z. B. Fendel, A., Investmententscheidungsprozesse, 1987, S. 11;
Wrede, T., Venture-Capital, 1987, S. 98 f.;
Pichotta, A., Prüfung, 1990, S. 11.
Vgl. BVK, Jahrbuch, 1998 und BVK, Directory, 1998.
Vgl. EVCA, Yearbook, 1998.
Aufgrund der teilweise höchst sensiblen Daten wurde den an der Untersuchung teilnehmenden Beteiligungskapitalgesellschaften absolute Vertraulichkeit zugesichert. Aus diesem Grunde wird auch von einer Veröffentlichung der einzelnen Namen der Teilnehmer der empirischen Untersuchung abgesehen.
Diese Unterscheidung wurde bewusst vorgenommen, da im Rahmen der vorliegenden Arbeit erhebliche Unterschiede zwischen den vom BVK veröffentlichten Daten zu den “Nicht-BVK-Mitgliedern” und den in der eigenen Erhebung ermittelten Daten festgestellt wurden. So umfasste das vom BVK veröffentlichte investierte Kapital durch “Nicht-BVK-Mitglieder” 1997 ein Volumen von DM 703,1 Mio. Bei der eigenen Primärerhebung wurde aber auf Basis der Angaben der teilnehmenden Beteiligungskapitalgesellschaften ein Volumen für das investierte Kapital in Höhe von DM 4.365,0 Mio. errechnet. Ursache für diese erhebliche Abweichung scheint die unvollständige Erfassung der “Nicht-BVK-Mitglieder” durch den BVK zu sein. Diese Vermutung wird durch die Tatsache bestätigt, dass bspw. die BW Kapitalbeteiligungsgesellschaft mbH für 1997 ein Beteiligungsvolumen von DM 700 Mio. veröffentlichte, und somit bereits ein einziges “Nicht-BVK-Mitglied” das angegebene Gesamtvolumen des BVK erreicht; vgl. o. V., Branchenspitze, 1998, S. 20.
Da die Stichprobe mit der Grundgesamtheit nahezu vollständig übereinstimmt, muss nicht erst bewiesen werden, dass die Charakteristika der Stichprobe mit den Eigenschaften der Grundgesamtheit übereinstimmen.
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Vater, D. (2003). Einführung. In: Die Qualität deutscher Private-Equity-Unternehmen. Deutscher Universitätsverlag. https://doi.org/10.1007/978-3-322-81473-9_1
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